(本文作者赵伟,申万宏源首席经济学家)
3月初开始,1-2月经济数据将逐步公布,但“春节错位”效应或明显扰动同比读数。
一问:春节调整的意义?春节错位会显著扰动1-3月经济数据,今年影响被放大
每年1-3月,出口、工业增加值等经济数据单月同比增速会出现剧烈波动,会显著增加经济数据分析的难度,进而扰动市场预期。由于农历春节是“移动假日”,且辐射周期、影响范围均大于其他假日,每年1-3月经济数据同比增速均会出现剧烈波动,部分年份波动幅度甚至达到40个百分点,会明显干扰市场对于经济数据的分析与合理预期的形成。
今年与去年春节放假日差异大于往年同期,将导致同比数据波动更大,也将导致基数分析“失灵”,因此我们构建“春节调整模型”。官方公布1-2月合计数据,一定程度降低了春节错位的扰动,但未消除春节错位影响。且该方法无法解决3月数据也被影响的问题。而今年春节比去年提前13天,直接增加了同比增速的分析难度。我们基于“春节调整模型”后,每年1-3月经济数据波动明显降低,更利于分析经济数据的真实变化。
从人流出行来看,今年呈现“更早返乡、更晚返城”现象,进一步拉长了春节错位对今年经济数据的影响周期。从返乡进度看,2025年春节前4天跨区人流达到小高峰,较2024年提前2天。从人流强度看,春节前15天跨区人流同比达8.6%。由于春节假期前半程旅游出行旺盛,后半程以返程务工为主;故以假期倒数第二天为起点,观测返工情况。数据上返工期间 全社会跨区出行人流同比6.5%、弱于节前,映射出节后复工节奏偏慢。
二问:春节效应的模式?对供需指标影响存在“镜像效应”,出口、地产受影响更大
供给类指标方面,春节影响存在“节前赶工-节中停工-节后复工”三个阶段,覆盖周期在1个月以上,出口受影响大于工业生产。春节前两周工业生产强度会小幅上升,春节当周则下滑至正常水平的65.5%。之后伴随人员复工,正月二十左右恢复至正常水平,影响周期为1个月。相比之下,出口受春节影响周期更长(45天),且节前会出现更强的“抢出口”现象。而中观数据如耗煤量、开工率、港口吞吐量表现亦能印证上述春节影响效应。
需求类指标方面,春节影响存在“镜像效应”,社零与地产销售在春节中、春节后的表现相反,影响久期不同。节前一周地产成交明显回落,社零回落幅度相对较小。节中,地产成交降至正常水平的10%,但社零会达到正常水平的113%。而节后地产成交会出现“补偿性上升”(达到正常水平的163%),后续逐步回落至正常,影响周期持续30天。但社零节后会走弱,影响周期持续20天。中观数据如30城地产成交、电影票房也能印证。
CPI等价格指标也受到春节错位影响,但食品和服务分项受影响模式也不同,市场现有的春节错位分析方法难以准确量化。在除夕前二周,春节将导致CPI达到正常水平的102.5%左右。但其中,食品CPI受影响更大(高点达到正常水平的108%),且影响周期持续至除夕后第二周。而服务CPI受影响相对较小,影响周期至持续至除夕后第一周周中。
三问:春节错位的影响?或拖累今年1-2月出口、推升3月出口、拖累3月地产销售
由于今年春节日期早于去年,春节错位会导致经济数据同比出现“1月高、2月低、3月高”现象。节前“抢出口/抢生产”更多集中在今年1月、推高1月同比;与之对应,去年2月更多囊括“抢生产/抢出口”影响,高基数下今年2月同比将较低。3月而言,去年春节更晚意味着生产与出口恢复至正常时间更晚,低基数下今年3月同比增速将较高。
具体数据方面,春节错位或拖累1-2月出口、但显著推高3月增速,此外2月CPI、3月地产销售增速也会受到拖累,其他指标受影响相对较小。由于官方公布的是1-2月合计数,与3月单月数,根据“春节调整模型”,春节错位将导致出口增速在1-2月走低1.7个百分点、在3月上升6.6个百分点;地产方面,春节错位对1-2月合计地产销售增速影响相对中性,但会明显拖累3月增速10个百分点。CPI方面,2月同比或低至-0.5%,但3月同比有望回升至0.2%。社零、工业增加值受春节影响周期较短,幅度波动不大。
剔除春节效应后的真实变化方面,1-2月出口也将弱于往年同期(与春节错位影响方向相同),投资、消费或有温和改善,工业生产相对平稳。1-2月港口外贸货运量同比较2024年12月回落3.4pct至5.9%,2月美国加征关税以来回落幅度更大。投资方面,前期沥青开工率、钢铁表观消费量改善意味着1-2月基建地产投资读数或有所恢复。此外,1-2月公路货运量同比(9.1%)显示消费制造业生产也相对较高,或映射消费需求改善。
风险提示
后续复工进度出现超预期变化,外部形势变化,政策落地效果不及预期。
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