沙特：哪些投资机会？

本文作者梁中华，海通证券宏观首席分析师；李俊、王宇晴，海通证券宏观分析师

·投资要点·

经济概况：石油是命脉。沙特是中东第一大经济体和全球最大的石油出口国，经济增长高度依赖石油资源。从需求结构来看，石油出口是经济的重要贡献；从产业结构来看，沙特高度集中于石油相关行业；从财政收入来看，石油收入是主要来源。此外，沙特的固定汇率制度也一定程度与其依赖石油资源有关。

寻求转型：经济有隐患。沙特在依赖石油资源快速发展的同时，经济中也存在若干问题。例如，沙特产业结构单一，经济波动性较大；沙特私人部门发展未达目标；沙特青年失业率偏高等。沙特政府希望推动经济多元化发展降低对石油的依赖。

资本市场：金融业主导。沙特证券交易所市值位于全球前列，与沙特阿美上市关联较大。沙特股票市场中，金融业权重最高（37.8%），占主导地位；沙特本地机构投资者股票市场所有权价值占比高达93.0%；沙特早期对外国投资者限制较为严格，近些年有所放松。过去一年表现较好的是公用事业与科技行业。

贸易投资：空间很广阔。我国与沙特的经济发展具有较高的互补性，近年来中国和沙特贸易合作也不断加深。我国既是沙特最大的出口贸易国，也是沙特最大的进口贸易国。我国主要从沙特进口原油类矿物燃料，主要对沙特出口机电产品。未来随着沙特经济多元化的持续推进，我国和沙特的合作仍存在较大的拓展空间，尤其是新能源领域。

风险提示：全球经济下行风险，地缘政治风险加剧。

沙特作为中东第一大经济体、世界能源大国、伊斯兰教发源地，在中东乃至世界范围内均具有较大的影响力。并且，在“一带一路”的倡议下，我国与沙特在经济、贸易、能源等方面的合作也日益密切。在本篇专题中，我们将从经济、金融与贸易等方面对沙特进行深度剖析。

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经济概览：石油是命脉

沙特是中东第一大经济体。沙特阿拉伯王国于1932年正式成立，位于阿拉伯半岛，地处连接亚非欧三大洲的枢纽位置，国土面积近215万平方千米（世界排名第13），是中东地区面积最大的国家。同时，2022年沙特名义GDP达1.1万亿美元（世界排名17），同样位列中东之首。不过，沙特70%的面积为半干旱荒地或低级草场，因此，尽管其国土面积相当于我国的五分之一，总人口仅3200万人（2022年）。

沙特在全球经济、政治与宗教等领域均具有重要的影响力。一方面，沙特具有丰富的石油资源。沙特作为世界重要石油产销组织OPEC的原始成员国之一，其石油储备占全球总储备的17.2%，全球第二；其石油产量占全球的比重为13.0%，仅次于美国，全球第二；其石油出口占全球的比重为17.1%，全球第一。并且，沙特东西两侧分别接壤波斯湾与红海，为全球石油运输提供了重要通道。

得天独厚的石油资源使得沙特成为世界上较为富有的国家之一。例如，截至2022年，沙特人均GDP水平高达3.0万美元，明显领先于世界平均水平（1.3万美元）。

另一方面，沙特具有重要的政治和宗教地位。沙特是阿拉伯国家联盟、伊斯兰合作组织、海外合作委员会（GCC）的重要成员国，也是G20中唯一的阿拉伯国家，具有一定的国际政治影响力。同时，沙特还是伊斯兰教的发源地和两大圣地的所在地，每年均有数百万穆斯林前往麦加朝觐。

沙特具有典型的高度依赖石油的特征：

从经济增长来看，沙特高度依赖石油资源。一方面，在石油价格大幅上涨时期，沙特经济通常具有优异的表现，例如，在1970-1980年和2003-2022年期间，沙特经济均获得了与油价涨幅相近的增速，尤其在1970-1980年石油危机期间，沙特名义GDP平均增速达到40%以上。而在石油价格表现平平的1980-2003年期间，沙特GDP平均增速仅为1.2%。

另一方面，从经济增速的拆分来看，大部分时期石油部门也是拉动沙特经济增长的核心引擎。例如，在2022年上半年石油价格大幅上涨期间，沙特石油部门GDP增速一度达到20%以上，对经济增速的拉动高达9个百分点。而2023年以来，则是拖累。

从需求结构来看，石油出口是沙特经济的重要贡献。作为全球第一大石油出口国，石油是沙特出口的核心要素，尽管近年来沙特在持续推进多元化改革，石油出口占其总出口的比重仍在7成左右。受此影响，沙特净出口占GDP的比重也高达16.9%，显著高于其他经济体。尤其是在油价高涨时期，净出口占GDP的比重更高，净出口对经济的贡献也较为显著。

从产业结构来看，沙特高度集中于石油相关产业。作为全球第二大产油国，沙特采矿业占GDP比重更高，截至2022年，这一比重高达32.6%，远高于其他产油国。而其制造业发展则较为薄弱，制造业占GDP的比重仅14.4%，其中还有超过4成是石油精炼产业。沙特农业占比一直在7%以下，很大程度上与其大部分面积为半干旱荒地或低级草场有关。

从财政收入来看，石油收入也是沙特财政的主要来源。在2000-2013年期间，沙特平均86.5%的财政收入来自石油。即使在经济多元化改革的推进下，财政收入对石油的依赖有所下降，2022年仍有67.6%的财政收入来自石油贡献。

此外，沙特货币政策也与石油依赖有关。目前沙特采取的是与美元挂钩的固定汇率制度，美元与沙特里亚尔的汇率稳定在1:3.75。这很大程度上与国际原油贸易多以美元计价有关，沙特经济财政较为依赖原油，盯住美元的制度有助于其降低汇率风险，不过这也丧失了其货币独立性。实际上，中东主要产油国，如阿联酋、卡塔尔等都采取了与美元挂钩的固定汇率制度。

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寻求转型：经济有隐患

沙特在依赖石油资源快速发展的同时，经济中也存在若干问题：

一方面，沙特产业结构单一，经济波动性较大。对石油的高度依赖，使得沙特产业结构单一，经济受油价的波动干扰较大。例如，1990-2022年期间，沙特实际GDP同比增速标准差为4.7，显著高于世界平均GDP增速的波动（1.6）。实际上，从全球范围来看，油气出口占比较高的国家经济多样性都相对较低。

另一方面，沙特私人部门发展未达目标。近年来，在沙特多元化转型驱动下，沙特石油部门占GDP比重有所下降，私人部门占比明显提升，已经超过石油部门。不过，截至2022年，私人部门占GDP比重为41.3%，离其65%的目标仍有距离。

目前沙特公共消费占比仍明显高于其他经济体处于较高水平，主要用于医疗、教育和军队支出。例如，沙特全体国民享受免费医疗（私人医院除外），公立学校实行免费教育。

此外，沙特青年失业率偏高。尽管沙特整体失业率一直处于相对较低的位置，但截至2023年2季度，沙特本地人失业率为8.3%，明显高于外籍的1.5%。尤其是沙特青年群体（15-24岁）失业率和女性群体失业率分别高达17.0%和15.7%。沙特青年失业率甚至一度达到46.1%的高位（2017年3季度）。

不过沙特人口整体偏年轻化。例如，截至2022年，沙特65岁以上人口占比仅2.8%，沙特黄金年龄人口（15-64岁）高达71.2%。此外，沙特人更偏好公共部门的就业。例如，在丰厚的石油收入支持下，沙特公共部门通常能比私人部门提供更高的工资和福利待遇，如养老金、健康保险等。并且在沙特文化背景下，公共部门的工作被认为更加体面与稳定。2015年的一项调查显示，78%的沙特失业者更偏好公共部门的工作，仅有14%的人更愿意在私人部门工作。

因此，沙特劳动力市场呈现出较为明显的本籍和外籍劳工的二元分化。即沙特本地劳动者就业主要集中在公共部门，如公共管理、国防、教育等。而技能要求较低，劳动密集度较高，但对劳动力需求旺盛的行业，如批发零售、建筑、家庭自用商品和服务生产等行业则主要依赖外来劳动力。2022年，外籍人员在沙特总人口中的比重为41.6%。

近年来沙特也进行了一系列改革，以推动经济多元化发展。2016年，沙特发布《2030愿景》，希望通过经济和社会政治多元化来摆脱对石油的依赖。在愿景中，沙特明确了要成为阿拉伯与伊斯兰世界的核心国家、全球投资强国以及连接亚欧非三大洲的世界枢纽目标。其中，沙特明确提到要降低失业率、增大投资、推动非石油部门的发展、提升私营部门对GDP的贡献等具体规划。

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资本市场：金融业主导

沙特证券交易所市值位于全球前列。沙特证券交易所（Tadawul）是沙特目前唯一的证券交易所，由主板市场和平行市场（Nomu）组成。其市值不仅是中东最大的，在全球范围内也位于前列。截至2023年12月，沙特证券交易所主板市场一共有232家上市公司，总市值达3万亿美元，位居全球第11位。

沙特证券交易所市值能跻身世界前列离不开沙特阿美上市的助力。2019年12月，沙特阿拉伯国家石油公司（沙特阿美）在沙特证券交易所上市，首日市值便达到1.9万亿美元，成为当时全球市值最大的上市公司。沙特证券交易所市值也从2019年11月的4900亿美元飙升至2.4万亿美元，涨幅达到390%。其市值占GDP的比重也由2018年底的58.6%上升至287.0%。截至2024年3月，沙特阿美市值仍在1.9万亿美元左右，全球排名第四。

股市特征之一：金融业占主导。截至2024年3月，沙特证券交易所中金融业占据主导地位，权重高达37.8%；其次，为能源业和基础材料行业，权重分别为15.3%和10.6%，仅次于金融业，三者合计高达63.6%。

进一步来看，在200多家上市公司中，前十大权重股的总权重高达55%，主要分布在银行、能源、公用事业等行业。其中，拉吉希银行和沙特阿美均占据了近14%的权重（虽然沙特阿美市值远超过其他公司，但沙特证券交易所中股票指数引入了15%的权重上限，以降低大公司对股票指数的主导作用）。

股市特征之二：本地投资者占主导。截至2023年3季度，沙特本地机构投资者股票市场所有权价值占比高达93.0%，而个人投资者与外国投资者占比均在3%左右，相对较低。

股市特征之三：对外国投资者限制较为严格。根据早期规定，除通过共同基金外，只有海湾合作委员会成员国的居民才可以直接投资沙特上市企业。直到2015年6月，沙特才首次向外国企业投资者开放股票市场，但仍具有较多限制。例如，持有单家上市公司的股票份额不得超过5%，上市公司中外国投资者联合体的股权上限为49%等。

不过，为提升对外国投资者的吸引力，近些年沙特逐渐放松了对外资投资股票市场的限制。例如，2019年沙特放宽了外国战略投资者持有沙特上市公司股票不能超过49%的限制等。截至2023年3季度，境外机构投资者持有沙特股票市场所有权价值已较2019年初增长了近1000%。

从股票市场表现来看，截至2024年2月，沙特股指为12630点，与2023年同期相比累计上涨了25%，处于历史高位（2007年以来98%分位数）。市盈率为17.5倍，处于2007年以来的70%分位数。

具体来看，过去一年表现较好的是公用事业与科技行业，涨幅分别达到114.0%和94.2%。这或与近年来沙特正加大力度推进经济多元化转型有关。而权重较高的金融、能源以及基础材料等板块表现则相对逊色。

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中沙合作：迎来哪些机遇？

我国与沙特的经济发展具有较高的互补性。一方面，我国作为全球最大的石油进口国，与沙特这一全球最大的石油出口国在能源上有天然的合作基础。另一方面，我国的“一带一路”倡议与沙特的“2030愿景”规划在战略上也高度契合。沙特作为连接亚、非、欧的重要交通枢纽，在“一带一路”倡议中的战略位置不可或缺；而我国强大的制造业与基建基础、先进的创新能力也有助于帮助沙特进行经济多元化转型，摆脱对能源的依赖。

贸易合作不断加深。自2001年以来，沙特一直是我国在中东地区第一大贸易伙伴，我国也在2013年之后成为沙特最大的贸易伙伴。2016年1月，习近平主席对沙特进行国事访问，中沙两国建立全面战略伙伴关系，经济合作进一步加强。截至2022年，我国既是沙特最大的出口贸易国，也是沙特最大的进口贸易国。

进一步来看，我国主要从沙特进口原油类矿物燃料。截至2022年，我国从沙特进口原油占总进口的18.0%，是我国最大的石油供应国。我国主要对沙特出口机电产品。截至2022年，电机电气、机械设备和车辆是我国出口到沙特最多的产品，占比分别达到了13.2%、11.4%和9.5%。

未来随着沙特经济多元化的持续推进，我国和沙特的合作仍存在较大的拓展空间，尤其是新能源领域。一方面，沙特太阳能和风能资源丰富，有利于新能源产业的发展。沙特国土面积多半为沙漠，干燥少雨，太阳能水平辐射量每年达到2200千瓦时/平方米，是全球接受太阳能幅射能量最多的国家。并且东部波斯湾、西部红海沿岸以及西北部地区风力条件优越，能为风力发电提供了稳定的自然动力。

另一方面，沙特政府也在积极推动新能源产业的发展，加快能源转型。《沙特2030年可再生能源规划》将2023年可再生能源装机目标将从9.5GW提升至27.3GW；到2030年，沙特可再生能能源装机目标为58.7GW。

风险提示：全球经济下行风险，地缘政治风险加剧。

（本文仅代表作者个人观点）