寻找后地产时期的增长极

作者：宋彦辰，郭于玮，鲁政委

许多国家都经历了房地产高速发展的时期，然而伴随着购房年龄人口逐渐见顶，房地产行业后续增长动力不足。后地产时期，哪些行业会接力地产成为经济新的增长极？

日本和韩国购房年龄人口分别于1978年和2000年见顶，此后房地产增速逐步回落，但后地产时期日本与韩国产业结构的演进路径却有所不同。一是体现在制造业，日本制造业占比回落，韩国制造业占比却上行。原因或在于日韩购房年龄人口见顶时所处的经济发展阶段不同：日本随着劳动力成本增加，选择将劳动力和资本密集的制造业向海外转移，国内转而向知识和技术密集型产业转型；韩国经济起飞时间晚于日本，承接了来自日本等发达国家的产业转移，并抓住了信息技术革命的机遇，其计算机电子制造业和信息服务业均获得了长足的发展。二是体现在服务业，日本购房年龄人口见顶后的老龄化程度更深，其医疗产业占比提升更多。美国并未出现严格意义上的购房年龄人口见顶，在2008年房地产增速放缓后，美国产业结构持续向知识和技术密集型产业升级，在网络和计算机领域从制造向设计转变。

对我国而言，我国购房年龄人口于2012年见顶，当年人均GDP低于日韩见顶时期，老龄化水平和制造业占比与日本基本持平，我国劳动力数量和成本同发达国家相比仍有优势。对于后地产时期的经济增长，一方面，可以继续借鉴韩国的经验，通过承接发达国家高附加值制造业来实现制造业转型升级；另一方面，吸取日本经验与教训，在提升自主研发和创新能力，逐渐从劳动和资本密集型向知识和技术密集型转型的同时，也要积极跟随科技创新与产业发展的前沿，主动融入新一轮技术革命的浪潮。此外，未来逐步加深的人口老龄化趋势，亦意味着我国医疗保健产业有巨大的潜在发展空间。

许多国家都经历了房地产高速发展的时期，然而伴随着经济发展水平的提高，人口老龄化和少子化趋势开始显现，导致购房年龄人口（25-44岁年龄区间的人口）逐渐见顶，房地产行业后续增长动力不足。在后地产时期，哪些行业会接替地产取得长足发展，成为拉动经济发展的新的增长极，其他国家的经验路径可否揭示一些共性？

一、日本

1.1 购房年龄人口与房地产增速

自上世纪50年代起，日本购房年龄人口不断增长，于1978年达到峰值3787万，约占总人口的33%；随后绝对数量缓慢下降，降至总人口的27%左右。1997年，购房年龄人口绝对数量再度增长，于2005年附近第二轮见顶，但本轮反弹始终未及1978年的峰值；经历了短暂的反弹后，购房年龄人口于2006年起开始下行，截至2021年降至不足2800万，占总人口的22%左右。

与购房年龄人口走势相对应，1978年之前[1]，日本房地产行业产值高速发展，增速中枢为17.7%。1978年购房年龄人口见顶之后，1979年至1996年房地产增速已明显下了一个台阶，中枢降至7.2%。尽管1997-2004年期间购房年龄人口经历了小幅反弹，但房地产产值增速未有明显起色，在一个更低增速水平的区间长期徘徊，1997年之后增速中枢进一步降至0.88%。

1.2 后地产时期的行业结构

购房年龄人口见顶，折射出的是劳动年龄人口的减少，以及更深层次的人口老龄化和少子化趋势。因此，后地产时期的行业结构变迁，一定程度体现的是，各国如何调整产业结构以应对劳动年龄人口减少和劳动力成本增加。

于1978年前后，日本经历了第一轮购房年龄人口见顶。观察1978年前后的十年，第一产业和第二产业占比快速收窄，第三产业占比明显提升。第一二产业中，农林渔业产值占比从70年代的5.6%降至80年代的3.4%，制造业占比从34.9%降至30.7%。制造业中，钢铁、运输设备、纺织、化学占比分别下降0.9个、0.9个、0.8个和0.4个百分点。服务业中，商业服务业占比从2.2%提升至3.7%；个人服务业从6.6%提升至7.6%；此外金融保险、教育、医疗产业的占比亦稳健提升，但幅度相对较小。尽管房地产产值增速已有所放缓，但占比仍相对稳健。

于2005年前后，日本经历了第二轮购房人口见顶。与第一轮见顶类似，第一产业和第二产业的占比持续收缩，第三产业占比持续扩张。第一二产业中，农林渔业产值在1995-2004年占比均值为1.5%，2006-2015年占比进一步降至1.1%；建筑业占比从6.7%降至5.0%；制造业占比从22.2%降至20.3%。制造业中，纺织、电气机械、金属加工、化学分别下降0.3个、0.3个、0.3个和0.2个百分点。服务业中，医疗保健行业明显上行，从5.0%提升至6.7%；专业、科学和技术活动占比从5.3%提升至7.4%；而金融保险占比则有所下降，从5.5%降至4.9%。第二轮见顶前后的十年时间，房地产行业占比有所提升，从1995-2004年的10.7%提升至2006-2015年的12.1%，此阶段房屋租赁业相对停滞，而其他房地产活动产值则有所提升（包括规划设计、经纪代理等活动）。

1.3 小结

日本购房年龄人口见顶后，房地产产值增速下降，在GDP中的占比逐渐趋于稳定。由于劳动年龄人口下降以及劳动力成本的增加，日本凭借在产业链当中的领先位置，开始将劳动和资本密集的制造业向海外转移，导致第一和第二产业的占比逐渐萎缩；同时，将本国的劳动人口集中在附加值更高的第三产业中，产业重心转向专业科学和技术领域，第三产业占比持续提升。此外，第二轮见顶前后，日本老龄化[3]程度较1978年已明显加深，带动医疗保健行业占比快速提升，可见老龄化带来的医疗保健需求亦可转化为新的经济增长极。

二、韩国

2.1 购房年龄人口与房地产增速

在2000年以前，韩国购房年龄人口整体处于增长态势，绝对数量于2000年达到峰值1681万人，占总人口的36%左右；2000年之后，购房年龄人口的绝对数量呈现下行趋势，截至2021年已降至1463万人，约占总人口的28%。

在2000年购房年龄人口见顶之前，韩国房地产行业产值增速保持较高增速，1954年至1999年房地产增速中枢为7.0%；2000年之后，房地产增速明显下了一个台阶，2001年至2021年期间增速中枢已降至2.8%。

2.2 后地产时代的产业结构

与日本路径类似，在2000年购房年龄人口见顶前后，第一产业占比显著下降，从90年代的3.6%降至本世纪第一个十年的2.4%；第二产业中，建筑业占比明显下降，90年代占比中枢为10.1%，2000见顶之后中枢降至6.6%；服务业占比有所增加，从见顶前的49.5%提升至见顶后的55.4%。服务业中，信息通信行业占比明显提升，从见顶前的1.5%提升至见顶后的4.0%；科学和技术服务业、金融保险、商业服务占比分别提高0.7个、0.7个和0.5个百分点。房地产行业产值占比在见顶后的10年时间，在国民生产总值中占比相对稳定。

但与日本不同的是，购房年龄人口见顶后，韩国制造业占比却明显提升，从见顶前十年的17.9%提升至见顶后十年的24.9%。其中，计算机电子产业占比提升最为明显，从见顶前的1.1%提升至见顶后的3.9%；此外，运输设备、化学品、电气设备、机械设备和金属加工等占比分别提升1.0个、0.9个、0.7个、0.6个和0.6个百分点，拉动制造业整体占比增加。

2.3 小结

韩国的路径与日本最大的区别在于，购房年龄人口见顶之后，制造业占比不降反升。韩国后地产时期，对制造业拉动较大的化学、电气设备和金属加工等行业，与日本第一轮见顶后制造业中占比下滑较大的行业高度重叠。原因或在于，日本劳动力成本上升的过程中，将本国劳动和资本密集型的制造业向海外转移；而韩国正处于产业结构升级的阶段，且劳动力成本更低，其部分承接了来自日本和其他发达经济体的产业转移，因而其制造业占比呈现增加趋势。

1978年日本购房年龄人口第一次见顶时，日本人均GDP已达到8557美元，而当时韩国人均GDP仅相当于日本同期的17%；2005年日本购房年龄人口第二次见顶时，韩国人均GDP仍低于同期日本水平，约相当于日本的51%。因此，尽管2000年前后韩国购房年龄人口见顶，劳动年龄人口后续增长乏力，但由于劳动力成本仍低于同期的日本，其产业结构变迁的方式是承接了来自日本的制造业转移。

同时，购房年龄人口见顶之后韩国服务业结构中，信息通信以及金融保险等资本密集型服务业比重提升；而日本第二轮见顶后信息通信和金融保险的占比则下降，占比显著提升的行业是专业、科学和技术活动以及医疗保健。一方面，原因在于韩国抓住了20世纪90年代后信息技术革命的机遇，其计算机电子制造业和信息通信服务业都取得了长足的发展，而日本困于房地产泡沫破灭和贸易摩擦，未能在信息技术领域占据先机；另一方面，则是两国在人口老龄化程度上的差异。2000年韩国购房年龄人口见顶时，65岁以上人口占比约为7.1%；而日本1978年第一次见顶时，老龄人口占比为8.8%，2005年二次见顶时，老龄人口占比为20.6%。因此，韩国购房年龄人口见顶时，并未面临着同日本一样高的老龄化程度，因而医疗保健并未成为第三产业的增长极。

三、美国

3.1 购房年龄人口与房地产增速

自1950年起，美国购房年龄人口稳步提升，至1998年达到阶段峰值8606万人，约占总人口的31%；之后绝对数量有所下行，但2010年起绝对数量再度增长，截至2021年已增长至9035万人，已超过1998年峰值，约占总人口的27%。严格而言，美国并未出现日本和韩国的购房年龄人口数量见顶。

因而，美国1998年前后房地产增速并未发生显著变化，其运行中枢基本稳定在6%左右；房地产增速下行更多发生在2008年的次贷危机前后，增速中枢大幅降至0.91%。

3.2 后地产时期的产业结构

尽管美国并未经历严格的购房年龄人口见顶，但2008年之后其房地产增速下行，本文着重观察美国2008年房地产增长放缓后产业结构的变化，寻找后地产时期的潜在增长极。

对比2008年前后十年美国产业结构的变化，制造业占比有明显下行，2009-2018年期间中枢为11.7%，较1998-2007年期间下降2.2个百分点。制造业中，机动车、计算机和电子产品以及金属加工占比分别下行0.48个、0.28个和0.23个百分点。服务业占比则持续提升，医疗保健占比提升1.1个百分点，计算机系统设计、数据处理与网络出版、教育和公司管理占比分别提升0.47个、0.39个、0.32个和0.22个百分点。

美国的经验显示，伴随着劳动力成本的提高，汽车制造、计算机和电子制造等中高端制造业亦会逐渐从本国流出，本国产业链逐渐从制造向设计升级，知识密集型的产业占比总体提升。此外，美国的人口老龄化水平亦在稳步提升，带动医疗保健产业持续走强；不同于日韩，在人口增长的韧性下，美国的教育产业占比亦有所提升。

四、对我国的启示

4.1 我国的基本情况

我国购房年龄人口于2012年见顶[4]，绝对数量录得约4.45亿，占全国总人口的33%左右；之后经过小幅震荡，于2016年起开始趋势性下行，截至2020年，购房年龄人口数量降至不足4.1亿人，占总人口的29%左右。房地产产值增速方面，对比见顶前后的十年，见顶后增速中枢3.4%，明显低于此前的10.3%。

观察2012年见顶前后十年我国产业结构的变化，见顶后制造业占比显著下行：2004年至2011年制造业占比均值为32.0%，2011年当年制造业占比仍有32.1%；而2012年之后开始呈现快速下行趋势，2012年至2022年期间中枢已降至28.2%，较见顶前下降3.8个百分点。同期，第三产业占比则快速增加，从2004年的41.2%提升至2022年的52.8%，见顶前后中枢水平提升9.1个百分点：其中，金融占比均值提升2.4个百分点；批发零售提升1.6个百分点；租赁和商业服务业、以及软件和信息技术服务业占比分别提升1.2个和0.7个百分点。此外，房地产产值占比亦呈现整体上行态势，从见顶前的5.0%提升至见顶后的6.6%。

4.2 日韩美发展路径对我国的启示

日韩的经验显示，伴随着购房年龄人口的持续增长，房地产行业产值保持较快增长，在国民生产总值中比重提升；而购房年龄人口见顶后，房地产行业增速会逐渐回落，在GDP中占比亦会整体趋稳。

购房年龄人口见顶，折射出的是劳动年龄人口的减少，以及更深层次的人口老龄化和少子化趋势。因此，后地产时期的行业结构变迁，一定程度体现的是，各国如何调整产业结构以应对劳动年龄人口减少和劳动力成本增加。

各国的应对路径却有明显不同。购房年龄人口见顶后，劳动力成本增加，日本选择将劳动和资本密集的制造业向海外转移，国内转而向知识和技术密集型产业转型。而韩国在购房年龄人口见顶后，制造业占比不降反升，很大程度承接了从日本等发达国家转移来的电子和设备制造业。美国并未出现严格意义上的购房年龄人口见顶，在2008年房地产增速放缓后，美国产业结构持续向知识和技术密集型产业升级，在网络和计算机领域从制造向设计转变。

尽管产业结构升级的一般路径或是，从劳动密集型和资本密集型，向知识和技术密集型升级；但由于各国所处发展阶段和比较优势的不同，其最终实现路径不同。与日本、韩国购房年龄人口见顶时相比，我国购房年龄人口见顶时人均GDP更低；人口老龄化水平和制造业占比高于韩国，与日本基本持平；我国劳动力数量和成本同发达国家相比仍有优势。因此，一方面，我国可以继续借鉴韩国的经验，通过承接发达国家高附加值制造业来实现制造业转型升级。另一方面，吸取日本的经验与教训，既要提升自主研发和创新能力，逐渐从劳动和资本密集型向知识和技术密集型转型，从制造向设计升级；又要紧紧跟随科技创新与产业发展前沿，融入新一轮技术革命与产业升级的浪潮中。

此外，未来逐步加深的人口老龄化趋势，一定程度亦意味着我国医疗保健产业巨大的潜在发展空间。日本2021年医疗保健已占据全国生产总值的8.3%左右，已一定程度上接力房地产成为日本经济新的增长极。

（作者为兴业研究宏观分析师宋彦辰、郭于玮，兴业银行首席经济学家鲁政委）

注：

[1]实际范围为1956年至1977年。

[2]由于日本统计局公布的国民经济核算，最早追溯至1993年；1993年之前数据采用CEIC口径，两者有些许差距。

[3]本文人口老龄化为65岁人口占总人口的比重。

[4]详情请见我司2022年8月报告《购房年龄人口见顶后金融结构变化》。