为上证指数正名

（本文作者陈嘉禾九圜青泉科技首席投资官）

在2023年底，资本市场上的一件大事，就是频频爆发的上证综指（上证综合指数）点位保卫战：先是打了3,000点保卫战，然后又开始打2,900保卫战。在新媒体时代的议论纷纷中，上证综指这个位于舆论中心的股票指数，难免受到了许多嘲笑。

其实，很少有人知道，上证综合指数的长期增长速度，其实是很高的，甚至比许多历史悠久的股票指数都要高得多，比如美国的道琼斯工业平均指数（道琼斯指数）。不信？就让我们来看看数据。

上证综指整体长期收益比道琼斯指数高出1倍

根据Choice金融终端的数据，道琼斯工业平均指数发布于1896年5月26日，到2023年已经有127年的历史。在这127年中，道琼斯指数从40.94点上涨到37,404.35点，累计涨幅913倍。

有人也许会说，看看人家美国的股市，涨幅913倍呢！创造了多少财富！但是要知道，这913倍是在127年中取得的。那么，这段时间道琼斯指数的年复合增速（CAGR）是多少呢？经过简单的计算我们就可以知道，道琼斯指数在这127年里的CAGR是5.5%。

当然，这5.5%并不能完全精准代表道琼斯指数的财富回报，其中有两方面的原因。一方面，我们要从这个数字里扣除通货膨胀带来的负面影响，另一方面我们又得加回股息带来的正面影响。要知道，绝大多数主流的股票指数是不包含股票派息的，但是投资者却会真实的收到这些钱。

不过，如果我们把这两项相抵，基本上大体相当。所以5.5%的回报率，以及下面分析的各个股票指数的长期回报率，在反映真实回报率方面，也可以算八九不离十了。

那么，道琼斯指数在127年里取得了5.5%的CAGR，上证综指如何？答案可能让许多看低、甚至在熊市中嘲笑上证综指的投资者大跌眼镜：上证综指的CAGR几乎是道琼斯指数的2倍。

上证综指的基期（也就是成立日期）是1990年12月19日，基点（最开始的点位）是100点。到了我写下这篇文章时的2023年12月21日、也就是成立33年之后，上证综指的点位是2,918点。33年里的累计涨幅是28倍，CAGR是10.8%：几乎等于道琼斯指数的5.5%乘以2。

要知道，在2023年12月21日，上证综指正处于一个熊市点位。根据Choice金融终端的数据，其当时的PE（市盈率，前溯12个月，下同）只有12.4倍，而同一天道琼斯指数的PE则有25.4倍。如果上证综指和道琼斯指数的估值一样，我们会看到上证综指的CAGR更高。

上证综指的长期CAGR也高于另外两大美股指数

比完了道琼斯指数，我们再来看看标普500指数。在美国市场，标普500指数作为一个成立时间稍晚、覆盖面也更广的指数，往往被更多投资者所看重。

不过，说标普500指数成立时间晚，是相对道琼斯指数而言的：从具体时间来说一点都不晚。

标普500指数是标普指数公司从1957年开始编制的，但是它的基日则早在1928年，基点为10点。到了2023年12月21日，标普500指数收盘于4,746点，在96年中涨幅达到474倍，CAGR为6.6%：其长期增长速度只有上证综指的大约60%。

即使是代表着美国科技行业的股票指数、纳斯达克指数，其从成立以来的CAGR，其实也不如上证综指：这绝对是一个超出许多投资者认知的事情。

从1971年2月5日的100点，到2023年12月21日的14,963点，纳斯达克股票指数在53年里上涨了149倍，期间CAGR达到9.9%，仍然比上证综指的10.8%要低了将近1%。要知道，在复利投资中，即使是1%的区别，在长期造成的差异也是巨大的。以100年为例，9.9%的CAGR带来的回报是12,582倍，而10.8%的CAGR所能带来的回报是28,442倍。

巨大波动性是上证综指污名化的来源

看完了以上对比，你是不是感到很吃惊？上证综指居然是这么厉害的一个股票指数？为什么我们会感觉这个指数这么弱、还经常要打关键点位保卫战？背后的原因很简单：上证综指的波动太大了。

上证综指成立于1990年12月19日，当时基点为100点。结果，仅仅到了一年半以后的1992年5月25日，上证综指就飙升到了1,422点，涨幅13.2倍。在那个时候，上证综指几乎是“买到就赚钱”的状态。而根据Choice金融终端的数据，当时上证综指的PE（市盈率）为让人震惊的1,071倍，PB（市净率）则高达26倍。

一千多倍市盈率买个股票指数，这样的交易长期回报要能好，那真是奇了怪了。类似的事情，到了2007年又一次上演：上证综指从2005年6月6日的最低998点（注意这个点位，比13年前1992年的点位还要便宜，高估值带来的危害实在太大了），飙升到了2007年10月16日的6124点，而根据Choice金融终端的数据，市盈率也从17倍飙升到了54倍。

由以上的历史数据，我们可以看到，上证综指虽然有着优秀的长期增长速度，从开始以来的CAGR比美国三大股票指数其实都高，但是它的波动性实在是太大了。

这种巨大的波动性会让投资者在赚钱的时候忘乎所以，也会让投资者在赔钱的时候无比沮丧。那么，在这样一个巨大的波动性市场中，我们应该怎么赚钱呢？让我们先来看一个故事。

三年不飞飞将冲天

根据《太平御览》记载，春秋时的楚国国君、楚庄王，即位之初是一个典型的昏君：“即位三年，不出号令，日夜为乐，令国中曰：‘有敢谏者死无赦！’”意思就是说，他当了三年的国君，政令一道都不发，天天喝酒玩乐，而且还下了一道命令：谁敢劝我我杀谁。

结果，天下不怕死的人还是有（就像今天不怕亏损在熊市中以低估值买入的那些投资者一样）。楚国有个人叫伍举，冒死进谏。楚庄王这个昏君呢，“左抱郑姬，左抱越女，坐钟鼓之间”，抱着美女在音乐厅等着这个不怕死的伍举。

伍举于是说：“我听说啊，山上有一种鸟，三年不飞不叫，大王你知不知道是怎么回事呢？”这种进谏，态度可谓是非常够呛了：这不直接骂楚庄王是个鸟人嘛。

结果，这位左拥右抱的昏君楚庄王，回答伍举的答案却出乎所有人意料：“三年不飞，飞将冲天。三年不鸣，鸣将惊人。举退矣，吾知之矣。”这只鸟啊，三年不飞不叫，但是一旦飞起来，那么天下都会害怕啊！

后来，楚庄王习气不改，又墨迹了一阵子（就像今天的熊市不会突然就反弹直接变牛市一样，总要在底部墨迹挺长时间），又有个叫苏从的人去进谏。这次进谏以后，楚庄王彻底改观，史载他“乃罢淫乐，听政所诛者数百人，所进者数百人，任伍举、苏从以政，国人大悦。”一扫昏君形象，杀贪官污吏数百人、任用贤能之士数百人，楚国就此兴起，楚庄王也成为名载千秋的春秋五霸之一。

所以，对于上证综指这种长期增长其实很高、但是经常“几年不飞、偶尔一飞冲天”的股票指数，我们应该怎么做呢？我们是应该在它多年不飞的时候，嘲笑它的某某点位保卫战，然后弃它而去呢？还是应当在这些时刻，寻找指数中所包含的优秀、低估值的股票，然后等待它们将来一飞冲天、一鸣惊人呢？聪明的读者，看完楚庄王的故事，我想你一定找到了答案。

（本文内容仅代表作者本文观点）