首席评论丨私募基金如何打造长期竞争力?

导视：

并购重组助推经济转型

如何培育新的经济增长点

繁荣背后乱象环生

行业如何在不断规范中快速发展

第一财经首席评论携手

中国证券投资基金业协会

共同推出私募行业领军者专访

呈现私募发展新业态

嘉宾：

王宏霞——宏瓴资本创始合伙人，中国证券投资基金业协会私募股权投资基金专业委员会秘书长。曾担任亚洲最大母基金鲲行投资的业务合伙人及上海公司总经理。

中国私募基金规模创历史新高

近年来，我国资本市场并购重组风起云涌，经济新常态和供给侧结构性改革为并购重组提供历史性机遇，私募基金行业也获得快速发展。中国证券投资基金业协会数据显示，截至2017年6月底，协会已登记私募基金管理人19708家，已备案私募基金56576只，认缴规模13.59万亿元，实缴规模9.46万亿元，均创下历史新高。但与此同时，并购重组繁荣背后乱象环生，行业在不断规范中快速发展。2016年，基金业协会共注销了12834家私募基金管理人，一大批空壳私募、虚假私募被注销，违规行为被打击，私募基金市场环境得到了规范，私募基金登记备案热情不减，实缴规模持续攀升。

记者：在过去几年一直有一个热潮，就是全民PE、全民投资，现在我们已经进入到了一个全面的并购投资时代。您认为一家基金要具备什么样的能力，才能够脱颖而出?才能够具备这个竞争力呢?

近五年并购基金缘何增多?

王宏霞：因为我们做母基金这么多年，看的基金也非常多。您刚才提到是不是进入一个并购时代，也是我们看这么多基金。原来中国很少有并购基金的，那么在最近的5年里面，并购基金风起云涌。一个原因是基于中国股市，特别是现在IPO速度提升，整个并购市场上市公司也开始加多。并购需求、产业整合的需求在增加。这是一个特点。

企业家二代不愿接班 催生大量并购基金

王宏霞：再一个特点就是说，普遍的，大家二代接班的情况逐渐减少，并购的机会也产生。你可以做buyout(收购)，在美国来说buyout deal(收购交易)可能几十年以前就非常普遍了。在中国来说，可能这些老的企业家一些思维和理念，最近才发生一些变化。因为二代不愿意去接班了，那他就愿意把公司卖掉，或成为一个被并购的对象，这也是一个大的契机。

并购基金需要具备哪些核心能力?

做并购要有三个核心能力：资金、资源、资质

王宏霞：中国并购市场，特别是在中国的监管环境下，我个人认为具备3个能力是非常重要的。一是你要有足够的资金量，资金的来源是必不可少的，因为不管是从银行做一些配合，还是说自有的资本金，这都是非常重要的。还有一个是资源。什么叫资源呢?这在国外相对来说不是那么重要，在中国来说，做并购市场，特别是做后期投资还是相当重要的。不管是人脉的关系，还是说你在行业的一些理解力、深度，这都是非常重要的，还有一点就是资质。而且这一点是目前我们看了这么多基金，非常少的基金把这三点都结合得非常好的。有资质的没有资源，有资源的没有资质。在中国资本市场上来说，往往是把这三项都结合得比较好的，一个是有人愿意给你钱，说明你业绩做得不错。一个是你有资源，能给你带来一些项目。再一个是你的资质，你在项目的执行过程中，具备专业的团队去深挖，包括项目的发掘、项目的尽调做到精致。所以这几点来说，从我们的观点来看，是必不可少的。

记者：这是从PE(私募)机构的角度来说，那么从选企业的角度来说，您觉得什么样的企业会是一个好的企业，值得投资的企业?

并购投资 选择优质企业有哪些标准?

优秀团队要有长期想做事业的心

王宏霞：关于选企业其实就是选人、选团队，不仅是一个人。我们越来越看到，特别是在一些新兴的行业里面，传统的企业在中国来说都是基本上是一人当家，我说得难听是一人当家，说得好听的是企业有灵魂人物。那么在中国过去的十年左右的演变过程当中，基本上演变成一个团队制的，特别是在新兴行业。BAT这些都是有团队来负责，没有说谁是绝对的老大。那么在这样一个经济环境下，在大的市场环境下，我们认为优良的团队，特别是一个想做事情的团队。今天早上我们这个论坛也讨论，机会套利、监管套利的问题。不是说，我想就是拿一个上市公司，想做一些监管套利，想做一些资本运作，不简单是这样。必须有一个长期想做事业的心。这是第一点。

股权比例有时比市值更重要

王宏霞：我记得有一个公司老总，我跟他聊的时候。这个老总非常优秀。我们当时帮他做并购，我们也打算投资他，聊完之后他就问我，他说你不要告诉我，我这个股权到底值多少钱。他说，我这个股比占到多少?因为我需要去做一些整合的能力，我需要一定的话语权去做整合，我需要对我的团队有些交待。就是他的思路是说，不是说我这部分股权相对应的市值是多少，而是你要告诉我，我这部分股权的比例，比它的绝对数量值可能更重要。

记者：他能掌握多少话语权。

王宏霞：对，多少话语权的问题。他要带领企业一个方向，这是我谈到第二点。从管理团队到一个企业的方向的问题。一个企业最开始的发展，我们见过无数的这种创业型的企业，最开始的时候它萌芽想做的事情，等它最后发展成一个上市公司做并购的时候，可能思路完全是不一样的。但是只要这帮人是足够互补的，是想做事情的，在过程当中，就是我们讲的smart enough(足够聪明)，他们足够聪明去做一些行业方面的方向的转型，然后把握住中国的一些市场机会，这是第二点。那么在这个方向上，就不能受到太多其他人的牵制，需要让管理层团队发挥他们的专业性和能力。

优秀企业需要：好的团队 方向正确 并且能坚持

王宏霞：第三点，因为中国的资本市场诱惑太大了，那么做一件事情你怎么样坚持做下去。管理团队在这个核心的思路方向不断去发展，然后还能核心地坚持地做一件事情。

所以我们总结下来，只要是团队对、方向对，因为只要他足够聪明，他肯定方向就会及时把握，第三就是不停地去坚持，总会有你的市场机会，风水轮流转。

记者：因为这个创造价值，实现价值的过程可能会很长。需要你耐得住，守住自己的方向，最终实现这个价值的过程。

王宏霞：是的。

中国的基金行业与海外有何不同?

私募基金认缴规模超过公募基金

中国证券投资基金业协会发布的数据显示，截至2017年5月底，我国公募基金和私募基金的资管规模均创下历史新高，已备案私募基金认缴规模攀升至12.79万亿元，机构管理的公募基金资产合计9.62万亿元，私募比公募超出了3.17万亿元，这一差额比4月的2.75万亿进一步扩大。

记者：我们国家的公募和私募的资管规模，创下了历史的新高，而且私募超出了公募很多，那么以您在国内和海外的经历来看的话，这个发展历程和海外成熟市场，它们的历程是类似的吗?

海外市场公募和私募非常不同

王宏霞：这个其实是这样的，我们最近也没有统计过国外的公募具体的数据。但是其实从行业本身来讲，(公募和私募)在国外是非常不同的两个行业。做公募的和做私募的是完全不同的技能，这是第一。第二个就是这两个行业基本上，虽然都是金融大类，但基本上，是两个完全不同的资产类别。在中国，没有太多的明显的区分。特别是在前几年，阳光私募的放开，这是第一步，很多人就拿了阳光私募牌照，从公募基金出来。然后到现在，大量的公募同仁们转向做私募投资，我一直在琢磨这个原因是什么。

为何国内公募基金经理喜欢转做私募?

王宏霞：我觉得私募在中国来说，诱惑力还是很大的。也使得公募基金经理具备了看企业、做私募投资的一些能力。那么在这个市场环境下，因为中国特有的环境，这种通道的行业的特有环境，使得这些公募人员具备了私募的一些经验和经历。那么这两个市场截然不同的特点是什么呢?一个是说私募基金每天看的，都是不同的企业、不同的人，跑不同的地方，那这也是为什么在欧美，你真要入了这行，你很难改行。在欧美来说，我记得在十几年前的时候，我在美国的一个家庭基金做的时候，去代表我老板参加一个投资人的年会。基本上我是唯一的一个女性，唯一的一个亚洲人，唯一一个可能40岁以下的。所以当时我就很惊讶这个。

记者：非常亮眼。

中国私募市场会不断规范

王宏霞：亮眼先不说，但是我非常惊讶的是，在欧洲和美国这个投资圈，你要么就是有非常深的行业的专业能力，要么就是你有投资多年的经验，要么就是你有创业多年的经验，(否则)你很难进入到投资圈的非常顶级的圈子里面来。那么在中国不一样，因为中国资本市场发展非常快，整个私募股权发展也非常快。这个行业的诱惑力太大，因为你每天见到不同的东西，不同的人，所以大家都觉得说，刚才跟您提到第一个题目也相关，就是为什么全民PE的原因之一。但是我觉得这个市场会规范化，会向一个良性的方向去发展。因为总会有投资人觉得一些基金，有操作方面不到位的地方，或者回报不尽如人意的地方，会撤出来。那么资金链断了以后，很多基金就持续不下去了，所以这也是一个最基本的思路，行业会通过这个洗牌，通过公募基金到私募基金，各个行业都到私募基金，到最后来正规化，都有这么一个过程。

中国的母基金时代到来了吗?

中国母基金获得快速发展

母基金作为以基金为投资对象的基金，近年来也获得快速发展。根据清科研究中心发布的《2016中国PE母基金发展报告》，截至2016年6月底，中国私募股权市场上活跃的FOFs共计1175支，管理资本总量近2.5万亿元人民币。

记者：那您从事这个母基金领域很长的时间，我们国家母基金发展和海外成熟市场的发展，现在有什么样的区别?

王宏霞：我觉得我们国家的母基金时代还没有到来，但是社会上普遍认为母基金已经是在风起云涌，已经在非常兴旺的发展阶段了。欧美的母基金发展大概最早在(上世纪)七八十年代的时候。两个市场的差异首先在哪儿呢?中国的母基金的市场是，首先你要投母基金，要有人投给你，和我们做投资是一样的。你要有钱的来源，资金来源，同时你有标的。那么就从这两个方向来看，在欧美，母基金的存在是因为有一些大的养老金，它们不愿意直接接触一些项目，它们通过母基金、通过基金，然后再直接到项目，因为它们资产量太大了。当你管万亿资产的时候，你就讲资产怎么配置的问题，资产管理的问题。那么在这种情况下，才有母基金的存在。就是大量的机构投资人愿意进入到基金投资这个行业来，而且他们又有太多的资金不知道怎么去分配的时候，母基金作为一个资产类别就出现了。

那么在中国来说，大家都是个人当家的，没有哪一家保险公司说我自己的团队不具备这个能力，我要把钱全交给某一家公司来做管理。其实中国人的学习能力是非常快的。所以在这样的一个环境下，我认为真正意义上的资金来源还没有到位。在中国资本市场上，资金端的问题是不是具备的问题，我个人认为还不具备。

海外市场 母基金受养老金和保险资金青睐

王宏霞：第二点，最近基金业协会刚开了一个会，关于养老基金的问题，也在强调这个FOF(母基金)的发展。因为FOF(母基金)这是一个资产类别，为什么在欧美比较盛行呢?为什么养老金愿意进入呢?因为它是通过基金再去投到项目，非常深度地降低了风险。比如说十亿美金，你可能能投到400个项目，同时如果十亿美金放在一个项目里边，风险就会加大很多。我们原来有过母基金直投的经验，包括投项目的经验。就直接放给一个，比如说书店的连锁。当大家都在亚马逊买书的时候，这家书店可能就破产了。所以这个机会成本是非常大的。那么假如说把这十亿美金放在散的20个基金、30个基金里边，每家基金又投几十个项目。那在这样的情况下，同样管理十亿的规模，但风险会降低很多，因为它的机率是低的。所以在这种情况下，(母基金是)养老金和保险资金非常喜好的一个资产类别。

在中国市场做母基金有哪些挑战?

王宏霞：那么在中国来说，我觉得还有一个发展阶段。在我们国家，首先养老金进入私募股权有一定的门槛，有一定的行业的限制，包括最近保险业的一些事情，那么更是可能对于私募股权投资的话(会有影响)。因为私募股权你投的是一个blended form(混合的形式)，我们讲说你不知道你投什么，因为是不知道项目，是个承诺制的。所以在这种情况下，在中国的监管环境下的话，我认为还是有一定难度的，从资金端需求来讲还是有一定难度的。

那么再看我们投资的标的，就是你拿来钱了，你怎么去投的问题，我们是不是市场还有足够多的优秀的基金经理和优秀的基金值得你去投资。假如说一个人给我100个亿让我去做母基金，我觉得现在我做不了。原因很简单，因为我觉得我不一定有那么多的标的，即便融资不让我去操心，去投资也不一定有那么多标的。因为我们也需要分散风险，我不能把这一百个亿砸到十个基金来，每个放十个亿，我觉得风险还是蛮大的。因为在中国资本市场来说，机会型的机会太多，所以并不是说很多人都具备做常青基金的这种心理准备。大家都说这个项目我能拿到一个份额，我做一个SPV(特殊目的载体)。就是为什么做母基金在中国是有点挑战的事情，就是你很难找到。因为做母基金我们的term(期限)，我们基金的term(期限)是十加二，那至少是12年的一个光景，那你投两个term(两期)，基本上这个事就结束了，你的职业生涯就基本上结束了。那么在中国来说，这些基金标的里边，有多少人说我二十年如一日，我想去做一个基金，不是说两年赚快钱走人的，非常少。

所以我觉得直到说，市场的规范化起来了，直到说这些机构投资人意识到，专业职业经理人的素质起来了，意识到专业经理人的重要性，然后找到可投资标的。这两端都成熟的状态。我觉得母基金才有真正的市场机遇。

记者：到底是您看这个行业标准比较严格，比较高呢，还是真的因为您觉得这个行业，发展起来还是有很多的阻碍呢?

王宏霞：我原来一直在做欧美的母基金，是long horizon(长期的)，长时间地可以投资一个标的。我认为说优质的企业在中国来说是机会型的，就是如果你有了平台和没有平台是不一样的。因为你可以死得很快，所以市场是不等人的，机遇也是不等人的。所以在这种市场环境下，有平台、没有平台还有本质的差别。再加上中国这个两年的IPO排队的时候也是不能融资的，所以在这一点上来讲，我认为在中国来说，真正能长期把握机会，不光是机会型的，然后还能综合考虑基金的长期发展，和对机构投资人有责任心的基金经理，我觉得不是特别多的。

但是市场普遍的氛围是说，母基金的发展是蒸蒸日上的。所以在这种市场下的话，我觉得为什么它是一个资产类别现在还不是特别成熟，机会型的投资还是远远大于以价值投资理念去做投资，那么在这样的情况下，也就导致了项目的期限比较短，基金的期限都比较短。那么在这种情况下，我们怎么有成熟的LP(有限合伙人)，成熟的投资人。然后怎么样投资经理能具备这种长期的投资理念来做投资，投资人才会放心把钱交给他。

如何看私募行业未来发展重点?

记者：把中国的PE行业和全球其他市场，或者亚洲的市场相比，我们这个PE行业发展的还是很快的。

王宏霞：对的。

记者：那么这个趋势您是怎么看的呢?将来会是什么样的发展重点?

王宏霞：我觉得相比较欧美来说，欧美可能花了几十年才发展出来PE(私募)行业。我们是30岁基本上有当合伙人的，在欧美是绝对看不到的。哪怕你再聪明，行业技能再强的也非常少。那么也说明中国一缺少人才，二缺少市场的规范性，三市场还是有很大空间值得去挖掘的。目前属于是全民PE的状态，或者今年又进入到全民母基金的一个状态。那么在这种环境下，我认为市场都有发展教育的过程，不能急，这是第一点。

母基金在中国发展很有前景

王宏霞：第二点，其实我还是对母基金的发展，在中国非常有前景，只是现阶段来说，让大家有个市场教育的过程。任何一个金融产品到上市的时候都有一个市场教育的过程，等大家都明白了这到底是一个什么样的产品。因为很多人做私募他是认为说，别人都能做的事，其实也没有什么，就谈一个term sheet(合约)就能做了。我只要有关系能进到这个项目。其实不尽然的，这是经验的积累、市场的积累，包括一些专业知识的积累。

那在中国来说，合格投资人这个定义在不断地完善和规范。那么在这种情况下，我们认为投资人教育是非常关键的一点，投资人要知道你做什么样的产品，这是第一点。第二点，中国现在的监管环境下，也在去杠杆的过程中，那么实际上就是使得一些原来非法地通过通道进入到私募产品，不合格的一些投资人，在逐步地清除出整个投资私募的范围。那么这样，是把这一批我认为可能清理掉。那么再下一批，在整个行业不停地出台新的政策情况下，在强监管的情况下，我觉得肯定还会有新的一批寻找机会的一批私募管理人出来。我们认为监管肯定还是有的，但怎么样做好监管和市场经济的一个平衡是非常关键的。