低通胀支持降息？业内称窗口可能已经关闭

近期，部分中小银行下调存款利率引发市场关注和热议。4月11日公布的3月CPI、PPI数据走低，又加剧了各界对存、贷款利率调降的猜测。

对此，渣打银行大中华区及北亚首席经济学家丁爽对第一财经表示：“小银行降存款利率是catch-up（补降）。CPI走低只是降息的条件之一，一季度和全年GDP增速可能超预期，利率水平已是历史低位，这些不支持央行降息。”他称，降息的窗口可能已经关闭。央行在流动性投放方面会更加谨慎，防止杠杆率的进一步快速上升。

从历史来看，存款利率下调是央行推动实体融资降成本的必经之路。在多数机构看来，当前下调LPR（贷款市场报价利率）的紧迫性不强，但也不排除贷款利率继续下行的可能。而就4月11日公布的3月金融数据看，新增人民币贷款3.89万亿元，社融规模增量为5.38万亿元，M2（广义货币）同比增长12.7%，均大超预期。目前流动性充裕，如何传导到实体是更大的问题。

存贷款利率下降预期再起

近日，部分中小银行密集下调存款利率。仅4月以来，就有河南、广东、湖北的多家城农商行和农信社下调存款利率。

2022年有过两次调低存款利率潮，分别是去年4月和9月，这和当时LPR的调整有关。去年，作为房贷利率定价基准的5年期以上LPR累计下调过3次共35BP（基点），1年期LPR累计下调过2次共15BP。

4月11日最新公布的数据显示，中国3月CPI同比上升0.7%，远低于市场预期和3%的容忍上限，这主要受到消费复苏仍待发力和去年油价高基数的影响。不包括食品和能源的核心CPI尚可，环比由上月下降0.2%转为持平，同比涨幅小幅走阔0.1个百分点至0.7%；PPI环比继续持平，同比降幅扩大1.1个百分点至-2.5%，带动CPI-PPI同比剪刀差扩大0.8个百分点至3.2%。

国泰君安国际首席经济学家周浩表示，这意味着放松货币政策以刺激需求的空间更大。“有一些人猜测，政策利率可能会降低，在3月通胀数据公布后，这种猜测似乎更有吸引力。总体而言，政策放松的空间仍然很大。”不过，他也表示，“我们认为传导过程将更为重要，政策制定者需要引导银行将抵押贷款利率大幅下浮，这不仅有利于购房者和房地产开发商，也降低了当前房主提前还贷的冲动。”

野村中国首席经济学家陆挺告诉记者：“我们预计4月CPI同比将进一步下降至0.3%，因为食品价格可能继续下降，而核心通胀仍受到PPI通胀下降的影响。由于去年俄乌冲突导致的比较基数很高，4月PPI同比可能下滑至-3.0%。”

他预计中国将在未来几个月加大政策支持力度，因为较低的通胀数据或提供更大的刺激空间。央行刚刚在3月底降准25BP。然而，出于对金融风险的担忧，政府无意推出大规模刺激计划。

降息阻力仍存

更多经济学家认为，降息仍待观望，而且还存在一些阻力。

丁爽表示：“小银行降存款利率是补降。GDP增速可能超预期，利率水平已是历史低位，这些不支持央行降息。”他表示，自去年12月以来，渣打一直维持2023年中国GDP增长5.8%的预测，高于市场共识。今年一季度，在经济重启、内需复苏和低基数的双重作用下，GDP增速有望明显反弹。在不发生全球性经济金融危机的情况下，中国经济今年会受益于疫情后生产生活回归常态的内生动力、去年相对宽松宏观政策的滞后效应以及低基数的拔高效应，实现5.8%甚至更高的增长率不足为奇。

因而，更多观点认为，今年政策的重点应该是在微观层面通过改善市场准入、促进公平竞争和保护产权来提振企业家信心，推动民间创业投资，增加就业机会。

目前货币政策其实已经颇为宽松，且控制宏观杠杆的必要性仍存。丁爽称，央行近期运用降准和再贷款等工具保持流动性合理充裕，市场利率（包括回购利率和NCD利率）在多数时候低于政策利率（逆回购和中期借贷便利利率），同时银行的加权平均贷款利率处于历史低位，为房地产市场和整体经济的复苏提供支持。2月人民币贷款和社会融资规模增速明显高于名义GDP增速，货币信贷政策偏宽松。他预计二季度经济会继续复苏，GDP增速可能达到7%或更高。

渣打认为，在全年增长目标有望大幅超额完成的情况下，宏观政策可能会在年中边际调整，向中性转变。虽然加息的条件还不具备，但降息的窗口可能已经关闭。央行在流动性投放方面会更加谨慎，市场利率或在多数时候高于政策利率。央行还可能会引导信贷增长向名义GDP增速靠拢，防止杠杆率的进一步快速上升。

中信证券认为，2022年居民部门积聚了大量超额储蓄，银行负债端资金供给充足，揽储压力边际下滑，存款利率调降具备可行性支持。存款利率下调叠加降准释放资金，商业银行负债端成本压力减轻，理论上可以驱动LPR报价下行。当前LPR存在压降的空间，但从一季度信贷投放情况以及经济复苏节奏来看，LPR调降的迫切性暂时不高。

债市暂受提振但行情鸡肋

今年以来，债基的表现要远超预期。近期在降息传闻的影响下，债市短期行情仍被看好。

但机构普遍认为，经济维持温和复苏趋势，本周陆续有出口、社融数据公布，市场将继续观察经济复苏的成色。南银理财研究部负责人王强松告诉记者：“债券行情鸡肋，仍需多一份谨慎。”

他分析称，上周债券走势较为分化，国债利率窄幅波动，关键期限国债利率全周基本不动，但1~5年期国开债利率上行，存单利率因资金收敛而上行，1~2年期信用债利率则下行，不同期限和品种利率走势分化。部分银行存款利率下调，有助于稳定息差，改善资产负债表，但并非货币宽松信号。短期来看，债券利率下行空间有限，3月超预期的信贷社融也表明，基本面对债市支撑有限。

同时，目前质押式回购成交规模超8万亿元，市场杠杆在高位，如果4月缴税对资金面有扰动，市场交易结构较为脆弱。鉴于行情趋于鸡肋，机构建议在进攻和防守之间重新寻找平衡，策略上转向偏防守状态。策略上仍是建议配置1~2年期信用债，并关注4月资金面是否推高存单利率。