市场可能阶段性见底了

（本文作者薛洪言，星图金融研究院副院长）

 

上周，市场经历了无差别快速杀跌，所有宽基指数、所有一级行业，无一幸免。

指数层面，万得全A、沪深300、中证500和中证1000涨幅分别为-9.27%、-4.63%、-15.95%和-22.3%。

行业层面，银行、家电、煤炭跌幅较小，基本在2个点以内；社会服务、计算机、轻工制造、环保跌幅较大，均在14个百分点以上。

从原因上看，上周A股大跌主要应归结于微观资金结构问题，即融资盘爆仓导致的资金结构恶化与负反馈。

周五当天，大盘走出V型反弹，上证指数盘中一度跌破2700点，最低为2666.33点，距离2020年3月的低点2646.8点仅一步之遥，最后收于2730.15点，全天振幅超过100个点。

V型反弹通常预示着底部出现。结合当前市场环境看，杠杆资金爆仓风险是否解除？A股见底了吗？

价格涨跌本质上是资金博弈，短期来看，资金的流入流出很难预测，价格何时见底也就成了猜不准的问题。虽然精确的时点不好判断，但市场见底的一些基础条件是有共性的。

第一，估值足够低。估值低才有安全边际，场外资金才愿意下场买入，增大市场见底的概率。当前A股估值已经足够低，成为市场共识。以衡量全部A股的万得全A指数为例，截至2月2日市净率为1.31倍，处于2000年以来最低点；市盈率TTM为14.8倍，处于2000年以来15.44%分位。

第二，风险偏好足够低。一般用股权收益率（市盈率的倒数）与无风险利率的差来衡量风险溢价，风险溢价的反面就是风险偏好。以沪深300指数为例，截至2月2日收盘股债收益差指标（沪深300指数市盈率的倒数-10年期国债收益率）已经超过7%，处于2015年以来的最高值。以此衡量，当前市场风险偏好已处于底部位置，且明显低于2018年水平。

第三，基本面重大风险解除。当前，市场对国内经济主要担忧落在房地产上，即房价何时企稳，怎么企稳。若房价不能企稳，既拖累实体经济表现，也影响市场信心。但与此同时，各方似乎又对2024年经济增长充满信心。

近期，31个省市自治区均公布了2024年经济增长目标，以2023年GDP为权重，基于各省市2024年预期目标，测算2024年全国GDP增速为5.4%。这么算来，2024年全国GDP增长目标大概率会定在5%左右，以更好地提振市场信心，同时也与地方政府的预期目标相契合。

若全年实现5%的增长，那么房地产风险肯定得到了妥善化解。但从现有措施看，市场又看不到这种确定性。近期，一线城市中的广州、上海放开或放松限购，市场并未给予积极回应。

在房价预期未得到扭转之前，市场风险偏好难有根本性提升，A股市场也将持续受到压制，难以走出持续性行情。

第四，市场流动性压力明显缓解。市场底部，赚钱效应差，买入力量微弱，持仓深度套牢，卖出意愿也不强。通常，市场会处于一种弱平衡态，要么底部窄幅震荡，要么持续阴跌。一段时间后，因某种必然出现的偶发因素，市场会出现一次大跌，打破这种脆弱平衡，产生负反馈循环。

大跌让部分杠杆资产强制平仓，也让部分资金进入平仓预警线。为免于强制平仓，杠杆资金选择抛售自救，开始不计成本，卖出力量短期内快速增长，而买入力量继续萎缩，资金平衡就被打破了。下跌会导致更多的杠杆资金被平仓，引发更多的抛售，导致更大的下跌，负反馈就开始了。

负反馈一旦开始，就如在充满炸药的仓库里扔进一串烟花，除非引爆完毕，是不会停下来的。在行情表现上，就是指数持续大跌、急跌，直至把所有临近平仓的杠杆资金全部引爆。引爆之后，必有大坑，估值极低，此时，卖出压力消解，场外资金蜂拥抄底，买入力量陡升，就会出现急涨、大涨行情。

就当前来看，A股已出现明显的负反馈行情，市场出现了大量不计成本地抛售，相关指数出现罕见大跌。开年以来，万得全A、中证500和中证1000指数涨幅分别为-15.12%、-15.95%和-22.3%；行业层面，计算机、电子、国防军工、医药生物、机械设备等板块跌幅均超过20个百分点。

近期，融资融券平均担保比例快速下降，符合杠杆资金抛售平仓的特征。开年以来，融资融券市场平均担保比例从254.3%降至225.9%，累计下降28.4个百分点；其中，仅上周就下降17.6个百分点。

从上周五市场的V型反弹看，在大量的融资盘爆仓后，卖出压力或短暂进入真空期，市场短期流动性困境有望得到缓解。

需要注意的是，上述四个基础条件既非市场见底的充分条件，情况出现市场未必见底，也非市场见底的必要条件，情况没出现不代表市场不能见底。上述条件，只是与市场见底具有高相关性。

就四个条件来看，前两个条件均已具备，估值低，风险偏好也低；第3条基本面重大风险解除，现阶段仍不具备；第4条流动性压力明显缓解，已能看到初步迹象，但仍需要1-2个交易日进行确认。

综合看，当前市场短期不必悲观，阶段性见底的概率比较大；着眼于中长期，新一轮牛市行情启动仍需要基本面释放出更为明确的信号，目前还看不到。

 

（本文作者薛洪言，星图金融研究院副院长）

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