军工板块“空中加油”，资金持续博弈基本面与景气度拐点

5月12日，A股航天军工板块“空中加油”，中船系、中航系、商业航天、大飞机等军工概念指数领涨沪深两市，个股掀起涨停潮。

资本市场对军工行业的关注热度从上周开始明显升温，军工ETF上周的累计涨幅达4.91%,当时有分析认为，印巴对抗强化国产装备性能端优势认知推升了资金炒作情绪。到本周，印巴冲突局势有所缓和，军工板块依然走强。早盘军工ETF放量涨逾6%，午后涨幅收窄，收涨4.68%，截至收盘，中航成飞（302132.SZ）、晨曦航空（300581.SZ）均录得“20CM”涨停；成飞集成（002190.SZ）连续四个交易日涨停；中航沈飞（600760.SH）、中国船舶（600150.SH）、洪都航空（600316.SH）的涨幅均超过8%。

2024年报与2025年一季度报告显示，军工板块处在短期业绩筑底阶段，头部公司尤其是主机厂一季度营业收入同比复苏明显，净利润仍然承压，而整个板块的盈利能力仍出现在上一轮周期以来的低点。多家机构研报指出，军工股基本面没有更多利空因素，在短期炒作情绪降温后，基本面将成为行情走势的决定因素，具备业绩拐点的上市公司有望在主题景气度下迎来第二轮估值提升。

一季度营收复苏、盈利仍承压

Wind数据显示，5月以来国防军工指数累计涨幅达13.42%，位列申万一级行业涨幅前三，中航成飞、成飞集成、晨曦航空等核心标的月内涨幅超30%。

资金炒作军工情绪升温之际，第一财经记者梳理财报发现，受价格调整、行业去库存等多种因素共同影响下，今年一季度军工板块的收入利润表现并不理想，整体盈利能力同比下滑，仅有部分头部上市公司的收入增长重回两位数水平，利润降幅更是大于收入降幅。

统计显示，一季度71只军工标的共计实现营业收入1067.53亿元，同比减少3.15%，共实现归母净利润56.14亿元，同比减少4.40%。往前看，2024年全年，71家公司共实现营业收入5662.71亿元，同比增长0.76%，实现归母净利润238.96亿元，同比减少26.24%，盈利能力明显承压。

进一步看军工指数成份板块，40家上市公司是行业的头部企业，一季度板块营业收入同比增速明显复苏，增速平均值、中位数分别是15.14%、1.37%，去年同期分别为-1.48%、-2.63%。

40家公司均在一季度实现营收正增长，其中14家公司实现营收两位数增长，而去年同期有22家公司的营收同比下滑。以北方导航（600435.SH）、中航光电（002179.SZ）、中无人机（688297.SH）为代表的军工企业，在去年一季度出现营收下滑的情况，今年实现转正。北方导航和中无人机的营收增速最高，复苏幅度也最大，一季度的营收增速分别达347.47%、286.64%，上年同期分别为-86.54%、-87.14%。

不过，40家企业的盈利能力同比去年有所下滑，有12家企业仍能维持10%以上的净利润增速，24家的净利润同比下滑，且其中18家的下滑幅度超过30%，拖累了板块整体盈利水平。数据显示，一季度40家企业的归母净利润同比增速均值为-35.57%、中位数为-20.75%，去年同期的平均值为0.4%、中位数-0.61%，盈利能力下滑较明显。

航发动力（600893.SH）、航天彩虹（002389.SZ）、中航成飞、航天电子（6008579.SH）等头部企业一季度的净利润下滑幅度普遍超过70%。以航发动力为例，报告期内，公司实现营收61.64亿元，同比减少1.71%，归母净利润751.14万元，同比减少95.15%。航发动力在调研中提到，近10年收入翻倍但利润增幅不明显的主要原因是航空发动机产业具有高投入、长周期、强技术壁垒的特征，研发费用增长导致业绩承压。

中航成飞5月12日的成交额创历史新高，达97.4亿元，而一季度公司的营收、净利润分别同比减少81.1%、89.37%，不过扣非后归母净利润达1.29亿元，同比增长735.57%。中航成飞在调研中表示，一季度收入下降有两方面原因，一是去年同期业绩基数高，二是今年一季度按照合同要求，目前处于产品零部件生产阶段，暂未形成销售收入，二季度开始进入产品交付周期，销售收入逐步提升。

游资与机构博弈行业拐点

长期来看，板块盈利能力已经低于2019年上一轮周期起点，业绩能否迎来拐点关系到板块估值能否进一步提升。

目前，部分上市公司披露了2025年的经营目标，带来不少积极信号。中邮证券研报统计，从营收目标来看，航空产业链中，主机厂中航西飞（000768.SZ）和配套厂商中航高科（600862.SH）、中航重机（600765.SH）、中航机载（600372.SH）等公司预计2025年保持较快增长，预计营收增速分别为4%、14%、11%、2%；船舶板块中，中国重工（601989.SH）、中船防务（600685.SH）、中国船舶预计今年营收目标同比分别增长8%、3%、2%。

另外前瞻性指标合同负债显示，截至一季度末，中航沈飞、中直股份（600038.SH）、航发动力、中航成飞等主机厂合同负债实现增长，剔除中航成飞，一季度末主机厂整体合同负债341.6亿元，相比期初增长22%。主机厂存货稳定或体现需求景气度延续，收入有望逐季度兑现。

公募基金继续减配军工板块。截至今年一季度末，公募基金对军工板块的持仓额已连续10个季度环比减少。根据民生证券研报，军工主题基金规模环比减少8.30%至320亿元，较2021年四季度历史最高规模608亿元，已累计减少47.41%。2022年以来，军工主题基金规模总体呈减少趋势，在2024年三季度短暂增长后，再次下降。

热炒之际，哪一类资金在为军工“空中加油”？涨幅居前的个股来看，游资是持续活跃的资金种类。比如，5月12日再度涨停的中航成飞，其被一线游资集体加仓，盘后数据显示，国泰海通上海江苏路营业部席位大幅买入近7亿元，深股通买入2.72亿元并卖出2.67亿元，国泰海通上海新闸路及国泰海通上海海阳西路营业部席位分别买入2.07亿元和1.43亿元。

机构资金也在参与本轮行情，晨曦航空近四个交易日累计大涨85%，5月12日盘后数据显示，共有2家机构专用席位现身，即买四、卖四，合计买入金额3983.32万元，卖出金额4763.13万元；深股通为第一大买入营业部及第一大卖出营业部，合计净买入2854.35万元。

中航证券研报指出，新时代军工行业具有更优的资产质量、更新的景气赛道、更大的业务规模、更高的市场天花板，军工行业的估值体系也将进行重塑，享受更新更高的溢价。该机构认为，随着年报和一季报集中披露，军工行业未来基本面和情绪面将不断修复。当前行业整体已看不到更多的利空或者潜在利空；从节奏上看下半年好于上半年，业绩有望逐季度环比提升；军工行业上行态势，相比其他行业的下行压力，比较优势将更加凸显。