(明明为中信证券首席经济学家)
春节后资金面整体维持紧平衡状态,短端抑制下债市整体表现也受到较大扰动。我们认为节后资金的收紧,银行资负压力加剧导致的融出能力下滑是表征,但其背后实则是央行宽松力度的回落。往后来看,资金面实质转松的前提条件,是需等待央行货政操作优化的信号,指标上建议更多关注股份行资金融出情况修复。
▍节后流动性维持紧平衡。
春节假期后资金面先松后紧,隔夜与7天利率均维持在政策利率上较高水平;资金整体紧平衡状态下,非银流动性分层现象反而较节前明显缓和,R与DR系列利差基本维持在10bps以内;短端资金价格回升推动银行存单融资成本低位抬升,1YAAA同业存单收益率重回1.80%以上。
▍本轮资金为何调整如此剧烈?
直接原因是银行融出能力下滑:银行体系资金供给规模明显下滑,大行假期后融出规模降至历史低位,股份行资金缺口明显增加;年初以来,银行资金融出相对紧张,负债端的原因是存款流失严重,存单到期压力加剧;从资产端理解,开年信贷投放压力较大,政府债发行节奏也较此去年同期明显提速,都占据了资产端的配置空间,使得可融出资金减少。
深层原因是央行宽松力度回落:相较于银行本身资金运用压力加剧,央行流动性支持力度的边际回落才是本轮资金收紧的核心原因;从深层逻辑来看,央行收紧流动性的操作,或是其立场在稳汇率、防空转、促经济三者间动态评估的结果
非银在本轮资金收紧中提供了重要支持:非银资管节后资金逐步回流,货基与现金理财资金供给大幅放量,对非银流动性循环形成支撑;其他非银机构在紧张流动性环境下存在“去杠杆”特征,表现为债市杠杆率持续收缩,基金久期水平也同步回摆。
▍资金面实质转松的条件与信号:
央行择机调整优化政策力度:货币配合财政以及支持经济修复的目标下,货币政策后续仍有宽松空间;时点上,两会前货币操作偏“稳”,两会后央行或加大运用更多货币政策工具。
指标上建议更多关注股份行融出修复:银行体系融出能力的实质改善可以视作资金面实质修复,指标上,相较于国有行或整体的融出增加,我们认为股份行的融出指标更具有参考性。
▍风险因素:
央行流动性投放持续收紧,货币政策力度不及预期,资管机构净值负反馈加剧。
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