史上最大IPO即将登陆：一场1.8万亿美元的“信仰豪赌”

距离SpaceX在纳斯达克正式挂牌交易还剩两天时间。

这场被华尔街称作“世纪IPO”的盛宴，彻底引发了市场狂热的情绪。有媒体援引知情人士消息，SpaceX IPO目前已吸引超过2500亿美元的投资者需求，远超募资目标。消息人士称，此次发行的超额认购率约为计划发行规模的3.5至4倍。

SpaceX本次IPO共发行5.556亿股，每股发售价135美元，目标募资约750亿美元。按照1.8万亿美元估值水平，SpaceX将超越特斯拉，空降美股公司市值前十名。

与此同时，围绕SpaceX的“超级泡沫”质疑声也在不断发酵。尽管 SpaceX 在商业航天领域拥有近乎绝对的市场影响力，但将太空、AI 等多个极度烧钱、高风险的行业打包在一起，其万亿估值在上市初期可能面临剧烈的挤泡沫风险。

势乘资本合伙人汤浔芳对第一财经记者表示，目前估值定价的不是今天的SpaceX，而是“创始人马斯克经济体”的未来期权。

估值最大争议：AI 还在“画饼”

SpaceX投资人、Fusion Fund创始人张璐此前向第一财经表示：“马斯克要讲述的，是一个从地面智能到太空智能、从算力到数据的全链条故事。而且过去他也一直擅长打造系统级生态。”

这正是SpaceX高估值逻辑的支撑。SpaceX在路演文件中给自己的定位是“唯一一家在太空、连接和人工智能领域为未来构建集成硬件与软件基础设施的公司”。

在SpaceX的天价估值中，AI业务是最具争议的一环。

SpaceX路演文件声称，已锁定“人类史上最大的可服务市场”，潜在总价值（TAM）高达28.5万亿美元。其中，AI业务TAM达26.5万亿美元。

但从招股书看，SpaceX业绩仍处于亏损状态，这主要是并入AI业务造成的。招股书显示，今年一季度，该公司收入46.94亿美元，净亏损42.76亿美元，几乎接近去年整年亏损。

此外，在火箭发射、星链和AI三大业务中，星链是唯一盈利的“现金牛”。AI业务竞争最为激烈，毛利率不仅最低，而且还可能继续下降。

在考虑了乐观的市占率和现金流后，有专家重新测算后给出的SpaceX估值约为1.3万亿美元，业界认可这家公司的巨大成长空间，但同时认为目前价格太贵了。

围绕AI业务，本月SpaceX与谷歌签下 300 亿美元的大单，试图证明其变现能力。但谷歌之所以愿意签下每月 9.2 亿美元的巨额合同，是因为全球算力极度短缺。这笔收入的代价是SpaceX超百亿美元的资本开支，包括购买GPU、建设超算中心、支付高昂的电费等。

在估值模型中，高增长必须伴随着高额的再投资。AI 行业技术迭代飞快，今年购买的芯片在几年后就会折旧。为了维持“AI 优势”，SpaceX 需要将发射和星链赚来的钱持续投入到购买下一代硬件和数据中心的升级中。

而在AI行业的竞争中，xAI目前没有体现出明显的技术或成本领先优势，其Grok聊天机器人市场份额有限。这种业务的实质是低毛利的“硬件转租”，并不是高毛利、高护城河的自主 AI 生态收入。与此同时，它的两家竞争对手OpenAI、Anthropic也正在加速IPO进程，目前宣称已经秘密递表。

“招股书中最重要的一点可能是SpaceX的资本密集度变得很高。回顾2023财年，资本支出仅占收入的42%。今年第一季度，这一比例达到了收入的215%。”电影《大空头》原型、华尔街投资人史蒂夫•艾斯曼在接受媒体最新采访时分析认为，AI领域的投入使SpaceX资本过于密集，他也提到目前Grok不是领先的AI模型，还无法构筑竞争壁垒。

“SpaceX未来的核心赌注押在了AI上，不是太空也不是星链。”艾斯曼提到，28.5万亿美元的潜在市场规模，几乎等同于美国一年的国内生产总值，“这份招股书读起来，简直就像一本科幻小说”。

除此之外，SpaceX的AI部门还面临人才流失的风险。自2月以来，已有50多名研究人员和工程师选择离开，涉及编程、世界模型和Grok语音等关键团队负责人。

在最新IPO故事中，SpaceX开始频繁提及轨道AI数据中心、太空算力网络等概念。这些概念具备吸引力，尤其是在全球AI基础设施投资热潮背景下。但问题是：这些业务几乎尚未商业化验证。

晨星公司分析师尼古拉斯·欧文斯在研报中提到，将数据中心送入太空的计划科学和经济可行性尚不确定，而天基基础设施是xAI获得持久优势的最可能途径。

欧文斯对SpaceX的IPO同样持有保守谨慎态度。他给出的SpaceX的估值为7800亿美元。

利弊系于马斯克一人

马斯克“大赌注、强叙事”的风格在SpaceX IPO上再次得到展示，而一系列打破华尔街传统的方式也成为了争议焦点。

最受关注的便是“不接受讨价还价”的股票定价。据了解，常规IPO的路演是价格发现过程，先给投资者一个起点，再依据反馈调整定价。SpaceX把这一过程改成了固定价格下的认购销售。

上海交通大学安泰经济与管理学院教授、行业研究院商业航天团队负责人黄朝峰对第一财经记者表示，这一安排的可能用意是马斯克不打算与市场议价，转而押注需求强度和散户忠诚度。

据媒体此前报道，SpaceX正考虑将此次发行中高达30%的份额分配给个人投资者，而这是一笔异常庞大的散户配售额度。纳斯达克指数规则也已作出修改，或允许SpaceX快速纳入纳斯达克100指数，而追踪该指数的基金和投资者将可能因此买入该股。

这种强势还表现在SpaceX的治理结构上。

‌丹麦养老基金AkademikerPension‌不久前将SpaceX列入投资黑名单，除了认为其估值‌过高外，还批评了这家公司的治理结构。‌‌

据SpaceX招股书文件介绍，马斯克在上市前拥有12.3%的A类股份和93.6%的B类股份，对应的持股数量分别为8.49亿股、55.69亿股，马斯克投票权合计为85.1%。

另外，SpaceX还设置了提高股东挑战决策门槛的治理条款，包括提起特定法律诉讼的最低持股要求和对股东提案的限制。SpaceX在招股书中也提醒称，这将限制或阻止投资人影响公司事务及董事选举的能力。

欧文斯在研报中提到，少数股东对治理结果或挑战未来交易及其他公司决策的影响能力将受到严重限制。这种决策权集中在一个人身上增加了治理风险。

值得注意的是，SpaceX招股书中也将马斯克本人列为公司的风险因素之一。SpaceX招股书称，公司高度依赖于马斯克持续服务，一旦其参与度下降，将对公司业务、财务状况及未来前景产生不利影响。马斯克并未将全部时间和精力投入SpaceX，目前还担任特斯拉首席执行官，并参与Neuralink、The Boring Company等多家新兴科技企业的运营。

如果SpaceX 继续高估人工智能市场、持续大手笔向该领域砸入资金，这种治理风险可能进一步放大。

不过，也有支持者提出，SpaceX治理权集中可以保障公司的长期战略穿透短期市场压力，持续推进资本密集型业务。

香颂资本执行董事沈萌分析称，目前围绕SpaceX的多个争议是各方的博弈。

“投资者希望发行价格低、自己能多收益，企业希望发行价格高、自己多融资。”他还认为，或许没有马斯克之外的第二个人能够经营好SpaceX，投资者也希望分享到马斯克带来的成长红利。

带动国内相关板块乐观预期

这场IPO如果在本周五顺利推进，不仅将刷新全球资本市场纪录，更可能为整个科技行业带来深远且复杂的影响：激发一轮太空经济投资热，同时加剧AI领域的两极分化，并给全球科技股带来前所未有的压力测试。

“SpaceX如果单独上市，吸引的是投太空科技的资本。”张璐对第一财经记者表示，现在马斯克想要把那些瞄准人工智能赛道的资本也一并吸纳进来，这将是一场史无前例的资本“虹吸”，并对其他同样计划冲击上市的AI对手形成打击。

黄朝峰则认为，SpaceX IPO的市场影响可分为短期流动性冲击与中长期结构性两个维度。

本轮市场热情中，情绪驱动因素的权重明显高于基本面驱动因素。“短期来看，部分指数强制买入和散户认购情绪会托住股价。”黄朝峰分析，“但若多家AI巨头连续上市，之后可能形成供给过剩压制需求进而压低估值的局面。”

沈萌也提到，SpaceX上市之后主要是对追踪指数的被动型基金的仓位结构产生影响。

此外，SpaceX还需面临多个问题，诸如资本市场是否愿意长期为马斯克的宏大叙事买单，以及SpaceX能否将AI叙事转化为可持续的营收与护城河等等。

势乘资本合伙人汤浔芳对第一财经记者表示，SpaceX的上市直接为全球商业航天板块提供了估值锚点。国内一、二级市场的相关标的，都有望获得情绪和估值上的提振。

沈萌补充道，SpaceX上市会带动国内相关板块的乐观预期，对板块各项目的基本面可能提供方向性引导，但实质性影响有限。

汤浔芳还认为，SpaceX上市标志着美国商业航天正式进入“公开市场融资、加速技术迭代、扩大商业闭环”的飞轮阶段。“募集到750亿美元后，星舰商业化、星链V3组网、xAI算力基建都会加速。”汤浔芳提醒，这意味着技术代差和成本差距可能进一步拉大。

她进一步分析称，国内商业航天能否走出类似的路径，取决于两个前提：一是头部企业能否在未来2-3年内完成可复用火箭的工程验证并实现首次商业复用；二是星网、千帆等星座计划能否释放足够的发射需求，让火箭公司形成收入闭环。

上海东方天算科技有限公司CEO刘京晶也对第一财经记者表示， SpaceX上市对国内商业航天供应链的直接拉动有限，其主要影响在于估值示范效应、打开市场对商业航天的想象空间，其次是技术路线确认、低轨竞赛加速，将强化国内星座建设的紧迫性。