华泰联合11月25日晨会纪要

今日焦点

温州民间借贷问题进展再了解

分析师：穆启国（021-50106020）（执业证书编号：S1000510120006）

【最新进展】

《温州国家金融综合改革试验区总体方案》已经上报国务院。具体政策包括：创建民间资本管理服务公司、发展小额贷款公司、发展股权投资业、做强股权营运中心、创办民间借贷登记服务中心、温州银行发展规划、农村金融机构股份制改革、创建地方金融监管中心。其中，比较实质性的政策主要是两方面：一是大力发展小额贷款公司，2012年底发展100家小额贷款公司，资本净额达到400亿元。同时将小额贷款公司的发起方式，由申请发起变为招标发起；二是在涉农贷款方面，计划开展农房抵押贷款业务。推进对农村住房和涉农承包权、经营权抵押贷款和知识产权质押融资、林权抵押贷款、海域使用权抵押贷款。

【调研内容】

维持此前判断，政策很难短时期内化解温州民间借贷的风险，需要提防春节前冲击，原因如下：

1、政策出台目标都是三年之内，短期对温州的流动性改善没有帮助，180亿新增信贷之后，也没有新的信贷额度增加，也不可能给温州单独切一块蛋糕。

2、以小额贷款公司作为民间金融的替代，并没有解决实质性问题，温州的问题不是资源不够，而是管理乱像，小额贷款公司只放进来不管理的话，只会造成更大的问题。

3、这次真正改善信贷环境的，是涉农企金融，涉农企业可以用农房、知识产权、海域、林地等抵押贷款，但对于温州的四大支柱产业（皮鞋、打火机、眼镜、服装）并没有实质性的政策。而且涉农金融的方案早在2009年就有过试点，但是效果不理想，这次拿出来重新放到金融综改方案里去。

4、温州本地楼市还没有调整到位，在长三角抛盘的有，但目前还不多。

行业与公司

对电视台电视剧中插广告被限制的点评

分析师：刘佳宁（0755-82492212）（执业证书编号：S1000511090008）

网络有消息称广电总局已对各电视台（或者是卫视）下文，取消电视剧中插广告。这个中插广告在10月11日发布的《关于进一步加强广播电视广告播出管理的通知》还是被允许的，原规定如下：

非黄金时间每集（以45分钟计）中可以插播2次商业广告，每次时长不得超过1分30秒；黄金时间（19:00至21:00）每集中可以插播1次商业广告，时长不得超过1分钟；插播广告时，应当对广告时长进行提示。同时要做到：（1）禁止在片头之后、剧情开始之前，以及剧情结束之后、片尾之前插播任何广告；（2）在非黄金时间影视剧持续播出时间不少于15分钟、黄金时间影视剧持续播出时间不少于25分钟后，方可依据61号令规定插播商业广告；（3）播出片尾画面以及演职人员表等内容时，禁止播出任何形式的广告。

我们认为：广告时段资源的缩小（特别是中插）将对电视剧价格造成压制。一方面，将影响电视台对电视剧的采购预算，从而影响到上游，电视剧制作公司的价格和相应人员的收入会有下降压力；另一方面，广告主如果投放预算不下降，其它电视剧播放媒介受益于对电视台投放的减少。

受此次信息影响的公司包括：

对盈利偏中性影响：华策影视、华谊兄弟、中视传媒，敏感度依次递减，我们认为政策对这些公司的盈利预测并不会产生明显的影响，原因是我们在盈利预测中对电视剧均价的预期较为理性，另外这些公司电视剧明显的边际效益体现在网络版权。

正面：乐视网、广电信息，广告收入的增速确定性和超预期的可能性有所加强。

中性：省广股份，其电视剧中插广告代理部分占比极为有限。

合康变频（300048）行业仍处景气周期，同步提升即将放量

分析师：王海生（02168498537）（执业证书编号：S1000511030005）

行业仍处景气周期，未来3-5年复合增速20%-25%；同时市场竞争趋缓，行业生存环境改善：高压变频器行业市场容量约1000亿元，目前渗透率仅20%；2010年市场规模49亿元，需求顶峰期年市场规模将超过100亿元，未来3-5年行业增速将保持在20%-25%。流动资金需求量大、规模优势显著、人才队伍培养维护成本高的行业特点以及龙头企业利德华福竞争策略的可能改变将导致行业生存环境改善，价格和毛利率水平有望企稳。

公司发展战略：横向扩张产品线，纵向为客户提供整体解决方案；同时通过设立合资公司方式快速占领市场，提高市场份额：目前公司产品线从高压变频器拓展至中低压变频器领域，并进军防爆变频器，未来还可能做光伏逆变器等相关产品；同时公司致力于为客户提供整体解决方案，目前在煤炭行业运作较好。公司在产能扩张的同时，通过与下游大客户设立合资公司方式快速开拓市场，提高产品市场占有率，保证订单稳定增长。目前按金额计算，公司市场份额在15%左右，预计明年可接近20%。

产能瓶颈解决，采购规模优势保证较高毛利水平：公司目前产能120台/月，极限产能150台/月，明年5月武汉基地开始投产，初期40台/月，2012年可增至50台/月，产能不足限制接单能力问题得到有效解决。同时产能的扩张也为公司带来明显的采购规模优势，公司通用产品毛利率水平高于智光电气和九州电气。

同步提升机大规模推广在即，中低压变频器生产渐入佳境：截至2011Q3，公司已确认3台同步提升机收入，预计四季度还将确认1台，明年同步提升机在手订单都将交货，收入确认明显提速。目前公司正在做产品鉴定，之后同步机将大规模推广，其订单及业绩增长有望超预期。中低压变频器作为公司横向扩张的新产品，生产已渐入佳境，三季度毛利率水平已提升至37.66%，预计今年将实现3000-4000万元销售收入，明年将放量增长。

我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.60元、0.88元和1.20元，复合增速41.75%，目前股价对应PE为32.7X、22.2X和16.3X，给予“买入”评级。