沪指再创本轮牛市新高，市场期待“慢牛”成型

连续13个交易日上涨之后，上证指数再次创出本轮牛市新高。1月6日，上证指数上涨1.5%，报收4083点，沪深京三地成交合共2.83万亿元。

从上证指数来看，2021年2月18日到2024年2月5日，指数从3731点到2635点，一般认为这是一轮高点到低点的熊市，接着则是新一轮牛市的开始。

与以往相比，本轮牛市有何不同？第一财经采访的多位业内人士认为，过去牛市持续时间有限，主要是因为驱动因素是流动性，流动性有收紧和放松的周期，也有杠杆资金的“追涨杀跌”左右行情。

分析人士称，预计这一次不一样，在流动性维持宽松、国内利率创新低、科技创新主导行情、保险等长线资金入市的背景下，牛市有望向“慢牛”“长牛”发展，考虑到经济结构转型以及对科技的扶持、上市公司业绩改善等因素，本轮行情具备“科技牛”特征，预计可以持续时间更长。

四轮牛市有何不同

本轮牛市主要是以人工智能（AI）及有色金属为龙头板块，1月6日，有色金属等继续领涨，江西铜业（600362.SH）、紫金矿业（601899.SH）等继续创出新高。

不过，AI龙头股的代表“易中天”等个股出现了连续多日比较明显的回调，当日，中际旭创（300308.SZ）、新易盛（300502.SZ）、天孚通信（300394.SZ）分别跌2.93%、2.13%、0.9%。

2008年之后A股经历了四轮牛市，持续时间多在23.5个月到25.5个月之间。

其中，2008年金融危机后，当年10月27日，上证指数在1664点见底，就此开启新一轮牛市，“小登”股领涨，中小板突破2007年历史新高，而“老登”股代表的上证指数2010年并未突破2009年8月的3478点。当时有色金属板块也是重要主角之一，2011年黄金创出历史新高，逼近2000美元/盎司。

随后的几轮牛市分别为：2013年6月25日至2015年6月12日的“杠杆牛”；“熔断”行情后新一轮牛市于2016年1月26日启动，至2018年1月29日结束，由“老登”蓝筹股主导行情；此后的牛市由新能源与医药等主导行情，自2019年1月4日延续至2021年2月18日。

博大资本国际行政总裁温天纳对第一财经表示，经济周期与股市周期并非简单对应，股市拐点通常领先经济拐点半年至9个月，但政策、流动性等变量会拉长或压缩周期。全球量化宽松及非常规政策已经改变了传统周期框架，中国经济在复杂国际环境中具备避险属性，叠加全球降息的背景，商品及有色板块相对强势；地产等传统行业在风险偏好提升阶段表现一般，除非利率持续下行并伴随金融环境显著改善，否则难以跑赢大盘。当前行情由人工智能等非周期性板块驱动，与过往牛市存在差异。

慧研智投投资顾问李谦称，2008年后四轮牛市的平均周期约24个月，本轮行情自2024年2月低点起步至2026年1月已运行23个月，与历史均值接近，但市场规模、结构及逻辑均出现变化。目前沪深京三地上市公司逾5500家，总市值突破100万亿元，全面普涨已被结构化上涨替代，且分化程度逐年加剧。本轮牛市主线为金属涨价与人工智能板块轮动，与2010年行情有相似之处，但在体量、经济转型深度及政策导向下，周期将会被拉长。

奶酪基金投资经理李铭洛表示，过往多次牛市多由流动性驱动，政策宽松与杠杆资金是主要推手；行业层面，2007年金融地产、2015年杠杆题材分别引领普涨。本轮行情呈现结构性特征，资金集中于符合国家战略及全球科技趋势的AI、半导体、新能源等领域，同时兼顾高股息资产的估值修复，为市场提供安全边际。

长线资金夯实“慢牛”基础

业内人士观察到，本轮牛市两融余额并不高，杠杆资金并未显著扩张，保险、养老金、外资等长线资金持续流入，市场机构化程度提升，波动率下降，定价效率改善，具备“慢牛”基础，结构上因为经济转型，预计行情继续维持“科技牛”的特征。

1月5日，沪深京三地融资融券余额为2.56万亿元，略多于2015年6月18日2.27万亿元的水平，而时间已经过去10年以上。

李铭洛称，1月6日，上证指数突破前高并刷新十年纪录，驱动逻辑、资金结构及行业表现与历史上的牛市存在差异，呈现更健康、更可持续的特征。展望未来，市场或由估值修复阶段转向盈利驱动阶段，人工智能、半导体国产化、新能源技术、创新药等新质生产力赛道值得关注，同时需警惕地缘政治风险。

李谦认为，全球主要市场处于牛市阶段，A股通过结构化上涨实现指数稳步抬升，未出现大起大落，符合“慢牛”特征。国内经济由传统模式向科技驱动转型，参照美国2008年后的经验，需要以稳定资本市场作为支撑，结构化行情为“长牛”提供持续基础。本轮行情具备“科技牛”特征，2026年行情或更趋机构化，跨年阶段主线仍围绕科技、军工、航天、人工智能展开，板块轮动或加速，建议操作上维持牛市思维。

港股100研究中心顾问余丰慧表示，与2008年后的四轮牛市相比，市场呈现三方面差异：其一，全球经济环境更复杂，国际贸易、技术革新及绿色转型成为新变量；其二，国内政策重心转向质量与长远，注册制改革、对外开放及资本市场基础制度完善为“长牛”提供制度保障；其三，国内经济结构优化、科技创新能力提升及居民财富管理需求增长，为股市稳步上行提供基本面支撑。

余丰慧认为，国家对新兴产业支持力度加大，有助于培育新增长点；监管强化对市场投机行为形成约束，促进了市场健康有序发展。基于上述积极因素，本轮牛市有望突破以往的时间限制，向更高质量的“长牛”“慢牛”转化。通过深化金融供给侧结构性改革、提升直接融资比重、加强投资者教育及完善市场机制，可逐步树立价值投资理念，支持中国股市走向稳健、持久的发展轨道。

温天纳预计，科技股有望继续主导行情，资金对中国人工智能商业化及国产替代方向保持热情，行情结构或呈分化。当前A股整体估值不高，若投资者对美股泡沫担忧升温，部分资金或继续回流中国资产。