特稿：135份券商错误报告

理财周报记者 张静/文

卖方分析师告急，135份研究报告集体出错

执笔的分析师们陷入研报6宗罪

资历、经验、客户、奖项、收益……各方力量让他们仿如扯线木偶

理财周报紧急召集问题研报

这事关14家上市公司

这事关你的独立判断

大盘连阴，创业板指和中小板指如水泻一般下跌。2010年累积起来的泡沫在2011年不断偿还。大浪退潮后，谁在裸泳，谁被套，年报里透露了一些，季报里还有一些。而密切关注上市公司的研究机构也开始焦灼了，各种存在问题的研究报告让他们的分析能力受到市场的不断质疑。

研报风险

大盘3000点后的接连长阴，犹如冲锋中的大撤退，难免让投资者更加茫然，事后也总是可以总结出各种利空因素：过节效应，毕竟央行过节提准备金提高利率也不是一次两次;银行资产充足率被质疑;创业板中小板在一季报披露中再被曝变脸;蓝筹修复行情走到末尾，大盘向上压力大转而向下等等。

然而无论是哪根稻草压倒了股指，其中有一根一定会叫做“研究报告风险”，随着中国宝安(000009)(000009.SZ)、双汇发展(000895)(000895.SZ)等事件的进一步升级发展，卖方市场的客观性和权威性再次受到质疑。上周四的雷曼光电(300162)(300162.SZ)继海普瑞(002399)(002399.SZ)之后，一季报利润大幅下滑，引人一片唏嘘。一方面，高成长的中小板创业板公司在经营能力方面受到市场质疑，另一方面一直强烈推荐的卖方分析师的研究报告也显得底气不足。虽然对证券公司的卖方报告的质疑由来已久，但是在2011年的第一季度有集体爆发的态势。在新股破发破得势如爆竹的第一季度，相关的报告更加受到市场强烈质疑。

各种问题为哪般

从证券公司目前提供给市场的关于股票市场研究报告来看，分为宏观研究、策略分析、行业分析、公司研究和一些相关专题研究。曾有多位知名分析师公开谈到，预测是最难的事情，政策的变动更加难以捉摸。然而因为宏观研究和策略分析更多的是属于大方向的判断，出错了之后也容易得到人们的理解，而行业和公司的研究，直接影响着公众对公司的判断，甚至影响公司的股价表现，从而被人诟病最多。

研究报告一头连着上市公司，一头连着报告的使用客户，分析师的独立客观性从机制上难以保证。

本期的主题将列举各种研报出错的方式，其中包括14个实例。这些例子几乎都是发生在将近一年的时间里。来听听当事人、投资者和第三方是怎么看待的。

有的因为研究能力所限，对上市公司的业绩做出了与实际相差甚远的判断;

有的因为信息不对称，得出了上市公司实际情况相反的叙述。

有的脱离市场环境，单凭业绩猛烈推荐。

有的因为大客户重仓，只得报喜不报忧。

你读到的研报有其中的情形吗?

错误1号：券商深陷宝安石墨矿漩涡，日信防火墙不牢

理财周报记者 董兰兰/文

中国宝安与券商之间关于石墨矿的纠葛关系微妙，日信证券用实际行动证明自己看好宁波联合

券商的研报在上市公司重大事实上出现严重错误，足以使一家券商甚至相关上市公司的形象轰然倒塌。2011年以来，券商研报在重大事实上的错误，至今仍使他们位于舆论的漩涡之中。他们犯的是券商研报错误中最顶级的错误。

中国宝安与券商纠葛未完

中国宝安的石墨矿至今都没有停止，而包括平安证券、国泰君安证券、湘财证券、信达证券等券商，至今都没有给市场一个合理的解释。

理财周报记者查阅相关资料发现，湘财证券于2010年9月6日发布了《中国宝安：房地产和新能源的价值明显低估》的研究报告。报告提到，“可为贝特瑞提供近2.68亿吨储量、适合于锂离子二次电池用的优质石墨矿产资源，确保原料供给稳定、持续。”

国泰君安2011年1月21日发布的《估值奠定底线石墨烯打开巨大发展空间》，信达证券2月21日发布的《石墨烯让股价飞》等报告都有对中国宝安石墨矿的描述。

平安证券更是对中国宝安“推崇备至”。平安最早的一篇研究报告始于2010年9月，名为《新能源助力宝安“老树发新芽”》，在2010年9月至2011年2月中旬这段时间内，平安证券针对中国宝安发布了六篇研究报告，其中有4篇研究报告给予公司“强烈推荐评级”，另外两篇给予公司“推荐”评级。

3月15日，中国宝安公告其没有石墨矿，市场对中国宝安和各大券商展开了更为激烈的质疑。

有网友指出，中国宝安旗下子公司贝特瑞曾经在其网站上贴出拥有鸡西石墨矿的网站截图(已被删)，而有券商回应，对鸡西石墨矿没有实地调研，宝安拥有石墨矿的消息是从中国宝安内部的一次机构投资者会议上提出的。

对此，中国宝安董秘娄兵告诉理财周报记者，中国宝安在2008年2月与鸡西市政府签署《石墨项目投资合作框架协议》，2008年5月5日签署了委托管理协议书，鸡西市政府将其持有的柳毛资源公司40%股权给中国宝安经营。

2009年12月12日，中国宝安又与香港矿产资源(中国)有限公司签署股权转让协议，后者将柳毛石墨资源有限公司60%股权转让给中国宝安。2010年4月开始，贝特瑞在自己的网站上表示已经拥有柳毛石墨矿。但之后便无下文，直至中国宝安3月15日公告没有石墨矿。

眼下，证监会正在对此事件进行调查。中国宝安与券商之间关于石墨矿的纠葛，理财周报将继续予以关注。

日信证券研究所和自营一唱一买

在今年3月份以前，宁波联合(600051)还是一只默默无闻的冷门股票，即使它在1997年就已经发行上市，在这十多年间，股价甚至跌到3.44元，几乎是上市首日开盘价的十分之一。可是自从进入今年3月下旬，宁波联合突然发力，一路上涨，最近正是由于锑矿成为市场热议的焦点。

在今年3月27日，日信证券发布一篇名为《业绩拐点，“锑”升价值》的研究报告，研报中指出“公司在土耳其屈塔西亚省盖帝兹矿位于世界重要锑矿带上，矿区面积约15平方公里，目前勘探接近尾声，矿区品位较高，预计锑储量达到10万吨。目前锑锭价格102500元/吨，比2009年1月26750元/吨的价格增长了280%，锑矿的中长期价值值得期待。”此外还对公司今明两年的业绩进行了乐观的预测，最终给予买入的评级。

而宁波联合在2010年的年报中表明，合资公司的地质普查工作才正式启动，并没有像研报中所说的“目前勘探接近尾声，矿区品位较高，预计锑储量达到10万吨”。

宁波联合在3月31日中的关于股票交易异常波动异常报告中也明确指出“近一年内，公司及公司高管人员并未接待过该证券公司的工作调研，未向该公司提供过任何未披露的信息资料，研究报告所述数据无从考证，尤其是其所预测的公司今明二年经营业绩严重失实”。

据宁波联合第一季度报告，日信证券有限责任公司在2011年第一季度拥有公司股票162.74万股，首次成为宁波联合的第十大股东。另外，与日信证券大幅买入相反的是，公司的第二大股东中国机械进出口(集团)有限公司在4月6日减持公司股份427.84万股，第三大股东五矿发展(600058)股份有限公司在4月15日减持公司股份762万股。

错误2号：15研报力挺“受伤”双汇，浙商自己挺自己

理财周报记者 朱昌斌/文

双汇发展瘦肉精事件后，券商连发18份研报，15份力挺，1份无评级，1份减持

双汇发展“瘦肉精”事件后，券商连发18份研报有15份力挺，但其间几乎无一人到公司调研。绿大地同样在重大利空事件发生前后，受到众多券商的追捧。它们背后是怎样的一种逻辑?

双汇发展“瘦肉精”后，银河证券连发两份研报力挺

双汇发展因为“瘦肉精事件”而引起的重大利空无疑是A股市场2011年的“黑天鹅”，公司未来发展将受到多大影响，目前来看仍是未知数。但不少券商研究员已经纷纷发布研报，力挺双汇发展。

2011年3月16日，双汇发展停牌当天，兴业证券(601377)便发布停牌点评，并维持对于双汇发展的“推荐”评级。

兴业证券为何在第一时间出来唱多?很多人不约而同地认为这和兴业证券作为重仓双汇发展的兴业全球(340006)基金的大股东密不可分。

面对质疑，兴业证券分析师在接受理财周报记者采访时，表示研报的出炉和兴业全球无关，“研报中的数据是我们这边一个实习生发现的，我觉得还比较有意思，于是写了一篇研报。”显然，这样的答复很难让人信服。

停牌当日双汇发展还未对“瘦肉精事件”带来的业绩影响做任何公告或者预测的情况下，兴业证券研究员如此急于表示对公司的看好，未免显得有些草率，市场的怀疑并非没有道理。

与兴业证券同样力挺双汇的还有华泰证券(601688)、银河证券。3月15日，银河证券行业研究员董俊峰就发布名为《“健美猪”事件不改公司长期投资价值》的研报。在没有对事件影响作出相关评估前，研报中竟颇为主观地表示“预计公司将做出积极处理，消费者也会做出较正面的解读。”但结果并不随人愿。

4月1日，银河证券再次发布研报，与之前态度相同，仍然对双汇发展维持推荐评级。而更令人奇怪的是，该报告在已知双汇销售受到影响的情况下，竟然调高了对于其盈利预期。

4月19日双汇发展复牌，而复牌前部分券商研究报告的专业性让人怀疑。中投证券张镭认为，瘦肉精事件将加速行业整合，双汇能够将挑战变成机遇。

“我们认为公司不会冒如此大风险采购瘦肉精的猪肉，主要问题是济源双汇个别员工在采购环节执行检测时没有尽责。”

对于挑战变机遇，中投证券在研报中如此解释，“公司是唯一一家进行逐头检测的企业，通过公司的大力宣传，消费者可能会更加向双汇集中。”

“这样解释机遇变挑战，主观判断性太强。”深圳某券商行业研究员告诉理财周报记者。

4月29日双汇发展一季报显示，截至公司“万人大会”前竟无一券商研究员去到公司实地调研，其间发布的研报全面性、客观性不得不让人怀疑。

绿大地：浙商证券左手拿股票，右手推荐买入

绿大地在过去的几年争议不断。 2010年3月17日，因涉嫌信息披露违规，公司被证监会立案调查。2010年12月22日，公司原董事长何学葵持有的绿大地4325.7985万股限售流通股被公安机关依法冻结。2011年3月17日，公司原董事长何学葵因涉嫌欺诈发行股票罪被公安机关执行逮捕。2011年4月28日，公司公告又一次修正了业绩快报的经营数据，再次让投资者看到其财务乱象。

然而就是这样一家问题多多的公司，2010年在券商研究员们的推波助澜下，还是攀上了44.86元/股的高点。在2010年7月至11月绿大地股价启动期间，浙商、中金、广发、安信等券商研究员对绿大地给出了买入、推荐评级。

其中值得注意的是，浙商证券研究员李冬2010年10月21日对于绿大地的三季报点评报告，报告中研究员首次给予公司买入评级，但是股价已经高达37.30元/股。如此高位，浙商证券为何仍极力推荐?

季报显示，浙商证券旗下集合资产管理计划浙商汇金1号持有绿大地股票310.90万股，成为公司第八大流通股股东。

期间几乎没有券商研究员研报中对于绿大地的财务作出风险提示，而绿大地之前的财务乱象并非无迹可寻。

2009年公司三季报预计全年净利润同比增长幅度在20%至50%之间;2010年1月30日，公司将2009年净利润增幅修正为比上年下降30%以内;2010年2月27日，公司第三次发布2009年度业绩快报，年度净利润变为6212万元;4月28日又将净利润修正为净亏12796万元;4月30日，公司2009年年报终于披露，全年净亏损15123万元。

错误3号：东海证券3个月连发2研报调高瑞凌股价

理财周报实习记者 杨庆婉 彭怿湄/文

东海证券分析师相继发布两份瑞凌股份(300154)研报，相隔约三个月，对公司的目标价提高12.40元

如今，针对上市公司的研报多如牛毛，但由于客观条件的限制和复杂的利益博弈，部分研报也出现了与市场严重背离的结论，诸如对股价的过高预期、股价低点仍强烈推荐买入等。针对瑞凌股份和汉王科技(002362)的这类研报便在去年多次出现。

东海证券3个月发两份研报力挺股价，机构快进快出

2010年12月31日和2011年2月22日，东海证券分析师牛济刚相继发布了两份对瑞凌股份的调研报告，时间只相隔约三个月，但其对公司的目标价预测却提高了12.40元。而理财周报记者发现，在发布研报前后，瑞凌股份并没有发布任何涉及资产重组、重大工程项目建设、大规模资金变动等对公司利好的公告。

2010年12月29日，瑞凌股份上市。两天之后，东海证券牛济刚分析师发布了第一份证券深度研究报告《逆变焊接领域的领导者，给予公司股票“首次买入”评级》。

报告从公司产品、行业前景、未来公司发展重点和盈利预测估值等方面对瑞凌股份进行全面评估，认为未来三年将是逆变焊机的黄金发展时期。

而在行业中，瑞凌股份拥有技术、成本、人才和市场方面的优势。牛济刚预测其未来三年净利润复合增长率将达到55.05%，认为合理股价为49.60元。

3个月后，研究员牛济刚再次发布公司研究报告《瑞凌股份经销商实地调查报告》，其将半年目标价调整为62元，较上一份研报价格上调12.40元。与上一份研报的估值依据不同的是，这一次，分析师调研了上海一位小经销商，研报透露该经销商是佳士的二级经销商，兼卖瑞凌焊机和一些小品牌的焊机。

“如果说研究员选择的调研对象是公司前五大经销商，或是在公司销售体系中占比较大的经销商，研究报告的说服力是比较大的，反过来，如果调研对象是小经销商，那么调研报告的说服力相对小很多。”一位机械行业研究员告诉理财周报记者。

与分析师发布研报对应的是公司股价的变化，第一份年报发布后，瑞凌股份的股价3个交易日内冲至上市以来最高的44.5元，随后一路下跌至34.68元。至第二次研报发布前一天，股价回升至38.03元，发布当天则以十字星收于37.99元，而研报发布后，股价再次出现一波小幅上涨行情。

股价变化的背后同样有机构的快进快出。据其2010年年报和2011年第一季度报显示，一个季度内，6家机构退出前十大流通股股东，2家增持，7家新进。至于机构的操作和研报发布的时间关系，外界无法知晓。

4月29日，瑞凌股份以34.51元收盘，只达到牛济刚分析师预测的62元的55%。

券商“猜不透”的汉王科技

2010年3月3日，发行价为41.9元的汉王科技以78元开市，以82.11元收盘，涨幅高达95.97%。更令人咋舌的是，5月24日汉王科技的股价攀至175元的高峰，是发行价的4倍多。

上市前，有不少证券公司发布新股研究报告，普遍建议汉王科技的询价上限不超过40元，最后发行价定为41.9元。而对上市首日的预测，大通证券、国泰君安、银河证券和光大证券(601788)分别给出的价格区间是44-48、47.5-57、53-58和65元，和后市的股价表现相距甚远。

汉王科技上市以来，发布有关研报最多的是天相投资顾问有限公司，同一位分析师分别在3、4月份公开了三份研报。

2010年3月2日，天相投顾提出汉王科技上市的合理价格为49.07-55.21，但随后汉王科技的股价一路攀升，并迅速登上“百元股”榜单。4月19日，天相投顾给出了另一份研报，首次给予“推荐”评级，当时股价为125.1元。4月29日，天相投资建议“增持”。随后，5月24日，汉王科技的股价攀至175元的高峰，但在接下来的两个月里开始一路下跌。

2010年7月1日，在股价跌至百元左右时，中信证券(600030)发布研报给出了“持有”的评级，目标价为118元。随后股价出现短暂回升，但之后3个月股价都处于下跌或调整状态。

在跌势下力挺汉王科技的还有信达证券，其分析师边铁城8月24日发布研报再次推荐持有评级，但后市股价依然一路下探。

今年4月28日，汉王科技跌至最低点，收盘价为25.7元，与顶峰的175元差了6倍之多。在此期间，除了国信证券的调研纪要，几乎没有分析师再发布研报。

错误4号：方正证券4推世纪瑞尔(300150)，股价离目标价40元

公司业绩变脸快行业分析师措手不及，海普瑞雷曼光电业绩变脸，海通金元万联中投等券商研报成废纸

理财周报见习记者 曾雪梅/文

世纪瑞尔、海普瑞和雷曼光电不断下挫的股价让给出它们虚高价格的券商分析师们很郁闷。方正证券对世纪瑞尔的研报隐现关联关系，海普瑞的经营在一片质疑中，分析员纷纷回避，而中投证券的主管研究员则在雷曼光电这只创业板新股上栽了跟头。究竟是上市公司的问题，还是研究员太年轻?抑或有难言之隐?

世纪瑞尔股价是评级目标价的一半

2010年12月22日上市的世纪瑞尔，在之后四个月的时间里股价从最初的56.99元/股一路下滑至31.02元/股。失意的不仅有当初参与网下配售的机构们，还有方正证券的盛近松。

世纪瑞尔上市以来，盛近松一直关注着这家创业板的公司，并不断发出看多的研报。截至2011年4月28日，盛近松总共发出4份研报。

在2011年1月21日发出第一篇研报，给出“买入”的评级，目标价格是70.2元。当时世纪瑞尔的股价是37.88元/股，较上市当天的56.99元/股已经下降了50.4%。

在3月9日盛近松发出第二篇研报，评级依然是买入，对于目标价格不改初衷，仍然是70.2元/股，此时世纪瑞尔的股价为37.69元/股。

随后4月15日发出第三篇研报。最近的一篇则在4月25日发出。在两份研报中，盛近松依然给出了“买入”的评级，只是当时70.2元/股的目标价格已经消失不见。

方正证券和世纪瑞尔并非一点联系都没有。世纪瑞尔的上市保荐人是瑞信方正，而方正证券正是瑞信方正的第一大股东，持有其66.7%的股权。

海普瑞一季报后研究员噤声

海普瑞在2011年第一季度净利润同比下降了39.11%，这让很多曾经看好海普瑞的券商研究员感到不自在。随着一季报的发出，海普瑞的股价更是实现了自由落体式的下降。

2010年11月11日，海通证券(600837)、金元证券和万联证券同时发出研报，并给予海普瑞“买入”和“增持”的评级，其中海通证券对海普瑞的目标价格是155元/股。金元证券给出的目标价格则是105元/股至188.88元/股。万联证券给出的合理价格是152.22元/股至159.3元/股。

但是在海普瑞一季报净利润下降的消息发出之后，这三家券商均未再发出后续研报。

与三家形成对比的则是国信证券。国信证券的研报一直跟随海普瑞的步伐变动。3月28日，国信证券刚发布了《2012年产能释放有望重回高增长》的研报，4月19日在一季报公布后果断将评级下调至“回避”。

“影响股价的因素很多，其实很多分析师也很年轻，要想很好的掌握一个行业，少说也要好几年，这些分析师，也是跟着形势走，随波逐流。”一位券商对记者表示。

中投主管研究员遭遇雷曼光电

创业板新公司雷曼光电，自2011年1月13日上市之后，股价一直萎靡不振。2011年第一季度，净利润亏损38.23%，更是让股价一路下挫。较上市之初48元的股价，截至2011年4月28日已经跌至27.02元。

最尴尬的人是中投证券分析师王鹏。是电子元器件行业的研究主管。他在2011年2月22

日的研报中给出雷曼光电的目标价格是53.68元/股，当天价格为41.19元/股。2月24日给出的目标价格则是53.68元/股，当天价格是40.25元/股。直到3月30日，王鹏给出的目标价格有所下降，为49.3元/股。而此时的股价开始迅速下跌，一口气跌到了27.02元。

“其实，即使是研究主管，也有对公司情况过于乐观的发生。由于现在大部分券商有推荐上涨股票的压力，加上买方和卖方的利益博弈关系，因此调研了很久的公司不轻易给出卖出的评级。加上现在创业板的估值一般都很高，分析师不会轻易给出一个很低的价格。”一位不愿透露姓名的券商分析师表示。

错误5号：兴业26研报推重庆啤酒(600132)，机构绑架碧水源

碧水源(300070)前十大流通股股东均为基金公司，汇添富均衡增长(519018)股票型证券投资基金以199.5万股居第一

理财周报记者 曾雯璐/文

有一类研报你永远不懂，为何券商对其评级都是“强烈推荐”。甚至在股价一路下挫甚至在毫无故事可言之时。

但是扒开这些公司的前十大股东，也许你会恍然大悟。我们可以看到，一群庞大的基金公司赫然在目。

重庆啤酒：兴业证券强推，

业内人士称“不靠谱”

重庆啤酒(600132.SH)最大的看点是乙肝疫苗项目。在此概念带动下，一直以来重庆啤酒的股价都高于同业的青岛啤酒。2010年下半年重庆啤酒的股价更是疯狂，从6月1日的35.96元一路攀升至11月中旬的79.98元。强悍走势背后是券商的研报力量，尤其是来自兴业证券的研报。

据不完全统计，2009年-2011年，兴业证券共计给出了26份重庆啤酒的研究报告，评级均为“强烈推荐”。其中仅2010年就有19份重庆啤酒的研究报告，推荐密度之大。就在重庆啤酒股价狂跌33%的12月份，该券商给出的研究报告仍然是“强烈推荐”。

这些研报全部来自医药行业研究员王晞，每篇研究报告的重点都围绕重庆啤酒的乙肝疫苗项目。2009年8月，王晞给出题为《橘子快红了》的研究报告，从概率的角度对重庆啤酒该项目作出了非常乐观的预计。一年后又给出《橘子红了》的研究报告，称“橘子红了，我们只需要在树下等待摘果实”。

但据记者了解，重庆啤酒的乙肝疫苗从1998年开始研究，至今未有重大进展。一位资深业内人士直言：“那就是个骗局。”另有私募人士表示：“不靠谱。”

在《橘子红了》研报中，王晞也坦言：“未来3年，治疗性乙肝疫苗都还处于临床阶段，不会给公司贡献业绩。”

而翻开重庆啤酒前十大股东，我们看到基金公司占了七成。大成创新成长(160910)混合型证券投资基金2009年潜入，之后增资2次，目前以1399.2万股位列第三大股东。按照其16元左右的平均持股成本计算，大成基金在该股投资上已经获得350%的账面收益。

形成对比的是，重庆啤酒的主营业务并不乐观。2011年第一季度公司营业收入为4.66亿，同比仅增2.63%，而且，营业利润同比下降5.81%。

碧水源：平安证券逆势上调研报评级

碧水源(300070.SZ)去年4月登陆创业板，十几天内二级市场的股价一度上扬到175.58元。此后股价跳水，短短两个月股价跌去56%。之后虽有所回升，但是再也无法攀至此前高峰。今年以来更是连连下行，三个月内又下跌了33%。

但是翻阅自上市以来所有的券商研报，仅有国都证券和长城证券给出了“中性”评级，其余券商研报均为“推荐”、“买入”或者“强烈推荐”。

在今年以来碧水源股价下行的趋势下，平安证券更是逆势上调研报评级，连出四份研报均给予“强烈推荐”评级。

据公开信息显示，碧水源的前十大流通股股东均为基金公司。其中汇添富均衡增长股票型证券投资基金以199.5万股位居第一大流通股股东。

在平安证券力挺碧水源的时候，第一大流通股股东汇添富正在抽逃。第一季度汇添富均衡增长股票型证券投资基金减持38.65万股。同样减持的大股东还有富兰克林国海潜力组合(450003)股票型证券投资基金，减持40.66万股。泰信优质生活(290004)股票型证券投资基金，减持10万股。

在上市之时就有投行人士质疑：“碧水源2008年、2009年净利润虽持续增长，但以扣除非经常性损益的上市口径而言，2008年净利润比2007年略微下降。”

平安证券在研报中“坚定公司2010-2011年营业收入5.2亿、10.8亿的预计。”据公司披露的年报，2010年营业收入5亿元。未来业绩拭目以待。

错误6号：券商热捧胜景山河(002525)，兆驰股份(002429)研报只报喜

兆驰股份90%产品依赖海外市场的巨大风险被研究员忽略，而一季度兆驰的业绩也曾被券商集体高估

理财周报记者 任家河/文

资历深又勤奋的研究员往往与所研究上市公司关系密切并且消息灵通，并不乏令投资者诧异的研究报告。

尽管尚无证据证明跟踪兆驰股份的研究员们与上市公司沆瀣一气，但从已经发布的众多券商研报来看，兆驰股份90%产品依赖海外市场的巨大风险被研究员忽略，而一季度兆驰的业绩也曾被券商集体高估

与兆驰股份不同，券商研报对胜景山河的追捧似乎更加肆无忌惮。据理财周报统计，在胜景山河过会之后的2010年12月2日到12月15日，至少有13家券商相继发布了胜景山河的新股投资价值分析报告，但却从未有一家券商明确揭示投资风险，却在胜景山河出事之后集体失声。

券商例行公事推胜景山河

例行公事的不仅是胜景山河，只不过众研究员们撞在了胜景山河的枪口上。

13家券商的13家新股投资价值分析报告，对其价值十分看好，光大证券李婕称其剑走偏锋，是黄酒市场的新生力量;广发证券(000776)汤玮亮则称其为差异化战略的践行者，上海证券滕文飞则给出新型黄酒领军企业的好评。

殊不知，这些十分看好其投资价值的研究员几乎从未去现场调研胜景山河，便在仓促之间发布了新股报告。

面对记者质疑，深圳一位曾发布胜景山河研报的研究员略感委屈，“报告之初，我们也曾去深圳的大型超市去调研胜景山河品牌的销售情况，并且被告知销售情况很好。在路演现场与高管交流时，保荐方与公司高管也都信誓旦旦，对公司发展做出了有力保证。”

但当记者问及研究员是否对其存货有质疑，是否对其持续盈利能力有怀疑时，该研究员却以监管部门发审委已经审核通过为借口，表示研究员几乎不去质疑这些问题。

而另一位沪上券商研究员则明确表示，自己的研究报告都是根据招股书、路演现场以及网上公开信息研究得到，即使自己发现了问题也不能在研报中体现出来，因为研报要求必须是公开信息。

事实上，在新股上市的过程中，研究员根本就没有机会也没有时间去调研新上市公司。

从证监会受理IPO文件开始，拟上市公司就已经进入高度紧张的阶段，这个过程一直持续到预披露、上会、过会，再到北京、上海、深圳三地路演，券商研究员根本没有机会去现场调查这家新公司，只能在公司路演之后根据自己的理解发布一篇投资价值报告。

北京的一位研究员告诉理财周报记者，其实新股投资价值报告更多的是例行公事。买方客户有要求，自己所跟踪的行业必须覆盖，每次撰写报告时间匆忙，都让新股报告失去了应该具有的独立判断能力。

但对券商研究所为胜景山河高价发行造势一说，多位撰写报告的研究员在承认自己撰写报告没能如实反映胜景山河本来面目之外，对造势一说坚决否认。

兆驰股份风险被严重低估

兆驰股份(002429.SZ)管理层造假已非一日之功，但自始至终，众券商研究员对兆驰股份管理层问题一字未提，甚至保荐方国信证券研究员王念春还发布了创新产品推动公司持续高成长的研究报告。

但事与愿违，兆驰股份一季度净利润增速仅2.48%，进入2011年以来暴露的各种问题更是大跌眼镜。

2月份深圳证监局进行合规核查，3月3日董秘叶永青辞职，4月1日监事会主席陆婷辞职，同日监事章岚芳辞职，两人改任其他职务。

但高管辞职只是它问题的冰山一角，更多问题在深圳证监局的现场核查中露出水面，上市公司独立性、公司治理、信息披露、募集资金管理和使用、内部问责、重大差错责任追究制度以及印章使用登记管理等诸多问题一一浮现。

遗憾的是，这么多问题在券商研报中竟然丝毫没有得到反映。

从兆驰股份6月份上市到现在一季报发布，在所能查询到的15篇研究报告中，只是将笔墨用在了兆驰股份液晶电视、数字机顶盒、视盘机、多媒体音箱、组件及材料等几大业务，以及国外产业订单将更多向国内企业转移方面，而对兆驰股份的管理层风险都没有予以揭示。

一位曾经发布报告的券商研究员表示，兆驰股份管理层的风险的确值得重视，只关注主营业部本身而忽视管理层的做法肯定是不正确的。但该研究员同时告诉理财周报记者，由于管理层风险难以用数据衡量而且白纸黑字写出来不利于日后与上市公司沟通，所以一般都是通过盈利预测将其暗含在内。

理财周报记者发现，在中信证券4月28日发布的一季报点评中，就已经将其对兆驰股份2011年的盈利预测从去年1.07元/股调低至0.90元/股。

事实上，无论兆驰股份公司治理不规范是否严重，兆驰股份的业绩增速已经出现了大幅下滑。

上市前的2009年，兆驰股份净利润2.5亿，同比增长156%;去年2010年，兆驰股份净利润3.4亿，同比增速37%;而今年一季度兆驰股份的净利润仅同比增长了2.48%。如此下去，兆驰股份只恐陷入负增长境地。

错误研报6宗罪：分析师成扯线木偶，公司和基金都不得罪，看空也评推荐

理财周报记者 张静/文

“这家公司虽然现在业绩下滑，但是还是有亮点，就给个持有的评级。”

一行业分析师对记者称。

目前国内各大证券公司的行业分析师的研究报告是投资者接触最多的卖方报告。读久了研究报告的人不难发现，几乎很难见到有“卖出”“减持”“回避”等评级的研究报告出现。而近期出现的研究报告与上市公司实际情况不符、券商研究报告与自身公司自营投资步伐惊人一致，基金大佬们对研究员施加了怎样的压力，究竟证券公司的研究报告是一个什么角色，研究员的立场是什么?让我们来一一解读。

谁在看研究报告

目前券商研究所提供给市场研究报告一般分为宏观研究、策略分析、行业研究和公司研究，以及一些相关专题等。

一般的证券公司都有自己的研究所，即使没有几个研究员或者以经纪业务为最主要业务的证券公司都会有自己的分析师，小型券商中行业分析师太少，往往都覆盖不了整个行业，而实习生多过正职人员的情况也不是一家两家。

使用这些研究报告的使用者中，最大的客户来自基金，尤其是大型的公募基金，他们是研究所的最需要搞好关系的客户，券商自己的经纪业务，自营业务，券商集合理财，以及私募基金等。

由于卖方的分析往往有“注水”成分，导致基金等买方分析师也要变得更加火眼金睛。

分析师的压力

卖方分析师也像演艺明星一样需要奖项来抬高自己的权威性。在目前国内的比较接受的卖方分析师奖项评选中，新财富的“新财富最佳分析师”和证券市场周刊的“水晶球奖”是较为市场公认的。获奖后，无论是薪金还是高升机会都大大增加。然而奖项的评委却主要是他们的客户：公募基金、私募基金、保险、QFII等研究报告的机构使用者。因此这些机构既是客户又是评委，是分析师们的上帝，不敢轻易得罪。

因此常常有投资机构和分析师联合作战拉升股价的坊间传言，而事实也不乏此类事例。如后面的主题文章中提到的重庆啤酒(600132.SH)，作为基金重仓的股票，想要看到下调的券商评级非常难，而兴业证券更是连续坚决写了26份推荐的报告。

当然也不仅仅是受到基金方面的压力，证券行业本身靠天吃饭的特点也决定了分析师们报喜不报忧，过度“乐观”的天性。

从分析师们对行业和公司的评级中可以看出。不同的证券公司对行业和个股的评级分类不完全相同，行业老大中金公司的评级用的是绝对涨跌幅：分析员估测12个月之内绝对收益20%以上为“推荐”、10%~20%为“审慎推荐”、-10%~10%为“中性”、-20%~-10%为“减持”、-20%以下为“回避”;而国泰君安则采用相对沪深300指数的收益来判断，相对沪深300指数下跌5%以上的就会被评为“减持”，还有概念模糊的评级，如金元证券，其参照标准为“大盘”，股票价格在未来6个月内超越大盘15%以上的将被评为“买入”。

研究报告6宗罪

从主题文章中提炼出来的问题研报，主要可以归结为6种类型。

第一宗罪：研报是上市公司事实严重背离。以近期深陷中国宝安石墨矿漩涡的平安证券、湘财证券等为代表的案例。虽然中国宝安自身对石墨矿的态度暧昧，也揭露分析师在对上市公司尽职调查时的大意。

第二宗罪：预测能力几乎等于瞎猜。主题文章中提到的世纪瑞尔、雷曼光电等是典型的例子。分析师们在估值和判断的时候常常显得迷迷糊糊，被上市公司忽悠也是常事。

第三宗罪：研究不够深入，草草发布。看看汉王科技和新上市的瑞凌股份，分析师们的评级可以忽上忽下，而调整的根据却常常让人大跌眼镜。“其实很多分析师也很年轻，要想很好的掌握一个行业，少说也要好几年，这些分析师，也是跟着形式走，随波逐流，现在分析师年轻化的趋势很严重。”一位券商对记者表示。

第四宗罪：报喜不报忧，利空后噤声。分析师们一手要跟大客户们打好交道，一方面也要跟上市公司打好交道，好对利空利好先知先觉。

因此下调上市公司评级的事情常常难以下笔。绿大地董事长出事后，公司的经营危机暴露，然而却几乎见不到之前写他的券商发布相应报告。

第五宗罪：给基金重仓股唱多。看看重庆啤酒的前十大流通股股东吧，大型公募基金抢扎在里面，兴业证券有26篇唱多的研报，然而重庆啤酒的大利好——关于疫苗的项目，已经快10年了。

第六宗罪：新股定价跟着一级市场走，没有独立判断。2011年可以说是打新的灾难年。二级市场的分析师们往往会给新股寻找一个亮点进行放大来配合高估值，然而几乎不提公司的经营风险。

你说这样的研报你看着，能不秉持怀疑的精神吗?

接下来的主题文章中，我们从涉及到的券商研究报告的时点出发，找出前后两季的机构持股情况。

所计算的盈亏表明的是上一季度持有的股票在发布研究报告后的这一季中的相对盈亏，上一季度的持股成本选用上一季的平均股价来计算，而研报发布当季的价格也同样选用当季的平均股价。

这样可以测算出在研报发布前持有的股票的平均盈亏，因无法得知持股机构明确的成本价和减持时的价位，就一律采用平均股价进行估算。而在研报发布当季机构的增持、增持、新进和退出等动作则表明着机构对后市的真实看法。