陶冬：欧盟只剩下生产公文和监管了

白宫对美联储的围剿还在继续，美国总统特朗普号称要罢免美联储理事库克，市场对白宫干预货币政策独立性的消息出奇冷静，国债市场静待降息，收益率曲线全面下行。美股则聚焦大型企业盈利，三大指数略跌，A股表现突出。上周美元汇率持续走低，金价走强。

美国国会结束了延长版的休会期，本周将重新聚焦9月底前批准政府拨款。在各州议会选区的重新划分上，民主党与共和党形同水火。加上特朗普政府接管华盛顿特区警务执法，进一步激化了民主党不满，国会9月30日前达成跨党派协议的可能性很低。

笔者认为10月初美国政府停摆的风险颇高，不过停摆时期可能较短，估计国会可以通过持续决议案，有效期将延续到年底。不过，今年底新一轮财政拨款可能爆出更大的火花。特朗普政府强行通过了大而美法案、政府效率部大规模削减了开支，令跨党派合作的基础荡然无存，年底的拨款预算可能出现罕见的党争。

更大的问题是美国联邦政府债务规模不断攀升，已经突破37万亿美元。山姆大叔用了超过200年的时间积累下第一个12万亿美元债务，再用了10年时间积累下第二个12万亿美元债务，如今不到5年就干出第三个12万亿美元债务。奥巴马任内8年，债务上涨了9.3万亿美元；特朗普第一任期4年7.9万亿美元，拜登4年8.5万亿美元，特朗普第二任期将不遑多让。

国债利息负担的攀升更令人瞠目结舌。上一个财政年度的净利息支出达到8800亿美元，同比增长33.9%，占总支出的13%。本财政年度的净利息支出预计达到1.2万亿美元，超过联邦国防预算和联邦教育预算之和。这就解释了为什么白宫如此威逼美联储降息，因为降低发债成本刻不容缓。

然而，特朗普政府并没有从根源上解决财政失衡问题。7月通过的大而美法案，将2017年的企业及个人减税措施永久化，增加了新的收入免税条款，调高了国防、边境安全等预算，虽然削减了医疗补贴、社会福利，但财政赤字最终不降反升。法案还预计将债务上限上调5万亿美元。

本世纪以来美国财政赤字常态化攀升，背后是短期政治利益作祟，选票第一。美联储启动的量化宽松政策，为无节制、大规模推行政府负债主导的经济扩张提供了方便。尽管没有人承认自己是现代货币理论的信徒，但美国政府走的正是这条路。至于债务上限，不过是一块遮羞布，到时候一定会揭开来。

法国总统马克龙和德国总理默茨进行了一场象征意义十足的峰会，两国政府还举行了联合内阁会议。在法国军港土伦开会本身，就是昭告天下欧洲寻求自主防卫与安全保障。此次会议也象征着德法战车重启，德国前总理朔尔茨更贴近美国，令德法几十年建立起来的战略默契出现了裂痕。

除了乌克兰问题，本次峰会的另一个主题是重建欧洲竞争力。

过去二十年，欧洲科技生产率几近原地踏步，而美国增长了近40%。从产业格局看，全球前十大科技公司中无一来自欧洲，欧洲在搜索引擎、智能手机、操作系统、云计算、半导体、人工智能等关键领域全面缺席。欧洲风险投资规模不到美国的四分之一，新创企业存活五年以上的比例仅为美国的一半。欧洲的科技创新能力和资本配套生态环境，令人唏嘘。

过度监管与规避风险的管制文化成为欧洲创新的制度性障碍。欧盟被批评为沉溺于生产“公文、税收和监管”，在改革和创新上裹足不前。“创新被视为风险，成功被当作威胁”，形成了一种阻碍技术创新与遏制商业扩张的环境。欧洲央行前行长德拉吉领衔提交的一份报告呼吁欧盟加大投资、提升竞争力，但这几乎是不可能实现的任务。

面对增长乏力的现实与债务压力，欧洲传统财政与货币政策空间几近耗尽。十几年前陷入债务危机的“欧猪”小国债务状况有所改善，但是过去财政良好的大国却出了问题。法国十年前政府债务与GDP比率为94%，如今超过了114%。德国是七国集团中最后一个坚守均衡财政的国家，但也已经破防，预计未来十年财政赤字会大涨。

当财政纪律松弛、赤字持续高企时，政府有强烈动机施压央行压低利率以减轻偿债负担。欧洲央行也尽力配合了，在这轮降息中一马当先，可是央行期盼的结构性改革却屡屡爽约。主要国家都在靠民粹式的财政开支来维持增长和社会稳定。货币政策背书虽可短期舒缓财政压力，却是饮鸩止渴之举，制造出资源配置上的扭曲，并酝酿着更大的财政危机。

欧洲经济已深陷结构性困局：高债务挤压财政空间，抑制增长投入；增长乏力削弱税基，加剧债务负担；货币政策虽暂时稳住了财政却在酝酿更大的危机，迎合选民的政策许诺却伤害财政；创新不足与技术落后拖累生产率，削弱竞争力；分散的政治结构与监管壁垒阻碍了统一市场的深化与资源有效配置；人口老化和福利制度僵化更加深了改革难度。

欧洲经济的结构性困境，是一场财政、增长、创新与政治交织的复合型危机。短期内美国重启降息，为欧洲货币扩张制造出更大的空间。长远看，整个欧洲大陆的繁荣基石与地缘经济地位正遭遇严峻挑战。欧洲需要结构性改革，推动劳工市场、福利体制、资本市场等深层改革，并坚守财政与货币政策的理性底线，但是这些在目前政治环境下正在渐行渐远。

本周聚焦两个数据：1）美国8月非农就业，彭博问卷调查显示分析员平均预计7.5万，与上期7.3万接近，如果属实可能会引发市场预期大码降息；2）欧元区8月CPI，估计略高过政策目标，欧洲央行进入静默期，预计9月不降息。

【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文纯属个人观点，不代表所在机构的官方立场和预测，亦非投资建议或劝诱】