全球经济承压 他建议耐心等待入场时机︱投资人说

张智威 博士 保银投资总裁 首席经济学家

拥有美国加州大学圣地亚哥分校博士学位

曾供职于国际货币基金组织、香港金融管理局

历任中金公司（CICC）中国经济学家

德意志银行大中华区首席经济学家并且负责中国股票市场策略

2019年加入保银投资，担任PinPOINT保银投资总裁，首席经济学家

第一财经：你好张总，感谢接受我们的专访。第一个问题，我们看到近期在海外加息等一系列影响下，全球经济也面临压力，这些压力在什么时候才能真正过去？

保银投资：我们觉得现在市场上主流的预期是认为加息周期会在明年一季度左右结束，但是这种预期在过去的6个月到一年的时间内，一直是在往后推的。所以市场一直都觉得在未来比较短的时间内，美国的通胀就能够降下来，美联储就能够停止加息，但是这个预期一直都是错的。所以虽然现在我们离年底越来越近，但是我觉得还很难说。虽然大概率在明年一季度，美联储的加息就能够停止。如果从风险的角度来说，如果市场错了的话，可能就会是更长的时间。

世贸组织预测2023年全球贸易增速将大幅放缓

电子产品进出口已呈下降趋势

第一财经：我们也看到近期世贸组织发了一份预测，提到因为多重冲击对全球经济的影响，预计整个2023年全球贸易仍将会维持低迷的状态，您对此怎么看？

保银投资：我们觉得现在已经是比较确定的了。贸易方面，全世界的进出口都会放缓，这个应该是大概率事件，而且已经在很多的数据里开始显现了。比如像最近电子产品的进出口，因为电子产品比较敏感，过去在世界各国家的经济周期里,它是会比较快出现回调的。在最近的这一两个月里，我们看到了工业品中，尤其是TMT这个行业进出口的回调是比较明显的。所以往下走，我们觉得可能不用等到明年特别晚的时间，甚至在今年的四季度就可能会开始出现进出口的放缓。

中国拥有较完整的产业链 在全球经济放缓背景下更有韧性

第一财经：在全球经济面临这样的一个压力背景下，您如何看待中国经济在其中的韧性和能力？

保银投资：实际上中国的进出口一直比全世界进出口的增速要快一些，在过去的这一两年里，一直比市场的预期也表现得更好一些。主要的原因是咱们的工业链比较长，比如汽车这方面就是一个特别明显的例子。在过去的两年里汽车出口的增长速度非常快，所以它弥补了很多，像房地产比较弱的时候，汽车出口的增长速度是比较快的，所以咱们整体经济的韧性就显现出来了。虽然咱们进出口的增速一直是比世界整体水平高，但是在大环境逐渐放缓的情况下，进出口的增速恐怕也会有一定的回落。

A股、港股估值均处于历史低位 安全边际相对较高

第一财经：其实近期有很多国内的机构也在发声表示看好市场，认为市场处于底部的区域。而且8月份的数据也表现出经济有了一个弱复苏的迹象，他们预计四季度可能大概率会维持复苏。您对此是怎么看的？

保银投资：我觉得现在确定性比较大的事情就是估值确实是比较低了，如果看中国资产的话，回调都已经比较大了。如果看A股估值水平，跟历史平均水平比较，肯定是低于历史平均水平的。港股就更不用说了，港股的估值可能是接近历史最低的水平。所以相对来说它进一步下跌的风险比较小一些，安全边际相对比较高一些。但是具体什么时候能够反弹？就是要看经济反弹的力度怎么样。在四季度，现在我们能够看到的数据是有一点企稳的，但是反弹的力度并不是非常大。从经济的一些高频指标来看的话，在这种情况下可能我们还要继续观察。

等待海外加息周期结束

第一财经：所以在您看来四季度的行情，或者说市场风格会如何演绎？

保银投资：我觉得往下走的这一两个月，市场还是在等待。我觉得市场在等待更多的信号。尤其是从全球的角度来说，投资者实际上都是在等待，包括在欧美的投资者。因为最主要的原因就是美国的加息周期什么时候能够有比较大的确定性。如果我们能够看到美国的通胀开始比较明显地下降，当然现在还没有出现这种迹象，这只是大家的一个预期而已。如果美国的通胀能够连续两个月都是在下降的，或者美国的失业率开始有一定的上升，出现了美国经济放缓的趋势的话，我觉得全球的市场都会喘一口气。新兴市场的整体走势就会好一些，中国也会从中受益。

港股已处在历史低位 未来继续下行的风险并不高

第一财经：您刚才也提到港股处于历史低位，我相信跟您相同观点的人是非常多的，您如何看待港股未来的投资机会？

保银投资：我觉得港股是有机会的，还是回到刚才我们提到的，它介入的时机点是什么时候？港股有一个比较麻烦的事情，就是它受海外市场的影响比较大。所以美国的加息周期，这些事情站在现在这个时间点还没看到一个特别明显的转机。如果这个事情它开始反转，有可能会转得很快。比如说像加息的决定，在今年年中的时候，有段时间美股突然走了一个反弹行情，就是投资者的判断突然发生变化。所以这种事情如果发生的话，也可能会转变得很快。比如说美国的通胀如果突然出现下降，那就可能会出现这种整体的情绪翻转，对于港股就会有一定的帮助。这方面我们一直在关注，一直在看这个机会。我觉得实际上因为它下跌幅度确实已经很大了，所以下行风险并不多。主要我们关心什么时间点是一个比较安全的介入时机，能够抓住后边反转或反弹的过程，我们要能够去尽量抓住这个时间点。但我觉得现在还很难说。

未来三个月 国际油价或仍将维持高位

第一财经：近期国际油价有一个持续走高的表现，在您看来，未来这种高油价是否会持续？又会持续多久？

保银投资：我们觉得油价的震荡幅度是比较大的，最近油价又有一些上升，我们觉得至少在短期来看，油价是易涨难降的，维持在高位的可能性会高一些。因为现在有比较大的供给问题，“欧佩克+”做出的减产决定对市场是有比较大的冲击的，它一般做了决定短期是比较难去迅速改变的。同时现在进入到冬季，对于取暖，对于各个方面的能源需求还是蛮高的，在供给方面难以在短期内找到一些新的能源来替补石油的消费。所以我们觉得油价在未来三个月左右可能是维持高位的状态。

高油价已开始影响全球产业链

第一财经：在您看来这样的高油价，它会对产业链以及市场带来怎样的连锁影响？

保银投资：实际上这个事情已经发生了有一段时间了，就是对全球的产业链，我们已经看到正在逐渐地传导到各个产品的价格中去。这也是为什么全球的投资者比较担心美国的通胀能不能下来。我们可以看到像德国这些老牌的工业强国，它们的通胀一直是居高不下的，虽然经济已经有一定的放缓，但是通胀一直居高不下。可能就是因为像能源等的这些价格，逐渐地影响到了整个产业链中从低到高的各个产品的价格。我们觉得全球的通胀即便是能够下来的话，它下来的幅度或速度可能会比较慢一些。就是因为它已经有一些涨价的因素，已经在工业品的定价机制中是算进去了的。所以一旦价格涨了，其实它往下降是比较困难的。

短期继续看好能源板块

第一财经：近期的海外能源股走势是相对比较不错的，您怎么看未来能源股整体的投资机会？

保银投资：短期来看我们觉得能源板块还是不错的，这里边当然有刚才您提到的油价比较高的原因。另外我们从略微长一点的周期来看，现在全世界投资者对通胀这个事情越来越担心。虽然大家觉得美国通胀有可能会逐渐下来，但是对通胀整个中枢的预测，就是未来5年通胀的中枢预测，可能比10年、20年前的平均水平要高。所以对于抗通胀的这种资产的需求，可能会比以前要更高一些。

两三年前大家看大宗商品，并不觉得它是一个特别大的投资的资产，更多的是一个工业的需求，现在不是了。我觉得现在能源，包括矿产已经成为大家觉得在整个资产配置中，长期来看占的比重可能会高一些的品种。把它作为一个抗通胀，同时又有实际需求的这么一个产品。这个是现在资产管理界的一个变化。

建议投资者短期以谨慎态度对待市场

第一财经：您建议投资者在当前的背景下，以怎样的思路或资产配置去应对市场的不确定性呢？

保银投资：我们觉得站在这个时间点，是不是未来这几个月的波动率会逐渐下降，我觉得很难说，因为还有太多不可预期的因素。所以在短期，我们是建议大家谨慎一些，耐心等待时机。确实有一些资产已经跌的很多了，有一些买入的标的可以去看。但是什么时间介入市场，我觉得应该再耐心一些，再等待一下时机。

以个股对冲策略应对宏观不确定性

关注新能源车等领域机会

第一财经：当前保银投资是以一个怎样的策略或思路来应对市场的呢？

保银投资：因为我们的投资策略一直都是个股对冲的策略，所以在非常高波动的情况下，我们最主要的一个原则就是要做好对冲。就是更多去关注行业中或者公司层面的好消息和坏消息，尽量避免去判断大的市场会涨还是会跌，尽量避免去做这种单边的判断。因为这种判断在高波动的市场中是很容易犯错的，我们觉得资产保值是现在更重要的一个考量。所以我们觉得对冲做好，尽量去聚焦在行业中个股层面的一些机会，尽量对冲掉所有的宏观风险，这是我们现在做的一个主要的策略。

因为现在我们只能看一些确定性的，比如像新能源这方面的长期机会，我们一直还是在关注。另外像汽车行业在过去的两年里，走得都非常好，我们也一直比较关注这方面。但是汽车是 一个制造链，不仅仅是整车，后面还有一些电池、配件等产品，我们也都在关注。所以有一些行业实际上是做的不错的，能够走出跟整个宏观趋势不太一样的走势，我们也一直在关注相关的一些机会。也是现在投资者非常关心的一个事情，未来两三年可能会变得更重要，跟国家安全相关，食品安全相关，类似于这样的一些主题，我们现在是比较关注。