“没提什么”更重要——政治局会议点评

核心观点

1.没有提到的内容：

（1）没有提到所谓的“大国博弈”、“地缘政治”，这也和我们之前的观点一致。4月政治局会议历来都是讲经济工作的，提及地缘政治的可能性较低。

（2）“安全”的词频下降。2022年以来，“安全”成为政治局会议的高频词汇。2022年4月、2022年7月、2022年12月政治局会议，“安全”分别出现：3次、6次、6次。此次“安全”仅仅出现2次：一次是第二段的回顾中提到“更好统筹发展和安全”，一次是最后一段提到“持续抓好安全生产”。在部署工作部分，没有提到“安全”。

（3）没有提“供给侧结构性改革”。2016年提出“供给侧结构性改革”之后，几乎历次政治局会议均有“供给侧结构性改革”，特别是十九大时期，均强调“以供给侧结构性改革为主线”。2022年10月“二十大”改为“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”，12月政治局会议沿用这一提法；然而，此次政治局会议没有再提“供给侧结构性改革”。

2.此次的重点：

（1）此次政治局会议强调“需求侧”。“恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在”，与会议对当前形势判断“当前我国经济运行好转主要是恢复性的，内生动力还不强，需求仍然不足”一脉相承。历史上看，政策重心持续放在“扩大内需”的时期，仅有：2020年、2012年、2009年。

（2）此次政治局会议强调“持续性”。我们曾提示，关注总理提出的“推动经济运行持续整体好转”，此次政治局会议基本确认了该提法。2022年12月政治局会议提出“推动经济运行整体好转”，3月以来，总理将其增加了“持续”二字—“推动经济运行持续整体好转”。此次政治局会议，提出了“4个持续”：“推动经济运行持续好转、内生动力持续增强、社会预期持续改善、风险隐患持续化解”，前三个讲的都在强调发展经济。

（3）此次政治局会议强调“改革开放”。此前有报道说将“从刺激转向改革”，市场理解为“政策转向”。但实际上，此次会议确实强调“改革”，但讲的是“改革开放”的“改革”，目的是“把发挥政策效力和激发经营主体活力结合起来，形成推动高质量发展的强大动力”，还是在讲发展经济。

（4）此次政治局会议强调“防风险”。此次会议将“防风险”专门列为一段，唯一先例是2022年4月政治局会议。两次会议的“防风险”，首先讲的均是房地产。需要特别注意，2022年以来，房地产的防风险是防止房地产的传染风险，具体措施是“支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作”，这与2020年8月“三道红线”开始的房地产调控，对经济的影响是相反的。

另外，此次会议的防风险中加入了地方政府债务，但其表态比2022年12月中央经济共工作会议有所弱化。当时的表述是“要防范化解地方政府债务风险，坚决遏制增量、化解存量”，而此次改为了“要加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，没有了“化解存量”。

在2021年中央经济工作会议的“要正确认识和把握防范化解重大风险”部分提出“化解风险要有充足资源”，目前的资源用于“扩大内需”比“化解存量”更为重要。因此，与2022年4月类似，尽管“防风险”专门列为一段，但实际上并非对经济是负面作用。2022年4月之后，经济是明显上行的。

3.股市和转债：政治局强调发展经济，利好股市，因此相关转债或将收益，尤其是内需相关板块。市场担忧，当经济好转，政策会出现转向，而此次会议有助于打消疑虑。一方面，强调“内生动力不强、需求不足”，另一方面，强调“扩大内需”，同时还强调“持续性”。市场已经按照“弱反弹+不可持续”定价，但实际可能是“弱复苏+可持续”，且随着复苏持续、内循环建立、信心滞后性回升，经济还存在“由弱转强”的可能。

4.纯债：纯债市场情况比较复杂。市场上有观点认为“资产荒”类似2021年，但实际区别很大。

2021年：估值偏低（与MLF利差大）+内需下行+经济预期较强（预期差角度），三个因素均指向收益率下行，因此当时我们看多债市。

2023年：估值偏低（收益率应当下）+内需回升（收益率应当上）+预期复杂（前期强预期，收益率应当下，但现在预期已经转弱）。

随着债市的估值修复，追高债市的已经意义不大。

如果以下因素发生变化，则建议谨慎：一是拥挤程度；二是资金面变化；三是股市变化（居民风险偏好）。

风险提示

经济压力超预期；海外经济变化超预期

（陈曦为开源证券固收首席分析师）