科创板给VC/PE出新题丨首席评论

科创板上市企业背后离不开VC/PE的支持，同时，科创板的诞生也给VC/PE 提出了新要求。第一财经《首席评论》资本助力科创企业成长特别节目，为您精彩呈现。

VC/PE是科创企业背后的有力支柱

设立科创板并试点注册制，是中国资本市场的标志性、历史性事件。7月22日，首批25家科创板企业开市交易！他们背后有着一大批私募股权、创投基金的身影。经中国证券投资基金业协会初步统计，首批25家科创板企业中，共23家企业背后得到了私募基金投资，占比达92%。私募基金在投产品共228只，为23家科创企业提供资本金约124亿元。其中，私募产品获投最集中的企业有多达41只产品投资，10只以上产品投资的企业共9家，占比39.1%。投资本金最集中的企业获得约25亿元的投资，获得10亿元以上投资的企业共6家，占比26.1%，获得2亿元以上投资的企业共12家，占比52.2%。这些企业发展背后离不开创新资本的支持。

基金公司在企业尚未上市的前期阶段，能发挥其强大投研能力和专业团队优势，通过深度了解企业运作管理情况，挖掘未来发展前景良好、低估值、具有重大投资价值的优质企业，通过参与科技创新企业的投融资业务，为其提供直接融资来源，为科创板培育和孵化优质企业，为整个市场的长期稳定发展打下基础。

毅达资本董事长、创始合伙人应文禄认为，私募机构助推了中国科技企业的发展，且随着时间的推移，私募机构对科创板的贡献度会表现得越来越明显。

苏州艾科瑞思智能装备股份有限公司董事长王敕回想，在其公司刚刚有了销售，还是亏损的状态时，风投就开始以股权融资的方式给了他们进一步的投资。王敕表示，在早期的时候，科创公司不仅需要钱，更需要资源，需要投资公司帮忙去推介客户，打开市场，甚至引进人才，因此，早期的投资公司对他们帮助很大。

科创板为VC/PE打通了新的退出渠道

此前，想在A股主板、中小板或创业板上市，盈利是一条硬标准。比如主板要求连续三年净利润均为正且超过3000万，创业板则要求连续两年盈利，且净利润累计不少于1000万元。不少科创企业虽然拥有关键核心技术，拥有良好发展前景，但由于前期研发投入大、未到产出期，盈利周期长，受困于财务指标无法上市。因此，投资科创企业的私募股权、创投机构后期退出渠道有限，投资压力大。而如今，科创板的诞生给未盈利的科创企业敞开了大门，为私募股权、创投机构引入了新的退出渠道。

源星资本董事长、管理合伙人卓福民表示，“投早、投小，本来以为是没希望的。比如投生物医药类的，还没有收入、盈利，根本上不了市，现在上市了，我的基金在基金生命周期里就可能退出了，大家愿意做这个事了。”

应文禄也认为由于科创板的推出，从VC、PE、并购一直到科创板的退出通道打通了，形成了非常正向的循环，极大地鼓励了私募股权投资机构投资科技企业的热情，也鼓励私募机构往科技型企业的早期阶段去投。因为科技是一个长周期的过程，可能过去没有一个专门板块对应，所以很多私募产品投科技企业的时候是有一些压力的。他们更多会有一些类似于吃快餐，能够尽快产生效益的想法。“过去你看科技型企业，从天使轮到A轮、B轮、C轮甚至还有D轮，那轮次非常多，是因为不断需要资金，后端没有退出通道。现在因为有科创板的退出通道以后，极大地缩短了融资的节奏。可能到了A轮、B轮，一看市值10到15个亿，就符合了科创板第一套体系的标准或者第二套体系的标准，他们就选择去科创板上市。”

科创板如何重塑VC/PE的投资策略

科创板上市规则中，针对企业的市值和财务情况设置了五套上市标准，企业可任选其一。其中，仅有一套标准对盈利提出了硬性要求。科创板这五套标准强调市值，淡化了盈利指标，增加了研发投入比等指标。这种制度的创新也将重塑VC/PE的投资价值观。

卓福民表示，原本在VC/PE界里，大概一半以上并不是投在高科技里面，而我国现在最需要的是高科技的驱动，所以科创板一推出，大家觉得原来这些企业这么好，他们的估值这么高，速度又这么快，又是注册制。所以有相当一部分基金都明确把追风口变成追风向，也就是投小、投早、投高科技。

应文禄认为，科技型企业和过去互联网快模式的打法不太一样，科技的周期比较长，但可能获益也比较大。因此，投资机构需要有足够的耐心去陪伴它。“极大地培育了私募投资机构真正做长期价值投资的思维，如果在未来10年到20年，我认为科技是一条非常重要的投资主线，大家都能把思维转换过来，真正避免过去看谁投得比较快，看谁很快上市，所谓创造奇迹。我觉得这个时代可能在慢慢转变，甚至有人讲小孩读书要去学理工科，不要都去学金融，商科和理工科结合在一起可能更好做投资。”

有了科创板，VC/PE将改变其估值体系

有了这样价值取向和思维方式的转变，VC/PE的行为方式自然也会发生变化。

卓福民表示，原来的估值都是财务指标，讲市盈率。现在科创板推出以后，有了新的指标，所以整个估值体系会发生比较大的变化。对科创类的企业跟生命周期怎么结合，跟行业怎么结合，有没有方法的创新等等都会带来一系列的变革。

专业耕耘是VC/PE投资科创企业的核心竞争力

科创板的推出，对VC/PE来说既是机遇也是挑战。科创板强调企业的“科创”属性，在《上海证券交易所科创板企业上市推荐指引》中明确提出优先推荐三类企业上市：一是突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，二是新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业；三是互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合的科创企业。然而，投这些领域，是需要投资机构具备极强的专业性的。

在卓福民看来，科创板会给VC/PE整个行业带来较大的震动。因为投硬核科技要求专业耕耘，而专业耕耘对VC/PE来说要求是非常高的。“比如说投人工智能、集成电路、半导体，那是非常专业的，若是不懂，根本没有办法投。比如说集成电路另外一个产业，封装测试行业，现在中国封装测试企业也有两三家进入世界前十位，20年前根本没有。这是我们搞创投做PE的不断支持才有的结果。”

科创企业需要投资人懂科技

懂科技不仅是VC/PE对自身能力的要求，同时也是被投企业的需求。被投企业也需要对投资机构的能力进行考察。

在王敕看来，目前在投融资市场里面，真正懂行业的风投非常少，能够提供资源的风投更少。他希望科创板能够凸显“科创”两个字，汇聚更多懂行业的、专业的投资机构来关注科创行业，而不仅仅只是一个普通的融资平台。

VC/PE如何甄别企业科技含量？

有了科创板，科技含量就成为投资公司考察项目的重要标准，有着多年投资科技型企业实战经验的应文禄，总结了一套简明又实用的甄别方法。

应文禄表示，他们会看企业创始人本身的技术背景，是否具有技术DNA。另外，从企业的技术积累来看，他们也可以去甄别企业是否具有自主技术，是真正的原创技术还是吸收消化技术？是底层技术还是应用层面的技术？“比如说这个企业所在的行业位置，可以看有没有拿到国家或者省里面的重大科技成果，有没有参与国家标准的制定。再比如说对科技含量的判断，可以看他的朋友圈。如果下游的用户都是顶级用户，对上游的原料供应者也是非常挑剔的。就像华为选择供应链上的企业都经过反复筛选反复试错反复培训，构成一个长期的合作关系。我们有科技十问，所有项目涉及到科技企业的时候都要把这十问拿出来，看看够不够。我们投了700多家企业，70%的企业都是科技型企业。”

VC/PE如何判断科创企业商业价值？

在商言商，投资科创企业，除了要懂科技，还得考虑企业的商业价值。因此，VC/PE对科创企业的核心技术研发能力，知识产权界定，以及商业延展性等变量也十分看重。

在卓福民看来，私募股权投资机构投硬核科技企业时，第一看赛道，看行业发展的空间有多大，看它的成长性。第二看赛车，也就是看企业的核心竞争力，核心技术、核心技术自给率，比如知识产权来源于哪里？是不是自己的？如果是联合开发的，法律上是否界定得非常明确？“同时这个知识产权的延展，比如说一个核心技术，在好几个产业里面可以去扩展，那我们就比较兴奋。”卓福民补充道。第三看赛车手，比如团队中领军的科学家是谁？更重要的，因为不是投研发，而是投科创类企业，所以私募股权投资机构必须要求在团队里有科技和产业双栖的创业家。在赛道、赛车、赛车手三方面平衡的企业，VC/PE才能投。卓福民还提出，科创类企业在行业里是一个跟跑者、助跑者还是领跑者是很重要的。“如果你是一个领跑者，你的估值肯定高于助跑者，助跑者的估值肯定高于跟跑者。”

初生的科创板未来的路怎么走？

被寄予厚望的科创板是我国多层次资本市场增量改革的试验田。试验才刚刚开始，新的制度创新还正在路上。不论是企业还是投资机构，都希望能看到更加美好的科创板。未来制度创新还有哪些空间？对此，私募股权投资人也提出了他们的建议。

卓福民认为，支持科技创新实体企业，不仅要通过VC/PE一级市场，还要通过二级市场来体现。科创板注册制试点强调以信息披露为核心，信息披露数据的来源是需要包括券商、会计事务所、律师事务在内的这些中介机构看门人帮忙看住门的。

应文禄表示，科创板目前申报的148家企业其实都是细分行业里的隐性冠军，是将来能够成长为科技巨人的企业，只是需要时间的沉淀。同样，卓福民也希望广大投资者，特别是股票市场的参与者，能给市场一定的空间。“不要一波动了，就觉得要割韭菜了，镰刀太多，韭菜太少，不是这么回事。一个资本市场的完善需要时间，美国花了200多年，我们才20多年，我们还很年轻，还是一个婴儿。所以，必须给婴儿一定的容错机制。”

第一财经《首席评论》出品

编导 赵楚琪

主编 芮晓煜

制片人 尹淑荣