中海收购中信后的首个动作：火速“出售”三四线城市项目

房地产业走向下半场，玩的是大象与大象之间的游戏。万科、恒大等民营房企在千亿俱乐部中排兵布阵，但这个格局也有可能被重组整合借机做大的央企改写。

10月12日，中海宏洋(00081.HK)宣布，收购母公司中海外(00688.HK)的一家附属公司卓美投资的全部股权。卓美投资的主要资产是位于中国三线城市的多个住宅项目，初始交易对价为35.16亿元，这些项目多数来自于中信(00267.HK)。

这是中海外收购中信后的第一个动作。对来自中信的三四线城市项目的安排和整合能力，是判断中海外的收购成功与否的标准之一。如果整合良好，中海外将凭借吃进中信的大量土储，获得更多规模支撑;但倘若来自中信的项目在中海的运营下“水土不服”，中海外一直备受钦羡的超高利润率则会被低利率的三四线项目拖垮。

一宗收购案、三千万平土地

大约一个月前，9月15日，中海外宣布完成对中信的收购案，此后，中信成为中海外的全资附属公司。从交易体量而言，中海外收购中信堪称房地产业内规模最大的一宗交易。

3月14日，中海外宣布通过收中信地产以及中信泰富的股权以整合中信及中信泰富持有的地产业务。交易清单显示，截至今年4月30日，中信资产包中包括126个房地产项目，其中已竣工待售的项目有54个、开发中的项目有31个、待开发项目41个，市价总值1096.39亿元人民币。

项目总建面为3155万平方米，其中中信持有的总权益建面约2352万平方米。在3155万平方米的土地储备中，与2097万平位于北京、深圳、上海、广州、天津、成都、苏州、佛山等10个主要城市。

中海外认为，通过本次收购，将大幅增加公司的土地储备，尤其是上述10个城市的土地储备面积增加了2.1倍。截至2016年6月底，中海外土地储备总建筑面积为3645万平方米，而中海宏洋的土地储备总建筑面积为954万平方米。

根据买卖协议，中海外以每股27.13元的价格向中信定发10.95亿股，总价值248亿元，相当于发行后总股本的10%。收购完成后，中海的股权结构将变成：中海外集团持有中海外50.42%、银乐持有4.65股权、满贵投资(中信代名人)持有10%，公众股东持有34.93%。

同时，中海向中信出售总价61.5亿的物业组合作为资产代价。中海出售给中信的物业组合包括上海寰宇、南京中海商业项目、沈阳环宇城、济南华山商业项目，总建面为100万平方米。上述项目被装进季运公司，转让完成后，中海外不再持有季运公司的任何权益。

兴业证券高级分析师鲁衡军经测算后指出，按收购对价，中海外收购的土地平均价格为3550元/每平米，比从市场招拍挂拿地有很大的优势，中海外通过并购的方式实现规模的增长。

西南证券一名分析师表示喜忧参半。一方面，低成本补充公司在大城市的土地储备，使公司为未来的规模和业绩获得支撑，中长期利好公司发展;但另一方面，交易需要3-4年的投资期，短期内难以获得销售额和盈利，导致每股收益和净资产收益率摊薄，此外来自三四线城市的项目也会拖累的利润率和回报率。

把三四线城市项目注入中海宏洋

中海外完成对中信的收购并不是交易的终点，而是起点。一名香港投资界资深人士告诉记者，“判断收购是否成功，其中一个重要标准便是中海外能否整合好中信的资产，使中信项目能融入中海外的物业体系中，提升项目的盈利水平。”

收购后的整合安排，从项目的分类开发开始。10月12日，中海外作出收购中信之后的第一个安排，把来自中信的三四线城市的资产注入到附属公司中海宏洋中。

中海外在2010年完成对中海宏洋的收购，并将其定位为集团内三四线城市的房地产开发平台，与专注于在一二线城市从事中高端开发的中海地产错位生长。目前，中海外拥有中海宏洋37.98%股权，是其控股股东。

中海外宏洋公告宣布，向中海外全资附属Alpha Progress Global，收购目标公司卓美投资的全部已发行股本，交易的初始代价为人民币35.16亿元，而交易资产包中原投资及收购成本为人民币30.88亿元。

卓美投资，是一家在英属处女群岛注册的中海外全资附属公司。中海外的相关负责人告诉记者，“卓美投资专门为本次交易成立，被打包进去的资产多数来自中信，例如扬州、黄山、九江的项目，但是也有部分来自于此前已整合完成的中建，例如山东淄博的项目。”

公告显示，卓美投资持有的物业组合包括位于中国新兴三线城市扬州、惠州、黄山、潍坊、淄博、九江及汕头的住宅物业发展项目。至9月30日，物业组合的总建筑面积约951.76万平方米，市场估值为200亿元。

公告表明，卖方Alpha Progress Global須于完成前完成重組。待重組完成後，卖方成為卓美投资所有已发行股本实际拥有人，而卓美投资将持有属于收购事项的物业项目。

据测算，装进上述三四线城市项目的卓美投资于2014年度的收益为50.04亿港元、税后利润为2.51亿港元;2015年度的收益为66.05亿港元，税后利润为7.56亿港元。截止至2016年6月30日，卓美投资的资产净值及股东应占资产净值分别为32.48亿港元及30.6亿港元。

中海宏洋表示，有关收购有助巩固公司作为中国三线城市领先物业发展商的地位、土地储备大幅增加及进入具有投资价值及增长潜力的新兴三线城市，也能产生积极财务影响。

据中海外公告，2016年9月中海外(包括中海宏洋等附属公司)的销售额约为427.9亿港元，销售面积为237.68万平方米。2016年前9个月中海外累计销售额约为1714.62亿港元(约为人民币1486.8亿元)，销售面积为1040.07万平方米。其中，中海外宏洋前9个月累计销售额为174.1亿港元，销售面积200.5万平方米。据各上市房企的销售简报，今年前9个月中，恒大(03333.HK)销售金额为2805.6亿元，超越万科(000002.SZ)成为销售额的新一哥。