“守股者”张玮

资本市场风格时时轮换，基金经理长期表现优异颇为不易。

国泰金鹰增长股票基金经理张玮是两位连续入围“基金经理长跑明星TOP10”的基金经理之一，这位擅长成长股投资的基金经理再次与《陆家嘴》记者分享他的业绩密码。

兼顾风险与收益

自2007年加盟国泰基金以来，张玮一直坚持“自下而上选股为主，偏爱成长股”的投资风格。

六年的光阴并未虚度。在这六年里，张玮的职业角色发生了很多变化。当年的张玮，以基金经理助理的身份加盟。如今的张玮，不仅成为明星基金经理，还担任着公司的投资总监兼研究总监职务。

张玮对《陆家嘴》记者坦言，从专注做投资到承担投资研究部的管理职能，其间确实出现过精力上很难兼顾的矛盾，从2011年下半年到2012年上半年，大概有过一年的适应期。

伴随着管理经验的日益丰富，分工授权的处理越来越有效。张玮对于个人的时间与精力上的平衡也变得更加得心应手。

如何才能让基金业绩长期可持续，这是所有职业投资人都在思考的一个问题。

在张玮看来，主要的做法是兼顾风险和收益。自下而上挖掘一些成长性高的股票，通过对这些股票的中长期持有，可以带来超额回报。通过收益的累积，可以使基金业绩远远跑赢市场。

同时，需要根据市场行情的变化，提高风险意识，以避免过于冒进所带来的基金净值较大幅度的回撤。

中长期持有成长股，意味着对于短期市场的波动需要有一定的容忍度。基金经理需要容忍一段时间的回撤，着眼于起点与终点之间的这段收益，而不是去博取每一个波段的收益。

以2013年为例，上半年新兴产业表现优异，下半年或许会出现一定的波动。张玮认为，除非波动特别大，否则还是会采取“拿时间换空间”的策略，而截至目前还没有出现明确的信号表明会有很大的调整幅度。

张玮偏爱轻资产的公司。以其重仓某传媒股票的投资为例，该股票上市时，张玮做了重点的研究。从公开披露的信息来看，该上市公司希望“两条腿走路”，内生与外延并重。

张玮比较了国外的一些案例，认为传媒中的营销类企业，通过外延收购是做大的一个主要途径，而这个途径离不开资本市场的支持。

综合中国国情，张玮得出了这样一个结论：中国资本市场给这类营销企业扩大提供了非常大的可能性的空间，但是当时可能市场并没有充分认识到，而该上市公司是当时该行业中唯一的股票。基于这个判断，张玮在其低迷的时候始终在买入，后来赚了好几倍。

资产管理行业里有句俗话：守股比守寡难。选股虽然难，但更难的是守住。有时候股票的表现脱离了成本区域，总是有获利兑现的冲动，特别是市场不好的时候，守住胜利果实更难了。

之所以能够坚持自己的判断，张玮认为主要是对自己的研究有信心，同时通过对仓位的控制稀释风险。尽管对这个股票始终看好，但因为最初它并不是头号重仓股，风险暴露始终在可控的范围内。张玮对于该上市公司一直在买入，跌得多的时候就多买一点，持仓的成本控制得很好。

在张玮看来，坚持后面的原因最为耐人寻味。对于持仓成本的控制，是对于组合的一种心理上的管理，扎实的研究对于基金经理观点的支持才能让基金经理拥有这样一种耐心。

基金经理对于自己看好的股票，一定要坚定，然而这种坚定不是夜郎自大，而是建立在深入研究基础上的一种判断。

伴随着上述提及的传媒营销类上市公司的市值不断增长，其在国泰金鹰增长里的持仓比重也一直在增加。张玮认为它的确定性强了，也没有将它的仓位降下来，后来甚至成为了国泰金鹰增长最主要的重仓股之一。

动态看成长股估值

张玮偏好“自下而上”选股的投资风格。不过，从逻辑上来说，张玮很注重“自上而下”大的逻辑。

张玮在挑选中意的成长股之前，首先会看该公司的行业空间，会去理解其商业模式。然而再去关注该公司的管理团队与治理结构。用巴菲特的话来说，就是关注其“护城河”。处于优势行业、轻资产的商业模式以及优秀的管理层，都是选择的重要标准。

然而优秀的管理层，是在优势行业与轻资产的商业模式之后。如果在一个差的行业，管理层再优秀，赚钱也是很辛苦。

到了“自下而上”层面，就会关注一些具体的问题。譬如公司的财务结构是否安全、经营是否稳健、杠杆是否太冒进、产品质量、技术的领先程度，都能通过财务数据看出一些端倪。

成长股后面有很多学问。如果是很冒进的方式，增长可能不持续，甚至给企业带来很大的风险。

成长股所处的阶段也很重要。国内很多成长股都处于成长的前期阶段，成长速度很快，很吸引眼球。然而，这个阶段的风险也比较大。张玮更青睐能进化到后一个阶段的公司，后一个阶段成长虽然放缓，却变得稳健，持续性比较好。

最重要的是，在后一个阶段，估值会相对合理。这是成长股投资比较需要注意的细节部分。有些处于成长前期阶段的成长股，市场会高估其成长性，股价会透支其成长，这类企业需要谨慎对待。

除了一些公认好的行业外，在一些一般的行业中，也会有一些优秀的成长型的企业产生，即通常所说的“隐形的冠军”。在一些细分、不为人熟知的领域，可能存在一些优秀的企业。

然而因为市场对于这些行业不太关注，对于这些企业更不了解，这些企业可能会被市场低估。从风险和收益比来说，张玮也会侧重去抓投资这类企业的机会。

张玮以前会回避估值过高的成长股，而今他认为需要动态地看待成长。对于某些新兴行业，估值水平会逐渐提高，会反映到上市公司的价格和市值上。不过，估值应当与企业的增长率、行业的增长率甚至国家所处的增长阶段做动态比较。

反映在基金的管理上，张玮过去所管理的基金组合中稳健增长、估值中等或者偏低的股票占了很大的比例。而现在张玮认为成长性的组合应该更加多元化。

背后的逻辑主要是因为大家对于中国经济处于转型阶段的理解加深了。在转型阶段用倒视镜做投资，参考的意义是大打折扣的。对于估值的理解、成长股的标准，也应该在演进当中。

并购将成制度红利

从较长远的时间跨度来说，张玮依然看好在中国经济转型中受益的行业。

张玮不愿意用中小板或者创业板来分类，而是更愿意去发掘那些表现出色的公司后面所代表的行业特征。

譬如战略新兴型产业，将在中国经济转型中扮演重要的角色。在民生领域，特别是跟环保相关联的这部分有体现。还有包括医药、食品饮料等的大消费行业基本面也是发展不错的。

从短期来说，资本市场可能会有一定的波动和调整。上半年新兴产业涨得很多，宏观经济又处于减速比较明显的状态。未来政府可能出台一些政策，应对经济下滑的风险。政策出台的时候，周期股超跌可能会停止，银行地产可能会出现反弹。

资本市场存在跷跷板效应，上半年涨得好的板块，自然会有资金流出。上半年表现好的股票股价可能会有所回落。

而未来资本市场的一些变革，可能会释放很多红利，新兴产业也会因此受益。

海外成熟资本市场曾经走过这样的路径，上市公司强强联手，或者是以强吃弱, 甚至以小吃大都能通过资本市场高效率地完成这些工作。

通过股票的方式和资本市场的杠杆效应，会大大加速企业通过并购方式做大的进程。过去中国企业的发展，更多的是通过内生增长，这和我们国家三十年的发展路线是一样的。

在国民经济高速发展期，很多企业都有自己的机会。现在国民经济发展速度减缓了，很多行业产能过剩了，本身就需要优胜劣汰或者是强强联手的横向扩张。在这样的背景下，只需要政策放开，资本市场就会迸发出自身的活力。

无论是传统行业的整合，还是新兴产业的跨越式发展，资本市场提供的并购的功能，其实不逊色于IPO。过去资本市场只有IPO，只有再融资。张玮认为，制度红利的释放，会成为催化企业成长的一个路径，并且这个成长路径是中国目前所处阶段迫切需要的。

Q&A：

《陆家嘴》：您是否有特别推崇的投资大师？

张玮： 没有唯一的偶像。

我很欣赏很多投资大师的智慧。譬如说在成长股投资方面我很欣赏费雪，在价值方面又很推崇查理·芒格的理论。但是在平常的日常组合管理中我比较欣赏彼得·林奇和比尔·米勒，特别是比尔·米勒实用主义的投资哲学。

《陆家嘴》：如何才能从大师们的投资理论中汲取营养？

张玮：没有哪一套理论可以完全照搬。其实做投资，做到最后是做人，需要做自己。

你知道自己的优点，了解自己的缺点，别人的方法可以拿过来学习作为参考，完全模仿可能会有问题。

要活学活用，最好博采众长，然后自己去消化吸收。能够很容易理解的，跟自己的特点契合的，往往自己会很敏感，是所谓的天人合一。形成自己的一套东西，使用起来会很自如，否则的话就是照猫画虎。

《陆家嘴》：如何在调研过程中规避内幕信息陷阱？

张玮：机构投资者应该清楚自己的安全边界。

问什么挺关键的。如我之前投资的一家上市公司近年来有很多并购发生。但我买入的时候，已经是很久以前的事情了。可以跟管理层沟通大的战略方向，从而明白其增长方式是内生加外延。但是不能询问今年收购哪个案例，以及收购的时点这类敏感问题。

上市公司如果这方面做得好的话，自身也会恪守其边界，当投资者不慎问了敏感信息的时候，他会拒绝透露。这样的话大家都相安无事。