固收丨美国通胀与经济将如何演绎？

未来能源项与食品项环比增速进一步下行的空间有限，而核心通胀增速下降预计偏缓，预计年内整体CPI增速较难回落至3%以内。未来信贷紧缩风险不容忽视，就业市场恶化风险较高，预计今年下半年美国经济下行压力将凸显，美国GDP环比增速或于今年下半年转负。预计美联储6月及此后不再加息，或于今年四季度或明年一季度降息，短期10年期美债利率或宽幅震荡，今年年底10年期美债利率或低于3%。

▍供需两端因素共同导致了此轮美国通胀。

美国当前的通胀问题主要由多种因素共同作用引起，除了疫情等供给端原因，美联储和美国财政部采取极端宽松的政策刺激经济也是本轮通胀的直接原因之一。此外，疫情后美国住房价格的快速上涨也是推升通胀的主要因素之一，而劳动力市场持续强劲也导致了服务项通胀上升。

▍此轮非核心项通胀环比增速进一步下行空间有限，而核心通胀仍较高，未来核心通胀放缓需等待劳动力市场进一步降温。

食品项通胀和能源项通胀环比较难出现大幅负增长；短期核心商品通胀环比增速中枢或继续高于0%，中长期核心商品通胀环比增速或围绕0%左右波动。从核心服务项来看，未来薪资增速有望跟随劳动力市场降温有所放缓，而住房项通胀同比增速预计在今年第二季度开始下降趋势，因此核心服务通胀同比增速有望在二三季度出现下行趋势。

▍整体而言，预计年内整体CPI增速较难回落至3%以内，核心通胀同比回落速度将偏缓。

虽然受能源项与食品项环比增速较低的影响，当前CPI通胀增速整体放缓，但核心通胀黏性仍然较强，未来回落速度预计偏缓。考虑到今年下半年高基数效应基本消失，未来美国CPI同比增速下行幅度预计有限。中性情景下，今年年底美国通胀或回落至3.6%左右，核心通胀或下降至4.2%左右。

▍今年下半年美国经济下行压力将凸显。

实际收入增速反弹将支撑美国消费，但未来美国就业市场走弱将一定程度抑制消费增长。未来美国信贷紧缩风险不容忽视，硅谷银行事件后，美国信贷增速较大幅放缓，尤其是小银行，未来若信贷紧缩继续，将导致企业经营压力大幅上升。未来美国信贷紧缩预计将导致美国私人投资降速，美国GDP环比增速或于今年下半年转负，四季度环比负增长概率较高。就业市场或于今年四季度（最早于今年三季度）明显恶化，即新增非农就业人数三个月均值或于今年四季度（最早于今年三季度）向下突破10万人（是历史上较准确的降息触发信号）。

▍预计美联储6月及此后不再加息，或于今年四季度或明年一季度降息。

回顾美国沃尔克时期，美联储降息均是在核心服务通胀环比增速（6个月均值）拐点前后停止加息，而目前处于该指标拐点确认期，因此预计美联储在6月及其以后不再加息。而预计劳动力市场或于今年四季度（最早于今年三季度）明显恶化（触发降息信号），同时考虑到下半年整体通胀回落幅度偏有限，核心通胀回落速度将偏缓，因此预计在劳动力市场明显恶化后美联储才会不得已降息，进而今年四季度或明年一季度降息的概率较高。

▍除了未来美国货币政策路径，未来债务上限问题与银行业风波会对美债利率构成较强影响，短期10年期美债利率或宽幅震荡，年底美债利率或低于3%。

短期内随着“X date”临近，国库券收益率预计将持续在高位运行。中长期而言，今年四季度与明年一季度降息概率较高，当前市场9月开始降息的预期偏乐观，需警惕各期限美债利率的回调风险。短期美债利率大幅下行或需等待至今年四季度，长期美债利率大幅下行或需等待至三季度。短期而言，10年期美债利率或于3.2%-3.6%区间震荡，今年年底10年期美债利率或低于3%。

▍风险因素：

美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期；恐慌情绪蔓延超预期；美国通胀超预期；地缘政治风险超预期等。

（明明为中信证券首席经济学家）