关税、降息与市场博弈：当下全球经济的明与暗

（本文作者为瑞银财富管理全球首席投资总监Mark Haefele）

当前全球经济正处于多重挑战交织的关键节点。世界银行数据显示，美国近期实施的关税政策已使全球平均关税税率升至17%，达到自1933年《斯姆特—霍利关税法》以来的最高水平。与此同时，国际货币基金组织（IMF）的《财政监测报告》指出，全球公共债务占GDP比重已突破95%，政府债务可持续性问题引发广泛关注。地缘政治紧张局势持续升级，全球贸易摩擦与地区冲突对全球产业链的冲击正在加剧。然而，市场表现却呈现出显著韧性：经历4月短暂调整后，MSCI全球股票指数反弹并刷新历史高点，美国10年期国债收益率波动性降至近三年低位，美元指数在近期波动后企稳于103关口附近。这种“风险高企与市场繁荣并存”的矛盾格局，凸显了当前经济环境的复杂性。

一、短期风险与结构性支撑的博弈

未来几周市场需重点关注三大风险点：

贸易协议的不确定性：尽管市场对美欧、美日等主要贸易谈判持乐观态度，但彼得森国际经济研究所（PIIE）警告称，若协议未能达成或关税力度超预期，可能导致全球贸易量萎缩2.3%。美国劳工统计局（BLS）数据显示，6月核心商品通胀率同比攀升至2.9%，创2023年以来新高，凸显关税向消费端传导的滞后效应。

美联储政策转向的连锁反应：特朗普总统近期多次公开批评美联储主席鲍威尔，引发市场对央行独立性的担忧。瑞银基于联邦基金利率期货数据测算，市场对未来12个月降息100个基点的预期概率已升至78%。值得注意的是，美联储若采取激进宽松政策，可能加剧美元贬值压力并推高长期通胀预期。

地缘政治风险的外溢效应：EIU报告指出，中东局势升级可能导致布伦特原油价格突破95美元/桶，进而推升全球制造业成本。此外，美国大选年的政策不确定性（如财政刺激计划规模）也可能扰动市场情绪。

不过，我们预计市场震荡将是短期现象，贸易紧张局面将在全球和美国的谈判之后缓和。尽管美联储领导层若转向鸽派或令投资者不安，但特朗普政府也应会对收益率曲线走陡保持警惕。

二、市场交易逻辑的演变与风险定价

在关税博弈中，“TACO”（Trump Always Chickens Out）与 “WACO”（World Always Chickens Out）交易策略成为市场焦点。这两个术语由《金融时报》专栏作家罗伯特・阿姆斯特朗于2025年5月首次提出，分别指代 “特朗普在关税威胁后妥协” 与 “其他国家为避免冲突升级让步” 的市场预期。数据显示，自该概念流行以来，每当美国宣布加征关税，标普500指数波动率指数（VIX）平均上涨12%，但随后 5个交易日内指数通常反弹4.5%，反映出投资者对“最终妥协”的路径依赖。

值得警惕的是，这种博弈逻辑正面临考验。我们认为，美国政府并不乐见高关税抑制贸易活动、加剧经济衰退风险或推升通胀。通胀仍是美国选民关注的一项主要议题。而另一方面，目前全球市场对贸易协议进展抱有高度信心。这意味着，倘若协议未能达成、条款重新审议，或针对行业的关税比预期更为严厉，短期内都将令市场的期待落空。

三、美联储政策路径与美元前景

美联储的政策选择将深刻影响全球资产定价。瑞银模型显示，若未来一年累计降息100个基点，美元指数可能回落至98关口，欧元兑美元汇率或升至1.18。但需注意三大变量：

通胀黏性：6月美国核心CPI同比涨幅仍高于美联储目标0.9个百分点，若能源价格反弹可能进一步推高通胀。

政治干预风险：特朗普近期提名三名具有“鸽派”倾向的美联储理事，若其试图通过人事调整影响货币政策，可能引发市场对“财政主导”的担忧。

全球资本流动：随着欧洲央行结束负利率政策，欧元区与美国的利差收窄可能促使国际投资者减持美元资产。瑞银测算，若欧元兑美元升至1.23，新兴市场股市外资流入规模或增加1200亿美元。

尽管在关税影响下，美国经济仍将保持相对良好的势头，但增长可能低于趋势水平（从而成为支持降息的理由）。我们认为，美联储可能会忽略关税引发的一次性通胀上升。利率下行和对政治干预的担忧都将影响美元走势。

四、投资策略建议

短期内对市场的判断仍为震荡盘整。全球股票仓位已符合战略配置基准的投资者，应采取短期对冲策略；而配置不足的投资者应逢低加仓。我们看好美国科技股、医疗保健、金融和公用事业板块。在亚洲，我们看好中国科技股、印度和新加坡市场。欧洲方面，瑞士优质高股息股票、欧洲优质股。此外，投资者可考虑在市场下跌时构建“变革性创新机遇”敞口，包括人工智能、电力和资源以及长寿经济领域。

固定收益方面，我们偏好高评级和投资级债券。由于当前信用利差偏窄，再加上全球经济增长预期转变的风险，高收益债券和优先级贷款的风险回报已不太有吸引力。到年底时多数主要市场的10年期债券收益率或将下降，但我们仍倾向于中久期债券（5至7年期），因为收益率曲线长端的波动性可能较高。

我们预计未来几个月美元将进一步贬值。到2026年6月，欧元兑美元或将达到1.23，美元兑瑞郎达到0.76。但由于美元与欧元及瑞郎之间利差较大，对冲或减码美元的成本较高。投资者应确保战略货币配置与个人具体情况相匹配。

（本文数据来源：世界银行、国际货币基金组织、美国劳工统计局、彼得森国际经济研究所、瑞银财富管理研究部）

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