派瑞股份收入依赖大客户，许继电器业绩大跌还能否助其登陆A股？

高度依赖单一客户，一直是证监会对IPO审核的重要关注点。

西安派瑞功率半导体变流技术股份有限公司（下称“派瑞股份”）过去三年多的收入，大约一半是依赖上市公司许继电气（000400.SZ）。

然而，许继电气刚刚预告了大幅下跌的2018年业绩，在派瑞股份的招股说明书当中，保荐机构中金公司没有对此作出解释和风险提示，招股书也只是披露了派瑞股份2018年上半年业绩。

除此以外，派瑞股份还要面临着中车时代电气（03898.HK）、台基股份（300046.SZ）等已经上市对手强有力的竞争，一旦上市后能否在激烈的竞争中脱颖而出，也成为一大疑问，这也将成为派瑞股份需要说服投资者的问题。

许继电气贡献收入“半壁江山”

派瑞股份招股书称，公司主营业务为电力半导体器件和装置的研发、生产、实验调试和销售服务，公司产品可分为高压直流阀用晶闸管、普通元器件及电力电子装置三大类。

2018年上半年，派瑞股份来自许继电气的收入达到6761.11万元，在总营收中所占比例达到47.08%；2017年这一数字甚至超过“半壁江山”，达到52.48%，合共1.66亿元；然而在2016年分别仅有12.01%和3053.6万元。

为什么一年之间来自许继电气的收入，可以突然暴增四倍？对此，派瑞股份并未作出详细解释。“许继电气、ABB四方是公司报告期内的主要客户。成都维涵、天津天传和西安西驰报告期内均为公司的主要客户，公司向该三名客户销售普通元器件。”招股书称。

派瑞股份称，“客户集中度较高，原因在于公司的主要产品为高压直流阀用晶闸管，下游为特高压直流输电工程行业，终端用户为国家电网和南方电网。特高压直流输电工程为国家重点工程，对供应商技术以及过往成功经验有较高的要求，同时基于国家安全和战略发展等方面的考虑，国家电网和南方电网的合格供应商有限，使得公司下游行业集中度较高。发行人作为输变电工程的上游配件供应商，是国内仅有的两家能满足输变电工程技术要求的高压直流阀用晶闸管生产企业之一。”

作为派瑞股份的主要产品，高压直流阀用晶闸管的终端用户是国家电网和南方电网，直接客户是许继电气、北京ABB四方电力系统有限公司(下称“ABB四方”)和西安西电等电力设备提供商，该等直接客户通过参与国家电网和南方电网的项目招标获得订单。

由于高压直流输电工程的开标和开工在进度和投资规模上无明显规律，派瑞股份对直接客户的交货和确认收入依据工程项目的进度在年度之间存在波动，“因此从收入数据看，公司对各直接客户的销售规模在地域和年度之间亦无明显的规律或趋势。”

或许这解释了为什么对许继电气的销售额，会在2017年突然暴增超过四倍，但也为未来业绩变动增加了较大的不确定因素。

1月22日，许继电气发布的2018年业绩预告显示，2018年归属于上市公司股东的净利润为1.53亿元~2.27亿元，比上年同期下降63%~75%，预计每股收益0.1522元~0.2252元。业绩变动主要原因是2018年度，受市场竞争加剧及特高压工程建设进度放缓等因素影响，预计营业收入同比减少，产品综合毛利率降低，报告期归属于上市公司股东的净利润同比降幅较大。

2018年业绩大跌的许继电气如何为派瑞股份提供更多的收入保证？有着丰富保荐经验的中金公司，是否需要对此作出更详细的风险提示？

深圳某知名券商保荐代表人向第一财经记者表示，派瑞股份并未披露2018年下半年业绩，如果其主要客户许继电气业绩大跌，那么很可能对派瑞股份未来业绩有所影响，对派瑞股份而言如果更新招股书的话，需要对这种风险作出更详细的说明。

小规模如何竞争大对手

对派瑞股份来说，其较小的规模，面对着中车时代电气这种大型上市公司的竞争，到底有些什么优势？

派瑞股份承认公司规模偏低的问题：“从全球半导体行业的发展现状看，半导体行业集中度较高，国际上的半导体企业均为大型化综合性集团，不但有利于技术创新，也能够提升企业在经济周期中的抗风险能力。尽管派瑞股份在我国电力半导体行业特别是大功率电力半导体器件领域技术领先，盈利能力较强，但公司规模仍然较小，抗风险能力相对偏低。”

“随着公司的业务快速发展，公司在生产、技术、市场占有率等方面积累了优势，公司的产品与国内外主要竞争对手相比具有质量和技术优势。因此，在国内市场格局中，公司占据了主导的位置。基于此，公司需要长期资金来加大生产与研发投入，以在快速增长的市场中保持市场份额和维持技术优势。但公司通过内生发展所累积的资金已不能满足上述业务发展的需要，只能通过贷款融资等间接融资方式解决资金瓶颈问题，融资方式较为单一。因此，拓宽融资渠道成为公司发展的当务之急。”

目前，派瑞股份生产的高压直流阀用晶闸管在国内超高压和特高压直流输电工程中拥有较高的市场份额，主要竞争对手为中车时代电气。在普通元器件方面，派瑞股份称，凭借技术优势在大功率半导体市场领域占有一定的优势，主要竞争对手是中车时代电气和台基股份，中车时代电气以铁路市场为基础向电力设备等领域外拓，而台基股份在中小功率电力半导体器件市场占有一定的市场份额。

台基股份是中国电力半导体器件主要制造商之一，主要从事TECHSEM牌晶闸管及其模块的研发、制造和销售。台基股份依托中频感应加热市场的优势，近几年在中小功率电力半导体器件市场也占有一定的市场份额，2010 年 1 月在深圳证券交易所创业板上市。

2月27日，台基股份发布业绩快报称，2018年1~12月公司实现营业收入4.18亿元，同比增长50.05%，半导体及元件行业平均营业收入增长率为11.61%；归属于上市公司股东的净利润8575.69万元，同比增长60.63%。上述经营指标同比上升的主要原因为：半导体业务销售收入和影视业务收入均实现较大幅度增长。2018年度，台基股份着力调整和优化产品结构与市场结构，保持了功率半导体业务和泛文化业务的稳健发展。

有着两个如此强大的竞争对手，依赖许继电气的派瑞股份，将会如何突围？