不再靠负债驱动增长，龙湖给出房企发展新模式

经过连续两年行业出清后，房地产在2023年迎来重要转折。今年7月高层会议提出，我国房地产市场供求关系发生重大变化。高歌猛进数载的地产业，正式进入历史性新阶段。新时期的房地产，不再拥抱高杠杆、高增长逻辑，过往野蛮生长的大批房企，风险因素也接连释出。

“破旧立新”之际，未来房企的“康庄大道”在哪里？如何确立属于自己的发展新模式？能拿出理想样本的选手并不多。当下，大多数企业仍困于债务压力，守住地产基本盘已是不易。

与行业同行30年，龙湖集团经历了房地产起势、蓬勃、再到收缩的过程。冰山轰隆而过的时候，龙湖清楚地知道，最稳健的航线也是最快速的航线。这些年，龙湖一直坚持控负债、守盘面、谋转型，从一家靠房开起家的地产商，成长为不靠负债驱动也能增长的综合性集团。

2023年上半年，龙湖披露行业首份中期财报，期内实现核心权益后净利65.9亿元，上半年营业收入620亿元，其中由运营及服务业务组成的经营性收入约122亿元，保持两位数增长，并开始占据更高的利润占比。这家企业是如何做到“活下去”，并一步步走向“活得好”的？

有充分准备穿越周期波动

房地产本轮出清潮还在持续。自2021年下半年以来，由于偿债潮到来，房企流动性承压，陆续出现债务违约事件。2023年，这一趋势仍在持续，1-7月新增7家出现实质性债务违约的房企。从2021年至2023年7月末，TOP200房企中则已有38家房企出现债务违约。

在整个房地产行业发展历史上，这是前所未有的场景。客观因素层面，经过二十年高速发展，行业本身已经触及规模天花板，靠负债驱动增长的游戏结束了。主观层面，目前出现危机的房企，大多为此前经营战略激进、未做好资产负债管理的企业，当行业调整时处境便极为被动。

作为一家战略逻辑清晰、稳定的房企，龙湖有自己的发展模式，其核心便是坚持底线思维，主动进行抗压测试、风险管理，将航行的方向盘握在自己手中，以穿越外界风浪的波动。

早在三年前，龙湖就提出“降负债”策略，持续压降有息负债规模。2023年上半年，行业出清加剧，龙湖仍守住了基本盘，并持续增厚自身发展的“安全垫”。今年7-8月，龙湖已累计偿还共计83.7亿元公司债，至此2023年内境内到期公司债已基本还清，仅余11月到期的1.19亿元。

截至报告期末，龙湖综合借贷规模为2070.9亿元，规模稳中有降，其中1年内到期的短期债务占比18%；同时，外币债务占比进一步下降至21.6%，其中97%的外债已做掉期对冲，全面规避汇率波动风险；整体借贷成本为年利率4.26%，平均贷款年限7.19年，进一步延长了债务周期。

从三道红线指标看，期末龙湖各指标稳居绿档，剔除预收款后的资产负债率为61.9%，同比下降6个百分点，为近五年来最低；净负债率为57.2%，保持行业较优水平；在手现金为724.3亿元，继续保持高位。

龙湖执行董事兼首席财务官赵轶在业绩会上表示，龙湖之所以能始终如一、穿越周期稳健活下去，和几方面有关。首先，永远坚持底线思维，以此思考企业的流入、流出，充分考虑市场波动和风险对冲。“集团内部有压力测试机制，每半个月我们会开会，碰一碰经营情况、大环境和政策变化。”

其次，集团内部有高度共识，要保持优秀的债务结构。有几个指标，比如短债占比控制在10%左右。“近期集中还了几笔债券，同时在提前还明年到期的海外银团贷款，明年到期债务200亿出头、到期外币几乎为零，会继续用审慎的债务结构，确保公司第二年轻装上阵，面对一切波动。”

此外，在房企融资仍待回暖的处境下，龙湖提前铺排融资，应对可能的波动。据赵轶介绍，目前龙湖在手的公司债券有200多亿额度，银行间的中期票据有210亿额度，银团贷有15亿美元。“在经营性物业贷能新增、全航道现金流为正、开发贷顺畅、回款效率高的情况下，不管市场多久恢复，都有信心穿越周期。”

惠誉在报告中提到，得益于支持部分民营房地产开发商融资渠道的政策，龙湖获得银行融资的渠道有所加强。“龙湖的在岸银行贷款余额在2022年增加了220亿元，达到1120亿元。此外，龙湖还拥有充足的未抵押投资性物业资产，这部分资产价值超千亿元，令龙湖有更大的融资空间。”

全航道协同贡献现金流

龙湖的战略主动与稳健性，不仅表现在债务管理上，其业务围栏的拓宽与成长更具看点。

过去几年，“多元化”是许多房企发展的关键词，风头甚至一度盖过房开业务。从造车、机器人，到风投、养猪，房企在上升期将触角伸向各行各业，浪花也曾短暂被激起。但当行业步入波动周期，房企活下去已是难得，这些曾经的多元业务，大多换来“割肉求生”的结局。

曾经的多元化浪潮中，龙湖曾被视为保守的那个，如今却展现了蓬勃的生长空间。今年上半年，龙湖实现核心权益后净利65.9亿元，较去年同期的65.5亿元稳中有升；上半年营业收入620亿元，其中由运营及服务业务组成的经营性收入约122亿元，保持两位数增长，并开始占据更高的利润占比。

在房企批量亏损的行业环境下，龙湖保持住了盈利正增长，经营性业务甚至贡献了不菲的现金流，这对其和整个行业来说都尤为可贵。目前，龙湖聚焦开发、运营、服务三大业务，涵盖地产开发、商业投资、长租公寓、物业管理及智慧营造多航道，“1+2+2”业务格局已然成熟结果。

开发业务方面，2023年上半年，龙湖实现全口径销售金额985亿元，同比增长15%，期内全盘去化率超90%，回款率超过100%。基于三四线城市的市场收缩，龙湖过去几年来聚焦核心城市的调仓发挥巨大价值，95%的销售额来自一二线高能级城市的数据，将市场的波动影响降到了最低。

得益于稳健的财务盘面，龙湖上半年坚持战略主动性、保持投资节奏，共获取20幅新地，权益地价180亿元，所获地块均位于一二线核心城市。截至报告期末，龙湖集团总土储合计5489万平方米，权益面积3816万平方米，约87%的销售货值集中在高能级城市，土储结构持续优化且成本合理。

在经营性板块，龙湖交出了一份同样亮眼的成绩单。上半年，龙湖由运营及服务业务组成的经营性收入实现122亿元，同比增长10.4%，经营性利润占比超半数；55.5%的高毛利率，更是远超行业平均。

期内，龙湖运营业务收入达63.3亿元，同比增长8%，毛利率为77.3%。截至2023年6月末，龙湖商业已进入全国30余座城市，累计开业运营的购物中心达81座；长租公寓业务在推动产品升级的基础上继续寻找增量，截至目前开业房间数11.9万间，已纳保超4万间，助力城市青年安居。

服务业务及其他收入达58.4亿元，同比增长13%，毛利率为31.9%。其中，截至2023年6月末，龙湖智创生活在管面积达到3.5亿平方；去年推出的“智慧营造”品牌——龙湖龙智造，已经快速成为代建行业的有力竞争者，累计获取建管项目50余个，总建筑面积超900万平方米。

如今，龙湖的经营性业务不仅是“锦上添花”，而是与房开协同发力、共同贡献现金流的业务。高毛利的运营及服务业务，更是带动了龙湖整体利润率的回升，期内龙湖整体毛利率提升至22.4%，在整体营业收入下滑的基础上，核心权益后净利同比依然稳中有增，65.9亿元的表现创历史新高。

除了助力集团盈利盘面，在业务本身上，龙湖的多航道同样可协同共进。以北京龙湖蓝海引擎产业园的打造为例，从原北京北五环汽配城、建材城，到如今焕新为集聚多元商业、社交休闲于一体的全新地标性商业复合办公空间，这项城市更新工程背后支撑的，便是龙湖生态体系的联动机制。

步入高质量发展新模式

在房地产行业“风声鹤唳”之际，龙湖聚焦开发、运营、服务三大业务，发挥“1+2+2”航道协同效应，展现出强大的内生性增长动力。从更深层的逻辑上看，龙湖是怎么做到的？在中期业绩会上，龙湖集团董事会主席兼首席执行官陈序平给出答案。

他表示，过往整个行业聚焦地产开发，普遍以规模作为业绩导向，包括过分追求ROE（净资产收益率）作为经营规模的导向。房地产是重资产业务，规模越大意味着资产规模需要越大，资产规模越大，在相同负债率情况下，负债规模就会越大，等于资产和负债同步上升。

在负债普遍水涨船高的情况下，房企杠杆率不断提升，但企业间的资产质量并不相同。“资产有差异，负债是无差异的。”陈序平称。

龙湖没有随波逐流，而是主动进行战略选择，在控负债的同时，聚焦开发、运营、服务三大板块。开发板块周转快、规模大，运营属于重资产、毛利高、ROE较低，服务板块属于轻资产、ROE较高，通过不同类型的业务组合，龙湖在保持较高ROE的情况下，不再依靠增加负债，也可驱动资产规模、销售增长。

地产新周期，龙湖给出的高质量发展模式，关键词便是低杠杆、低成本、强运营、正现金流。

陈序平表示，在上述模式下，未来的龙湖会更加看重运营及服务航道的利润占比，今年上半年该板块利润占比超过50%；同时，有息负债不再增加，不断优化债务结构，降低外债比例，增加债务账期；持续优化提升资产质量，如果随着负债总额下降，而购物中心等优质资产提升、新获取项目越来越好，龙湖的整体资产质量会不断提升，由此实现业务逻辑的转化，来到高质量发展模式。

简而言之，在行业整体“风险厌恶”的背景下，以龙湖为代表的优质房企，已经摒弃对规模神话的崇拜、对负债驱动的依赖。在逐步甩掉债务包袱后，企业将有更大的空间与主动性，对优质资产进行铺排选择。

与此同时，龙湖对各业务发展有清晰的逻辑。陈序平表示，商业投资、长租公寓两个运营航道是重资产，会注重资产回报率，今年开始提出要实现自身经营现金流为正，两个航道整体的毛利率可达到70%以上；物业管理、智慧营造两个轻资产航道，因为不用资本性投资，增长不受债务约束，目标则是要快速增长。

未来，凭借在手的优质商场等资产，龙湖将有源源不断的稳定现金流，助力集团度过波动周期，进入高质量发展阶段。在增量与存量并存的新市场环境中，龙湖的三大业务板块正契合城市更新、资产盘活、智慧城市建设等全新的市场需求，将实现轻重资产并行助力企业前行。

中金公司在研报中也指出，龙湖是业内领先的综合型开发运营商，较早跑通“开发+持有”模型，在此基础上衍生出空间运营管理业务。中金公司看好龙湖在稳健财务加持下，地产开发主业平稳发展，多元业务多点开花，“这有助于提振龙湖集团利润与现金流，助力估值释放”。