美债收益率飙升，反映出全球市场对美国经济担忧

（作者张一为恒泰证券首席经济学家）

美债收益率剧烈波动，迎来抛售潮

近期美债市场呈现剧烈波动，反映出多重结构性矛盾的集中释放。2025年5月16日，穆迪将美国主权信用评级从 Aaa 下调至 Aa1，结束了其自1917年以来对美国维持的最高评级，成为三大评级机构中最后一个完成降级的机构。

此举直接引发市场抛售潮，30年期美债收益率盘中突破 5%，10年期收益率升至4.5%以上，创2008年以来新高。截至5月，美国联邦债务总额突破36万亿美元，占GDP比重逾 120%，2024财年利息支出已达1万亿美元，占财政收入比例达22%，债务滚续压力持续加大。

二、美债收益率上行动因解析

市场对美国债务可持续性的担忧因多重因素加剧。

第一，近年美国推行的贸易政策调整对全球供应链产生深远影响。以2018年以来的关税政策为例，根据美国财政部最新数据，其直接导致境外投资者持有美债占比由34%降至2024年末的29%，市场风险偏好变化推动美债收益率中枢上移。特朗普再次当选美国总统之后采取的“对等关税”政策也极大地损害了美国及美元的信用，导致市场出现抛售包括美债在内美国资产的势头。其结果就是美元汇率的持续贬值和美债收益率的上升。

第二，根据《米兰报告》形成的海湖庄园协议，美国是乐于见到美元的贬值并且未来有可能推出所谓的“百年美债”用以置换境外机构持有的美债。这实际上进一步放大了投资者对美债的不信任感，这也推升美债收益率上升。

第三，目前市场讨论比较多的是6月份可能到期的大约2万亿的美债再融资问题，如果没有此前的美债信用危机，考虑到主要经济体相对于美国实体经济的疲弱，实际上这些到期再发并不是问题。但由于此前美元信用受到损害，市场对于到期美债能否产生怀疑，之前形成的“黑子均衡”被打破，未来一段时间美债收益率将持续处于高位震荡状态。

二、美债收益率上行对全球金融市场的连锁影响

作为全球资产“定价之锚”，美债收益率的剧烈波动正在重塑国际资本流动格局。一方面，主权财富基金和对冲基金加速调整资产组合，黄金等避险资产吸引力上升，而风险资产估值承压。

数据显示，5 月 14 日美债收益率飙升当日，现货黄金价格一度下跌 2.1%，但市场普遍认为美元信用弱化的长期趋势仍将支撑黄金的避险属性。另一方面，新兴市场国家面临资本外流与货币贬值的双重压力，部分外债依存度较高的经济体债务风险显著上升。

不过尽管短期波动剧烈，但美债市场仍具备一定韧性。作为全球最大的安全资产市场，美债在流动性和深度上仍具有不可替代性。美联储作为 “最后贷款人” 的角色也为市场提供了隐性支撑。

货币政策正常化框架下，美联储已建立三级市场干预机制。在短期的冲击之后，投资者还是会回到美债市场。即使出现极端情况，美联储也不会坐视美债风险无限放大，从历史经验看，美国通过债务上限调整、非常规货币政策等手段化解危机的能力依然存在。从这个角度看，即使有波动，美债出现违约的概率很小。

但这种 “财政赤字货币化” 路径正在削弱美元信用根基，可能加速国际货币体系多元化进程。

目前来看，首当其冲的是对外依存度较高且持有大量美债的日本最有可能受到影响，日元债券收益率已经开始上升，日本一些金融机构风险开始暴露。

美债收益率飙升只是美国经济的一个表象，本质还是反映了市场对关税冲击下美国有可能陷入滞涨等长期问题的担忧。这些问题和全球经济贸易秩序有可能重构等交织在一起，对长期金融市场将带来持续的冲击。

（第一财经一财号独家首发，本文仅代表作者个人观点）