如何打破“弱信用”？

（本文作者赵伟，申万宏源证券首席经济学家）

事件：8月13日，央行公布7月中国金融数据，信贷余额同比下行0.1个百分点至8.6%，社融存量同比上行0.1个百分点至8.2%，M2同比上行0.1个百分点至0.1%。

核心观点：信用不足问题凸显，财政可能成为破局关键。

综述：7月金融数据反映出当前居民端、企业端信心不足，财政发力开始加快但力度不够，地产为代表的其他宏观调控效果偏弱等问题。

居民端信贷趋弱或显示居民信心不足，更倾向于减少债务而非消费和购房。7月新增中长贷仅有100亿，与地产高频数据走势相匹配，另外居民短贷当月新增-2156亿，处于历史同期较弱水平。结合7月BCI企业招工前瞻指数较6月下行4.4至50.0，央行最新调查数据中居民中“更多储蓄”占比维持在61.5%的高位的数据表现，居民现在通过债务来平滑自身消费、购房的信心并非十分充足。

企业端中长贷回落或映射未来投资潜力不足，M1增速下降、企业短贷不足以及票据的增长较快或显示企业的现金流维持紧平衡。7月企业中长贷新增1300亿，为2016年以来同期最低水平，结合出口的边际回落、消费低位增长，以及PMI连续三个月低于荣枯线，企业或在担忧未来需求的增长速度。而M1同比增速再度下探显示出当前企业销售并不通畅，只能更多依赖票据融资来保证自身现金流平衡，也可能反映当前需求侧有边际下行压力。

财政对经济支持的斜率在改善，体现在对社融的支撑，和新增财政存款偏低两方面，但力度仍有所不足。7月财政存款少增成为支撑M2的主要力量来源之一，财政支出的加速可能开始托底经济。7月政府债券净融资达6910亿，成为新增社融的绝对主导，但具体到政府债券融资结构内部，新增专项债的发行进度仍然缓慢，当月仅发行2815亿，累计发行进度仅有45.5%，自2019年以来发行速度仅快于没有提前下达的2021年。

重申观点：7月政治局会议强调“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”，如何打破“弱信用”，我们认为后续财政政策的发力可能是破局的关键。虽人民币对美元汇率贬值压力阶段性缓解，但24Q2货币政策执行报告传递出对于汇率的担忧仍存，货币政策难连续放松。7月政治局会议明确“要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设，更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新。”财政可能成为支撑下半年经济的关键一环。

常规跟踪：信贷正增长依赖票据融资，M1增速再度下探。

7月信贷新增2600亿，同比少增859亿，低于市场预期。拆分结构来看，企业短贷新增-5500亿，同比少增1715亿，企业中长贷新增1300亿，同比少增1412亿），票据融资新增5586亿，同比多增1989亿。居民贷款（新增-2100亿）同比少增93亿，较6月收缩有所放缓，其中居民短贷新增-2156亿、中长贷新增100亿。

7月社融新增7708亿，同比多增2343亿，低于市场预期。其中，人民币贷款新增-767亿，同比少增1131亿。政府债券融资新增6910亿，同比多增2802亿。企业债券新增2028亿，同比多增738亿。表外融资中，未贴现汇票新增-1075亿，同比多增888亿，委托贷款新增346亿，同比多增338亿，信托贷款新增-26亿，同比少增256亿。

7月M2同比上行0.1个百分点至6.3%，M1同比再度下行1.6%至-6.6%。其中，企业存款新增-17800亿，同比少增2500亿，居民存款新增-3300亿，同比少减4793亿，财政存款新增6453亿，同比少增2625亿。

风险提示

财政政策年内超预期，货币政策宽松超预期，房地产形势变化。

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