交易员详解离岸人民币为何暴涨：没人有胆量大仓做空

8月15日夜间，美元／离岸人民币一度站上6.95，“破7”恐慌重燃。峰回路转，上周四开盘后，人民币节节攀升，不断攻破了6.93、6.87关口，连涨四日共计近1000点，目前在6.84附近站稳。

这一“V型”反转背后究竟蕴含着什么交易故事？2018年人民币快速对美元走跌近10%，究竟有没有当年的“大空头”推波助澜？交易员又是如何看待未来的市场变化？

“现在离岸人民币的交易量很小，因为毕竟没有人愿意在6.9的点位轻举妄动，但也因为交易量小，一有风吹草动，就容易大涨大跌。比如腾讯业绩不佳的那一天（上周三晚），美元/离岸人民币一下冲到了6.95，我当时就在那里看涨人民币了。结果第二天果然如此。一开盘就已经到了6.93，中国率团访美的新闻出现后就进一步到6.91，到了当日下午传出离岸流动性收紧的消息后就到了6.87。其实在消息传出之前，市场就已经在自我修正了。”某离岸外资行外汇交易员韩磊（化名）对第一财经记者回顾了当日汇市的剧烈波动情况。

“其实今年根本没有所谓的‘离岸大空头’，2015、2016年‘大空头’要比现在多得多，至少有4到5倍。但当年那些做空人民币的对冲基金也被打爆了，因此今年的仓位很轻。”多位交易员对第一财经记者表示，对于交易员而言，不论长期看中国经济基本面是好是坏，当前必然是顺势做多。

渣打大中华区金融市场宏观交易部董事总经理冯思果此前在接受第一财经采访时也称，今年对冲基金做空的偏好十分克制，有些在6.75左右的点位也已获利了结。今年以来人民币双向波动扩大、央行操作更为市场化，这些都是积极的进展。

离岸人民币暴涨千点背后

截至北京时间8月22日18：40，美元/离岸人民币报6.8393；美元/在岸人民币当日官方收盘价报6.8460，较上日官方收盘价跌80点。在岸和离岸价格已经几日倒挂，显示离岸气氛已经好转。

自上周四以来，一系列消息促成了这波大涨。上周四午间，《人民日报》称，“应美方邀请，商务部副部长兼国际贸易谈判副代表王受文拟于8月下旬率团访美，与美国财政部副部长马尔帕斯率领的美方代表团就双方各自关注的中美经贸问题进行磋商。”这一消息令“破7”恐慌缓解。

当日下午的另一则重磅消息彻底逆转了市场预期。某外媒率先传出，鉴于近期离岸人民币价格波动较大，即日（8月16日）起，上海自贸区分账核算单元（FTU）的三个净流出公式暂不执行，各银行不得通过同业往来账户向境外存放或拆放人民币资金，同时不得影响实体经济真实的跨境资金收付需求。

“在这一消息影响下，离岸人民币暴涨了800点，一下子到了6.87附近。虽然影响的实际资金量并不大，但是对市场情绪的影响很大，尤其现在离岸人民币市场的交投本来就很清淡，有消息的情况下极容易大涨大跌。”韩磊说。

当日，多位中资、外资行交易员都对第一财经记者表示，明显感觉离岸人民币流动性收紧。路透终端显示，离岸人民币隔夜掉期隐含利率上周四盘中一度大涨264个基点至3.570%，最新则报2.372%；一年期的掉期隐含利率则一度涨85个基点至3.990%，最新报3.660%。

到了上周五，离岸人民币也维持稳步升值之势。当日一周期人民币HIBOR（香港同业拆借利率）涨117个基点，创去年11月22日以来最大涨幅，一年期涨55个基点，更创2016年12月来最大涨幅。离岸人民币流动性持续收紧。

再到这周二，美国方面的消息也不断打压美元、刺激人民币走强。美国总统特朗普接受采访时表示，他并不赞成鲍威尔领导的美联储加息的决定，他相信美联储应该更宽松。相关言论曝光后，美元迅速走弱，非美货币走强；此外，特朗普前私人律师迈克尔•科恩针对其一系列指控认罪。随后美股期货重挫，黄金应声上涨，美元进一步走低。

“就是这一连串的事件，一直到这周三，离岸人民币始终维持稳步上升的大趋势。”韩磊表示，其实即使央行不出手干预，人民币也不会破7，“毕竟没什么人敢轻易在6.9以上再追的，我们在6.95的点位就已经看涨人民币了”。

没什么离岸“大空头”

今年4月以来，人民币快速对美元大跌10%，自然而然地会有人揣测，当年恶意做空人民币的势力是否又卷土重来？

第一财经记者也采访了多位离岸大行交易员和对冲基金经理，事实恰恰相反。

“在2015年人民币一次性贬值后，海外对人民币悲观到了极点。美国纽约某著名对冲基金专门做空人民币，主要交易人民币看空期权，体量高达几十亿美元。这绝对不是个案，但其实2016年、2017年他们在做空人民币方面都栽了大跟头，现在根本没有大仓位做空的胆量。”韩磊称。

2016年开始，做空盘在离岸人民币市场盛行，一度导致人民币两岸汇差急速扩大。德国商业银行高级亚洲经济分析师周浩对第一财经记者分析称，当时离岸做空盘一般选择在拆借市场借入离岸人民币从而购汇（即买美元），再通过远期市场结汇获取收益。“简单来说就是借人民币来炒人民币贬值——先借进来人民币，再买美元，等着它涨，涨到一定程度把它卖掉，这被称为结汇，而结汇本身就是取利。”

然而，这个逻辑在2017年年初时彻底逆转。首先央行加强了跨境资本流动管理，此外，央行也通过收紧离岸人民币流动性，抬升了资金成本(空头拆借人民币利率上升)，空头被迫结汇平仓，空头的踩踏引发了快速去杠杆的发生，造成人民币大涨。

“当时，连一个著名的德州基金经理都开始说，‘我们之前对人民币极度悲观，但现在输惨了，我们决定要看多人民币了！’我就笑着对其他交易员说，现在就是美元／人民币反转的时刻了，果然反转就来了。2017年，人民币对美元涨了将近10%，一度触及6.25附近。”韩磊告诉第一财经记者。

“即使今年美元强势走升、人民币连续走贬，但这主要是市场供求因素决定的，‘大空头’并不是主导。”他称。

冯思果也对记者表示，“在这一轮市场变动中，即使有些对冲基金看空人民币，其建仓规模也比2015～2016年小很多，而且会用比较保守的期权策略来交易，期权执行价距离当时市场的汇价差别不大。”而从交易量来看，2015、2016年的恐慌时期交易量大幅攀升，但相关数据显示，如今在岸即期汇率的交易量约为每日200亿～300亿美元，变化基本不大。

中期人民币预期稳定

未来人民币怎么走？这一问题背后存在了很多不确定性，包括美国经济强劲程度能维持多久、中美贸易磋商如何进行、各国货币政策分化的情况等。但就目前而言，交易员们都表示，不敢轻易做空人民币。

多位交易员对第一财经记者称，在中美磋商概率较大、特朗普持续抨击强美元的背景下，作为交易员还是要顺势而为，长期不论对中国经济持悲观还是乐观态度，也不可能在6.9附近轻易做空人民币。

也不乏观点认为，即使中国经济出现下行迹象、经常账户顺差收窄，但和那些有大量经常账户赤字、受资本流出影响巨大的新兴市场国家相比，目前10%的贬值幅度也可谓跌出了安全边际。

此外，之所以今年人民币贬值速度如此之快，“除了美元走强，还因为7、8月是中资银行企业在H股付股息的集中时段，有相当大的购汇（每月高达近1000亿美元的量），因此市场也可能超调。”冯思果称。

近期，美元也面临一定压力。“从头寸来看，美元对几乎所有G10货币头寸均处于极值，周期性估值模型显示美元被高估了2%左右，这种拥挤的交易也可能会物极必反。”FXTM富拓中国市场分析师钟越对第一财经记者表示。

此前，土耳其里拉危机引发的避险情绪加剧了美元涨势。不过，过去一周，随着危机的缓和以及中美有望8月底重启贸易谈判化解争端，全球冒险情绪回归，非美货币反弹。特朗普的“炮轰”也导致美元及美债收益率应声下跌。

中国社科院学部委员余永定近期对第一财经记者表示，“以中国目前的形势，人民币很难再出现大幅度贬值的情况。当前，动用外汇储备稳定汇率是得不偿失的。” 在他看来，汇率自身就是一个调节器，央行应该退出常态化干预，但中国资本管制的放开仍需要审慎。