兴业证券10月17日晨会纪要

喝汤行情在犹疑中震荡前行

上周市场迎来久违的反弹。上证指数周上涨3.06%，深成指周上涨3.1%，中小板指周上涨2.71%，创业板指上涨4.94%。周成交量为6298亿，比前一交易周温和放量。

回顾：走出恐慌迷雾，迎来喝汤行情

3月下旬我们发布《敦刻尔克大撤退》以来一直坚持并仍然维持：2011年大盘年内的低点极限位置就在2300点附近，而在此位置附近将迎来估值修复。

因此，8月9日10点钟2437点时，我们敢于发出报告和短信提醒大家“我们空翻多、看反弹”，并坚持不懈地、忍受着和3月下旬到4月中旬路演《敦刻尔克大撤退》时一样的压力，建议大家布局已经超跌的“中字头”股，特别是金融（券商、银行、保险）、交运设备（汽车）、电力设备、水利等行业的龙头企业来参与喝汤行情。此后在大盘整个悲欢离合的过程中，我们推荐标的都取得相对收益，甚至是绝对收益。

展望：反弹行情在投资者的疑虑中震荡前行

（1）宏观调控下一阶段从“加力”、“观察”进入“维稳”、“纠偏”。通胀同比增速逐步回落，政策边际改善条件具备；10月、11月、12月CPI翘尾因素分别为0.6%、1.1%和0.5%，通胀有望年内逐步回落。持续的量化紧缩导致高利贷危机、中小企业日子难过、股市低迷等负面效果，温总调研温州、广东，国务院发布支持微小企业政策，汇金增持等，政策开始局部“纠偏”。

（2）相对估值优势渐渐具备。当前权重股估值和分红相比正规投资渠道收益率已具安全性。上证50、上证综指PE对应收益率约11%、8.8%；随着民间高利贷和房地产风险的释放，理财产品和信托产品的风险增加，实际收益率下降；产业资本增减持指标显示估值渐趋安全，特别是国资增持趋于积极，A股“爹不疼娘不爱”局面有所改变。

（3）流动性环比改善，有助于A股超跌后演绎“喝汤”行情。随着名义GDP和通胀的回落，政策逐步进入纠错、微调阶段，宏观流动性最困难的日子已过去；资金价格明显回落：季末时点考核压力过后，加上连续两周千亿以上资金到期，SHIBOR平均降幅超过50bp，票据直贴、转帖利率降幅均在300bp以上。

预计10月份资金面阶段性改善的状况有望延续。高利贷危机的两波冲击之间是博弈A股反弹的时间窗口。

（4）海外危机有所缓和，欧美经济偏弱而不崩盘的情景，对当前中国经济和A股都是好事情。欧债方面，希腊大概率将在11月初获得第六笔贷款，无序违约的可能性不大。欧元区已开始着手准备让希腊债务重组，并同时为其他债务国家以及银行注资，来应对希腊债务重组对私人及公共部门造成的损失。

相对于单边依靠外部资金的援助来说，银行资本重组以及EFSF均是相对长期的举措。而美国经济方面，汽车销售引领9月零售数据大超预期反弹以及高频数据均显示美国经济是弱复苏而非衰退。汽车及其零部件销售季调环比在9月大幅反弹，创2010年3月来新高，是总体零售销售额大超预期的原因之一。美国月度和周度数据均指向美国就业市场并未恶化且有所改善；美国消费信心和制造业PMI超预期回升显示企业及居民的悲观情绪有所修复。

（5）有投资者问我们何时反弹结束？对于反弹的高度，衡量的标准是整体估值的改善程度PK民间资金价格的改善程度；而反弹的空间，关键性时间点可以关注11月中旬之前。到时到期资金量急剧的减少，而补缴存款准备金带来的时间差会对资金面造成扰动。同时，民间高利贷第二波冲击，即对中小房地产商风险的释放开始考验市场。

策略建议：防守反击，进一步演绎跌深反弹

（1）我们依然坚持跌深反弹的这条主线，因为核心逻辑就在于政策、流动性、民间资金价格、管理层对股市的态度等因素的边际改善。在这种逻辑下，反弹更多是博弈性的机会，关注即使偷鸡不成也没有蚀啥米的机会：1、跌深——下跌的时间和空间都比较充分，有安全边际；2、多杀多压力小；3、个股流动性较好，进得去出的来；4、反弹契机可能是板块里面有新股上市、央企大股东增持等。

（2）进取型投资者可以继续关注更广泛意义上的“中字头”超跌类股；交易型投资者可以关注超跌股群魔乱舞，如地产、成长股、三季报超预期个股等。

（3）谨慎型投资者趁反弹时逢高调仓以及持仓品种。关注债券中期走强带来的机会以及类债券大盘蓝筹股；收缩持股，精选消费和真成长，等待明年更好的机会。

兴业商业零售行业研究周报（2011/10/10-2011/10/14）:行业大幅反弹，关注三季报超预期的超跌个股

1、本周观点：本周股市大幅反弹，零售板块表现突出。我们在上期周报中指出行业近期一轮大幅下跌中已经孕育机会，行业面临黎明前的黑暗，并建议中长期投资者考虑买入零售股。本周板块反弹验证了我们的判断。虽然整个市场的反弹受多重因素影响，但是零售股自身的低估值和不错的业绩增长仍是构成我们行业投资判断的基础。接下来将进入三季报披露期，三季报业绩增长良好且前期跌幅较大的零售股短期可能会有更好表现，另一方面，中长期我们仍然建议投资者积极布局基本面优质的成长股，包括友好集团、欧亚集团、步步高、天虹商场等公司。

2、本周兴业零售行业指数上涨3.63%，跑赢上证指数(3.06%)；各子业态中，百货、超市、家电及IT、珠宝首饰、专业市场分别上涨2.95%、2.84%、5.02%、3.93%、4.73%；

3、消费各子行业来看，除零售行业外，食品饮料、纺织服装、家电、农业、餐饮旅游分别上涨0.93%、2.90%、2.17%、1.89%、3.07%；

4、个股方面，南宁百货、友好集团、益民集团、永辉超市、兰州民百涨幅居前5位，分别上涨14.45%、11.19%、9.57%、8.84%、8.22%；武汉中商、中百集团、秋林集团、王府井、汉商集团跌幅居前5位，涨跌幅分别为：-14.81%、-13.30%、-9.19%、-5.32%、3.77%；

5、上周我们推荐的步步高、大商股份、欧亚集团涨跌幅分别为1.81%、-0.92%、1.07%，跑输行业指数；

6、估值方面，目前百货、超市、专业市场、珠宝首饰相对A股剔除银行后的相对溢价率（静态）分别为1.49、2.49、1.76、1.49，较2000年以来均值分别溢价-15.3%、120.4%、18.1%、-8.6%。

7、本周周组合我们推荐短期跌幅较大且中报预期较好的合肥百货、潮宏基、明牌珠宝。

钢铁行业数据周报2011/10/08-2011/10/14：需求持续低迷，钢厂检修频繁

周报要点:

1.国内钢材市场：随着各主要钢厂下调11月出厂价，商家心态日渐悲观，需求不旺。虽然近期价格累计跌幅较大，刺激了部分终端客户谨慎采购，但总体成交仍不理想，坯料市场价格也震荡下行，钢价尚未有明显企稳趋势。

2.国际钢材市场：本周国际钢市稳中偏弱。CRU国际钢价综合指数为203.7，比上周下降-0.30%，比上月上涨0.70%，比去年同期上涨12.70%。买家担心后市继续下滑，纷纷推迟采购。同时钢厂有适度减产，短期价格有一定支撑。

3.库存情况：MySteel统计的全国26城市长材和23城市板材库存总和为1,518万吨，周环比上升3.1%。上周螺纹钢库存为614万吨，周环比增幅5.6%，同比增幅为10.8%。热轧库存466万吨，周环比升幅0.8%。目前螺纹和热轧库存小幅上升，而冷板库存小幅下降。

4.原材料市场：国产矿市场弱势向下运行，受国际市场动荡及钢材下游市场需求影响，原材料矿价有望继续补跌，市场观望情绪浓，成交状况不甚理想。铁矿石现货价格跌至2010年11月以来低位，中国钢厂正寻求推迟出货，或对第四季铁矿石合约进行重新协商。利润情况测算：从上周利润测算情况看，国内各品种钢材价格都有明显幅度下降，航运费用上涨，虽然铁矿石价格暂时比较稳定，但利润均有所下降：螺纹钢的吨毛利周环比下降47元/吨；线材下降30元/吨；热轧下降35元/吨，中板下降16元/吨，冷轧下降10元/吨。

5.投资配置上：a.“强烈推荐”河北钢铁，随增发截止日期接近，公司资本诉求意愿会更加强烈。b.我们维持前期对大型钢厂的中长期投资观点，推荐宝钢、马钢、武钢、华菱；c.经过深度调整，11年业绩较为明确的的新兴铸管、八一钢铁、凌钢股份等值得关注。

金属小幅反弹，未来仍不容乐观--有色金属行业周报（11/10/7-11/10/14）

基本金属略有反弹。本周市场逐步接受欧元区为维持体系稳定而做出的一些努力，包括斯洛伐克议会二次投票通过EFSF扩容案；另外对于发达国家或将重启新一轮刺激政策的预期也愈加强烈，在避险情绪有所回落的情况下，欧元对美元略有反弹，而金属价格也出现小幅反弹。美元指数下跌2.69%至76.607。

LME金属指数上涨1.39%，其中，铝价下跌0.13%至$2225，铜价上涨2.39%至$7545，锌价上涨0.57%至$1931，铅价上涨4.43%至$2026，镍价下跌0.16%至$18875，锡价下跌5.01%至$21800。

上交所铜、铝库存节后大幅上涨，铜库存增加9.3%至24371吨，铝库存增加52.98%至20784吨。其他金属库存也均有所下降。LME铝、铜、锡库存依然高位震荡，锌、镍库存则趋势下降，而铅库存则依然攀升。铝、铜、锌、铅、镍、锡库存分别持平、下跌3.62%、下跌1.18%、上涨2.13%、下跌2.96%、下跌5.94%。

基本金属下游消费依然较为低迷，受地产、高铁投资下降的影响，铜、铝材企业开工率维持低位，再加上人民币升值压力继续增加，出口前景黯淡进一步影响了企业的原材料采购行为，我们预计基本金属的整体弱势不会改变，维持行业评级“中性”。基本金属中，我们依然相对推荐成本支撑强劲的电解铝，重点推荐云铝股份、焦作万方。

黄金稳步反弹。本周美元略有回落，国际现货金价上涨2.62%至$1680.73，SPDR黄金ETF持仓继续下跌0.12%。由于全球经济复苏不确定以及债务问题未有长效解决机制，我们认为金价长期上涨趋势不变，短期应以震荡整固为主，继续重点推荐估值偏低，增长确定的紫金矿业。国际现货银上涨3.34%至$32.1975，铂上涨3.98%至$1554.57，钯上涨5.98%至$624.5。

稀土、钨仍在下跌。本周中国铟下跌21.25%，包头氧化铈下跌6.57%，中国钨精矿下跌4.61%，国际钛下跌3.89%，LME钼下跌3.33%，LME钴下跌3.17%，中国钼精矿下跌2.99%，欧洲钒下跌0.97%。

元力股份（300174，￥22.80，推荐）：行业景气稳步上行，产能快速提升将确保未来增长

事件：

元力股份公布2011年三季报，1-9月实现营业收入1.62亿元，同比增长54.8%，实现营业利润2510万元，同比增长107.3%，实现归属于母公司的净利润2478万元，同比增长52.6%。按6800万股的总股本计，实现EPS0.36元，每股经营性现金流为-0.18元。

其中7-9月实现营业收入6003万元，同比增长67.0%；实现归属于上市公司股东的净利润为1031万元，同比增长59.1%，实现EPS0.15元。

点评：

元力股份三季报业绩基本符合我们的预期，总体来说，公司所在行业处于景气上升阶段，未来发展前景良好。

产品价格上涨和销量提升推动业绩增长。今年以来，由于需求旺盛，国内木质活性碳价格有较为明显的上涨，而由于锯末等原料价格和人工成本提升，公司产品毛利率基本稳定。

另一方面，公司通过募投项目投产和设备改进，产销量有明显增长。

增值税返还政策变更致营业外收入减少。2011年1-9月，公司营业外收入为191万元，同比减少近400万元，主要原因是收到的增值税即征即退收入减少。

此外，由于规模扩大和研发项目增加，公司1-9月管理费用为2074万元，同比增加近1100万元，对业绩增长有一定影响。

收购怀玉山公司股权提供新的利润增长点。2011年10月13日，公司公告称：拟使用超募资金4170万元，受让新加坡三达投资有限公司持有的江西怀玉山三达活性炭有限公司100%的股权（以下简称“怀玉山公司”）。

怀玉山公司是江西省最大的木质活性炭生产企业，但由于其技术水平与公司具有一定差距，加之今年以来增值税即征即退政策不明朗、原料成本上涨较快，怀玉山公司今年1-7月累计亏损209万元。

公司计划在收购完成后，将怀玉山公司的产能提高到2万吨，该项目盈利前景良好。公司有望藉此建立新的利润增长点，并提升公司产品在高端药用炭和出口等领域的竞争力。

给予“推荐”评级。木质活性炭下游制糖、味精等领域将保持稳定增长，电厂除汞、水处理、出口等市场则有望快速崛起；而伴随煤炭价格的上涨和国国内限制煤质活性炭出口、国外实施反倾销等因素的影响，木质活性炭对其的替代进程也有望加速，整体需求仍将保持快速增长。公司作为国内木质活性炭龙头企业，对于行业的整体认知和工艺技术较竞争对手优势明显，未来增长前景良好。我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.67、1.11、1.60元（假设2011-2013年增值税返还比例分别为50%、0%、0%），给予“推荐”的投资评级。

湖北宜化（000422，￥20.98，推荐）：1-9月业绩同比大增，拟建磷肥项目盈利前景良好

事件：

湖北宜化发布业绩预增公告，预计公司2011年1-9月份归属于上市公司股东的净利润比去年同期增长65%-75%。

公司同时公告，拟以全资子公司湖北宜化肥业有限公司（以下简称“宜化肥业”）为主体建设年产56（2×28）万吨磷酸二铵（同时配套建设年产80万吨硫酸、30万吨磷酸和1.05万吨氟硅酸钠项目），项目总投资为11.5亿元,建设周期为一年。公司预计项目完工后，年均可实现营业收入为18.9亿元，年均利润总额3.4亿元。

点评：

湖北宜化2010年1-9月净利润为4.49亿元，根据本次预增公告，则公司2011年1-9月净利润为7.40-7.85亿元，折合EPS为1.36-1.45元，略高于我们1.36元的预期。

业绩同比大幅增长原因有三。首先，公司主导产品尿素价格同比涨幅较大，以长三角价格为例，尿素1-9月均价为2165元/吨，同比上涨28.1%；第二，内蒙宜化30万吨PVC于去年4月投产使得1-9月公司PVC销量同比有显著增长（公司目前总产能90万吨）；第三，公司于去年8月完成对子公司贵州宜化、宜化肥业剩余各50%股权的收购，实现了对二者的完全控股（二者去年上半年对应的少数股东损益分别约为0.28、0.99亿元）。以上三点共同推动公司1-9月业绩大增。

磷肥项目盈利前景良好。近年来国内磷矿资源量和品位逐年降低，富矿的开采已经逼近临界点，加之政府强力推进资源整合，国内磷矿石面临资源价值的提升，磷肥产能将向拥有资源的一体化企业集中；另一方面，全球供应增加的磷肥行业未来将面临产品价格上涨，整体盈利空间收窄的局面，但一体化企业整体盈利水平将有提升。

宜化肥业本次拟建的56万吨/年磷酸二铵项目计划利用宜昌当地的磷矿资源，通过重介质—反浮选工艺，采用低品位磷矿生产磷酸二铵，并配套有硫酸和氟硅酸钠产能，符合行业一体化、深度综合利用的发展趋势，且运输条件也较为优良；项目完工后，公司的磷酸二铵产能将达到126万吨。总体来说，该项目具备较为明显的资源优势和规模优势，盈利前景良好。

维持“推荐”评级。由于当前化工下游整体需求较为平淡（有一定季节性因素），加之油价高位回落，我们预期后市PVC、尿素价格均将有不同程度的调整，而磷肥价格将呈稳中有升局面。而公司作为国内大型综合性化工企业外延式扩张的代表，在资源富集地区持续扩张的战略符合行业趋势，可望获得较为理想的回报。根据本次业绩预增公告，我们相应上调公司2011-2013年EPS预测至1.67、1.93、2.30元（二铵项目预计从2012年开始贡献业绩，未考虑增发对公司盈利能力和总股本的影响），维持“推荐”的投资评级。

航运数据周报(111010-111016)：BDI继续上涨，油轮运价反弹，集运运价连续下滑

沿海散货市场：船舶滞港，煤炭运价短暂下跌

本周中国沿海运价综合指数报收于1317点，较上周环比下跌6.09%，其中煤炭指数环比下跌8.74%。秦皇岛-上海煤炭运价下跌6元/吨至39元/吨、秦皇岛-广州煤炭运价下跌4元/吨至53元/吨。

秦皇岛港煤炭上周日均调入量70.71万吨/天，环比涨14.08%；日均吞吐量61.80万吨/天，环比跌7.78%。

渐入冬季，电厂储煤需求加大，煤价上涨，但因大秦线刚完成检修，港口库存偏低，船舶滞留港口情况较为严重，挫伤了贸易商租船的积极性，沿海煤炭运输市场出现了非正常下跌。

干散货市场：铁矿石进出口活跃，BDI涨势迅猛

本周BDI上涨8.65%至2173点，其中BCI、BPI、BSI分别上涨11.47%、8.94%、3.98%。10月13日巴西图巴朗、西澳-北仑/宝山铁矿石运价分别为28.50美元/吨和12.46美元/吨，分别环比上涨6.29%和13.39%。Capsize型船平均TCE为30715美元/天，较上周涨3.94%，Panamax型船平均TCE为12039美元/天，环比下跌4.38%。国际铁矿石价格回落，国内钢厂进口积极性增强，而三大矿山因未完成年度计划也在加强出货刺激了Cape船需求，推高运价。进入四季度，散货运输进入旺季，预计BDI将继续走高。

油轮市场：需求渐入旺季，原油运价反弹

本周BDTI报收826点，环比上涨6.31%，BCTI报收706点，环比下跌0.42%。中东-日本航线WS值环比上涨2点至43.5点。本周VLCC平均TCE下跌37.91%至7330美元/天，中东至欧美航线表现较差，拉低平均运费，而日本、韩国航线成交活跃，运费涨幅较大；Suezmax、Aframax和Panamax平均TCE分别上涨23.90%、13.66%和4.03%。成品油方面，MR平均TCE为8433美元/天，环比下跌27.35%。

集运市场：市场情绪悲观，运力开始撤出

10月14日SCFI报收于947.54点，环比下跌2.69%。欧洲航线运价报697美元/TEU，环比下跌5.04%；美西航线运价报收于1495美元/FEU，环比下跌3.92%。本周出货量冷淡，运价延续节前下跌趋势，市场悲观情绪浓重。本周欧线、美西舱位利用率为90%左右，较去年同期的爆仓相去甚远。在目前国际经济形势及市场行情下，已有部分船东开始缩减运力，该行为对相应航线的运价或有积极效果。

通信行业周报（10.10-10.16）：关注结构性增长机会是把握跨年度行情关键

上周（10.10-10.14）通信设备和通信运营板块分别上涨-0.37%和3.68%，同期沪深300指数上涨2.81%。通信设备跑输沪深300指数，而通信运营则跑赢，超额收益分别为-3.18%和0.87%。

上周，行业数据方面，GSMA报告称预计到2020年运营商在M2M领域的收入将达到1.2万亿美元，较2011年同比增长7倍，指明了运营商长期发展方向和市场潜力；而GSA上调了LTE部署预期，2012年底全球LTE网络将超100张，从长期来看行业数据相对利好。短期来看，下半年国内电信资本开支将实质性落实，即便三季报会受到招标和软件增值推税延迟影响，四季度业绩落实将相对确定；中期来看，我们对于明年全球以及国内电信资本开支相对谨慎，原因在于全球宏观经济不确定性以及国内3G建设高峰已过。基于此我们认为，应当开始关注未来2-3年行业内结构性增长机会，景气度持续较高行业有：光通信、终端设备、WLAN设备、广电设备、网优测试服务。

维持通信设备行业“推荐”投资评级。1）推荐受益国内光通信行业景气持续，中兴通讯（光通信+终端）、烽火通信、日海通讯、光迅科技；2）WLAN设备，三元达；3）受益广电设备投资启动，数码视讯。4）全球通信行业制造业转移，大富科技、春兴精工。

通信行业重要动态跟踪：

【监管层】广电三网融合加速推进年底实现一省一网

【行业数据】报告称2020年运营商M2M收入1.2万亿较今年增7倍

【行业数据】GSA：2012年底全球LTE网络将超100张

【运营商】联通下调iPhone合约计划价格部分裸机降价近千元

【运营商】王建宙称中移动高增长结束，数据和物联网成未来增长点

【终端】前8月我国手机出口366亿美元同比增长34.1%

【终端】四季度中国智能手机市场占比将达24%

【终端】LTE手机出货今年将达800万台明年3200万台

化工周报：化工品整体下跌，磷酸价格稳中有涨（11/10/10-11/10/16）

1.本周涨幅较大的产品：Brent原油，8.3%；高硫燃料油180#，5.1%；磷酸（工业级，华中），4.9%；WTI原油，4.6%；石脑油（中东），4.4%。

本周跌幅较大的产品：液氯（山东），-50.0%；甲乙酮（华东），-17.6%；钛白粉（金红石型R-248，攀钢钛业），-13.9%；R22（华东），-12.1%；苯酚（华东），-10.7%。

2.磷酸价格稳中有涨。本周磷酸价格稳中有升，其中云贵地区磷酸价格维持为5500元/吨，华中地区磷酸价格上涨4.9%至6450元/吨。近期受磷矿石及黄磷价格上涨等成本因素推动，磷酸价格持续上涨，继而对下游磷酸盐产品价格形成支撑。我们预计磷矿石及黄磷价格在供给偏紧和成本推动下仍将维持相对强势，只要下游需求不出现明显收缩，磷酸及磷酸盐产品价格受成本支撑仍将延续向好态势。

3.钾肥价格高位维持。本周长三角地区60%氯化钾价格维持为3350元/吨，目前在进口合同价格支撑下，国内氯化钾价格维持高位。但由于下游需求不旺和运输受阻，成交较为低迷。近期俄罗斯钾肥供应商宣布从10月起暂停对中国边贸钾肥出口，恢复供货时间未知，边贸进口占比达到全国进口量的三成，供给持续偏紧，加之下游复合肥即将进入淡储备肥期，虽然近期化工品价格总体下跌，钾肥价格有望维持相对强势。

4.PVC价格持续走低。本周PVC价格持续下跌，其中长三角地区电石法PVC和乙烯法PVC价格下跌4.2%和8.2%至6800元/吨和7250元/吨。目前受宏观经济疲软和房地产业务低迷影响，PVC下游需求较弱，价格持续低迷，近两个月来电石法和乙烯法PVC价格下跌幅度累计达到13.6%和17.1%。目前下游需求仍较低迷，PVC价格短期难有起色，并带动上游电石价格大幅回调。行业回暖的具体时点还有待于宏观经济及房地产行业的复苏。

5.主要企业大幅下调己二酸挂牌价。上周日各厂家下调10月份己二酸挂牌价，其中天利高新己二酸挂牌价下调3000元/吨至14800元/吨，山东海力等己二酸挂牌价下调3000元/吨至15000元/吨。尽管目前下游行业进入传统旺季，但受宏观经济疲软影响，需求相对较弱，价格持续低迷，后市价格回暖还需等待下游需求复苏。

6.短期投资视点：本周化工品价格总体上跌多涨少，除原油价格反弹外，石化产品价格持续低迷；下游化工品中，磷化工产业链产品价格保持相对强势，其中磷矿石、黄磷及磷肥价格维持高位，磷酸及磷酸盐价格均延续上涨。而聚氨酯、橡胶、氯碱、化纤等行业因下游需求疲软，价格相对较弱。子行业方面，继续重点关注磷化工产业链，同时关注需求较为稳定的产业链下游部分子行业以及价格进入反弹期的农药行业。投资视点上，重点关注兴发集团（磷化工）、盐湖股份（钾肥）、烟台万华（MDI）、兴化股份（硝酸铵）、湖北宜化（磷、氮肥）、云天化、新安股份（草甘膦）、浙江龙盛（染料）、华峰超纤（合成革）等。

通胀符合预期开始逐步回落

9月CPI、PPI同比增速有所回落，食品及非食品价格环比弱于季节性规律共同带动CPI同比增速下行。我们认为本月数据符合预期，考虑到去年4Q基数较高，今年4Q经济增速将小幅放缓，同时高频数据（食品及生产资料）也显示回落迹象，预计CPI同比增速将逐步回落。但3季度的通胀平台已被推升至6.0%以上的高位，除非后期出现特别超季节性的物价下滑，全年CPI增速将达5.3%左右。

9月CPI、PPI同比分别为6.1%、6.5%，符合我们预期6.2%、6.5%，食品价格环比增速持续低于季节性规律带动CPI同比增速下行。9月CPI环比上涨0.5%，低于季节性规律环比上涨0.8%，其中食品价格环比上涨1.1%，低于季节性规律环比上涨1.5%，对CPI的同比拉动由上月的4.38%降至4.05%。食品价格环比涨幅连续2月低于季节性规律是影响CPI同比回落的重要因素之一。农业部的日度农产品批发价格指数显示9月下旬以来，食用农产品价格显示回落迹象，同时商务部的周度肉类价格连续2周回落，前期肉价持续上涨的态势放缓，预计食品价格对整体CPI的拉动在后期将有所放缓。

9月非食品价格环比涨幅低于季节性规律也带动整体CPI同比回落。9月非食品价格环比上涨0.2%，低于季节性规律0.4%，为近1年以来首次低于季节性规律。在食品价格初现回落态势的同时，非食品价格基本符合季节性规律，其对CPI形成压力较为平稳。

9月工业品价格同比回落幅度较大，投资相关生产资料价格出现松动，在国内主动调控，资金面趋紧和国际大宗商品价格大幅下跌的背景下，较为疲弱的国内外需求将带动工业品价格回落。

通胀逐步回落政策局部改善可期——中国宏观经济周报（2011.10.10-2011.10.16）

9月份新增人民币贷款4700亿元。企业活期存款明显减少导致9月M1，M2读数显著低于市场预期。

我们认为，在通胀未明显下滑且经济增速在可接受范围内的情况下，货币政策不会全面放松，但局部放松及政策支持可期，如最新出台的对中小企业的支持政策，将有助于降低后期民间借贷资金崩盘的风险。

9月CPI、PPI同比回落，食品及非食品价格环比弱于季节性带动CPI同比下行。考虑到去年4Q高基数、今年4Q经济增速将小幅放缓以及高频数据回落，预计CPI同比增速将逐步回落。但3季度的通胀平台已被推升至6.0%以上的高位，除非后期出现特别超季节性的物价下滑，全年CPI增速将达5.3%左右。

本周央行实现资金净回笼，但资金价格仍明显回落。预计在通胀未明显回落、经济增速将放缓以及海外资本流入扰动等多重因素作用下，央行仍主要依靠公开市场操作来维护银行间流动性。

我们在近期海外周报中持续强调“美国经济疲弱复苏，而欧债危机持续折腾”。同时，针对中小企业的扶持政策也已出台。我们认为海外需求和民间资金借贷这两个市场关注较多的4季度风险仍属于可控范围，因此尽管经济增速在4Q会放缓，但其程度在可接受范围内。

美国经济转暖，欧债危机缓和

如我们国庆前给客户邮件中所提示，近期欧债正向积极的方向发展，关注10月23日欧盟领导人会议上公布的一揽子方案的细节。从近一周欧债的发展轨迹来看，希腊大概率将在11月初获得第六笔贷款，无序违约的可能性不大。为了在希腊和意大利、西班牙之间筑起一道防火墙。欧元区似乎已开始着手准备让希腊债务重组，并同时为其他债务国家以及银行注资，来应对希腊债务重组对私人及公共部门造成的损失。相对于单边依靠外部资金的援助来说，银行资本重组以及EFSF均是相对长期的举措。

量化宽松仍然是联储货币政策的选择之一，但需结合物价走势。9月联储会议公布会议纪要，其中详细讨论了几种非常规货币政策利弊。从会议纪要来看，与资产负债表相关的三种方法：1）滚动投资到期证券；2）延长所持资产久期；3）大规模的资产购买均可以通过压低长端收益率来刺激经济，但弊端在于，对实体经济的作用是有限且暂时的。另外，对于延长所持资产久期来说，由于没有扩张资产负债表规模，而联储所持短期国债的份额有限，此货币政策不能重复使用。虽然大规模的资产购买仍然是联储应对经济大幅下行的可选方法之一，但相对于刺激经济来说，可能会进一步提高通胀水平及其预期，只有在出现通缩风险时才能使用

汽车销售引领9月零售数据大超预期反弹以及高频数据均显示美国经济是弱复苏而非衰退。汽车及其零部件销售季调环比在9月大幅反弹，创2010年3月来新高，是总体零售销售额大超预期的原因之一。

另外，由于8月底东北部地区遭遇艾琳飓风，可能使得部分消费行为延迟至9月，也是造成9月数据大超预期的另一个原因。结合我们持续跟踪的高频数据中的失业金申请人数和商业银行信贷的数据来看，虽然信心在近几个月有所恶化，但美国经济尚未衰退，仍处弱复苏状态。基于我们对美国实体经济弱复苏判断，且财政政策尚不明朗通胀率偏高的情况，短期内联储大规模推量化宽松的可能性依然偏低。但由于扭曲操作不能反复操作，而滚动投资已是联储当前政策，降低超储率的利弊仍然有待商榷。如果经济陷入二次衰退，新一轮量化宽松将是唯一选择。