“分化”的10月经济

（本文作者赵伟，申万宏源证券首席经济学家；屠强，申万宏源证券FRM资深高级宏观分析师；贾东旭，申万宏源证券高级宏观分析师）

事件：10月社零当月同比4.8%、预期3.9%、前值3.2%；固投累计同比3.4%、预期3.5%、前值3.4%；地产投资累计同比-10.3%、预期-10.1%、前值-10.1%；新建商品房销售面积累计同比-15.8%、前值-17.1%；工业增加值当月同比5.3%、预期5.6%、前值5.4%。

核心观点：政策传导相对直接的领域景气改善，但传导相对间接的领域景气下行

社零：电商促销提前叠加以旧换新政策效果加速落地，社零增速超预期改善，但受政策影响不直接的餐饮收入仍偏弱。10月社零增速上行1.6pct至4.8%，限额以上商品零售增速改善（+4.0pct至6.8%）是主要原因。一方面，以旧换新政策持续推动汽车（+3.3pct至3.7%）和家电（+18.7pct至39.2%）消费。另一方面，电商促销前移带动化妆品、体育娱乐用品等其他可选消费明显改善。但餐饮收入增速（+0.1pct至3.2%）仍偏弱。

地产方面，需求侧政策放松带动地产销售积极改善，但供给侧融资承压拖累新开工与地产投资明显回落。10月商品房销售额、销售面积增速分别上升9.4pct、15.3pct至-1.6%和-1%，反映9月底以来一系列刺激需求的政策效果加速体现。但与此同时，房企信用融资增速却出现低基数下的明显回落（-3.6pct至-15.5%），结构上自筹资金增速明显下行，亦拖累新开工增速（-6.8pct至-26.7%）、地产投资增速（-3pct至-12.4%）明显回落。

固定投资方面，稳增长领域投资增速明显提升，但服务业投资增速明显回落。1-10月固定投资累计同比3.4%，当月同比也持平3.4%，但剔除价格后实际增速回落0.3pct至5.2%。分结构看，狭义基建投资明显提速（名义+3.4pct至5.5%），设备投资增速也上升0.5pct至14.3%，推动制造业投资增速上升0.1pct至9.9%。但服务业投资当月同比（-1.5pct至-1.2%）下行明显，结构上生活性服务业投资增速回落幅度较大。

工业生产：基建提速带动上游、以旧换新拉动下游，但中游生产明显走弱。10月工业增加值增速下行0.1pct至5.3%，制造业（+0.2pct至5.4%）增速小幅上行。分结构看，基建提速拉动上游改善，黑色压延（+1.3pct至4.0%）和非金属制品（+1.2pct至-2.6%）改善明显。下游受以旧换新政策拉动，汽车（+1.6pct至6.2%）生产增速也明显上行。但中游如金属制品（-2.0pct至7.3%）、通用设备（-2.2pct至2.4%）出现下行。

总结：政策对经济的支撑效果加速显现，但传导相对间接的领域景气仍偏弱，后续仍需紧密跟踪增量政策变化。9月以来地产需求侧政策明显放松、财政支出亦明显提速，叠加设备更新、消费品以旧换新政策效果加速显现，通过传导至基建投资、制造业投资、大宗可选消费改善，对经济形成有效支撑。但政策传导相对间接的领域仍表现偏弱，10月服务业投资继续下滑，餐饮消费仍然偏弱，地产融资与投资增速明显下行。后续经济更可持续的恢复，仍需依赖增量政策变化。

常规跟踪：工业生产保持较快增长，基建投资明显回升

生产：工业生产保持稳定，服务业生产明显加快。10月，工业增加值当月同比较上月回落0.1pcts至5.3%；其中，制造业生产边际回升0.2pcts，服务业生产同比增加1.2pcts。

投资：固定资产投资持平前月，狭义基建投资明显回升。10月，固定资产投资当月同比持平前月、录得3.4%。其中，狭义基建投资当月同比较上月回升3.4pcts至5.5%。

消费：社零增速明显好于预期，结构上商品零售涨幅显著。10月，社零当月同比较上月回升1.6pcts至4.8%。其中，商品零售边际回升1.7pcts，餐饮收入小幅回升0.1pct。

风险提示

外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。

（本文仅代表作者个人观点）