创业板改革提速：借壳上市先行放开，注册制渐近

科创板平稳运行三个月后，创业板注册制改革呼声日益高涨。与定位于主要服务“硬科技”企业的科创板不同，创业板对各类创新创业企业拥有更强的包容性。

10月18日，证监会发布实施修改后的《上市公司重大资产重组管理办法》（下称《管理办法》），创业板借壳政策正式启幕。

证监会此前推出“深改十二条”颇为引人注目，而其背后是统领未来几年资本市场改革的一揽子规划。

证监会主席易会满不久前曾前往深圳调研，表示将加强对深圳资本市场发展的支持和指导，加快完善创业板发行上市、再融资和并购重组制度，推动注册制改革。证监会副主席李超10月20日出席第六届世界互联网大会时又表示，证监会“已制定了全面深化资本市场改革总体方案”，下一步将按照“稳中求进、做好协调、能办快办”的原则，加快推动落实落地。

在这套“总体方案”中，推进创业板注册制正是一个重要的组成部分。

预期渐趋明朗

“加快创业板改革。聚焦深圳中国特色社会主义先行示范区建设需求，推进创业板改革并试点注册制，完善发行上市、并购重组、再融资等基础制度，进一步增强对创新创业企业的制度包容性。”李超对创业板改革给出了更为明确的预期。

当前谋求更大发展的科技企业对资本市场支持需求迫切，而资本市场特有的风险共担、收益共享机制，在支持科技创新方面具有天然优势。比如资本市场的估值方法更加多元化，可以对科技创新企业准确定价并识别风险；股权投资具有独特的风险代偿机制，其收益可以补偿相应的投资风险；通过风险投资、私募、IPO、并购重组等方式，能够为不同生命周期的企业提供差异化、全方位的金融服务。

数据显示，今年前三季度，总计127家公司IPO融资1400亿元，其中计算机、通信、软件和信息服务类公司41家，募集资金近500亿元。科创板已上市的34家科创板公司“科创”属性比较突出，与数字经济直接相关的信息技术、网络通信、软件服务类企业合计19家，融资343亿元。在审企业中新一代信息技术行业占比达1/3，位列各行业之首。

创业板对战略性科技产业放开借壳上市，为达不到主板、创业板、中小板现行IPO规则的科技企业，在科创板之外，提供了一条更快获得资本市场支持的路径。相比而言，创业板实行注册制之后，对企业上市将更加包容。

对于创业板注册制落地时点市场多有猜测，由于近期有创业板开板十周年、科创板宣布一周年等特殊时点，有乐观者认为，创业板注册制改革或在近期有望开闸。不过也有接近监管层人士认为，节奏不会太快，“深改十二条”仍需逐条稳步推进落地。

“如果创业板注册制放开，我认为创业板的包容度要更高，而且市场更成熟。科创板目前还有很多隐性问题。”一位投行人士对第一财经记者表示，科创板的制度机制还需要一步一步完善。

注册制在创业板推开之后，科技企业面对科创板与创业板，又将如何选择上市板块？第一财经记者在最近一次证监会发布会上，向证监会上市部主任蔡建春提出了这一问题，他的回答是“企业自行选择”。

事实上，从监管层的顶层设计来看，科创板与创业板的定位存在明显差异，科创板更倾向于“硬科技”，主要服务于“符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高”的科创企业。证监会下一步还将出台再融资、分拆上市等制度规则，细化红筹企业上市有关安排，吸引更多优质科创企业上市等。

借壳上市先行放开

改革需要一步一步推进，但企业生命周期不等人。达不到主板及中小创的上市标准，又不符合科创板定位的战略性科技企业，创业板重组上市将发挥“一石二鸟”的功能——僵尸股“腾笼换鸟”，优质资产获得资本支持。

据蔡建春介绍，创业板借壳所包容的行业比科创板上市所确定的范围更大。科创板强调硬科技，战略新兴产业不一定要求硬科技，包容性会更强。

“总体上来讲，我认为修改后的《重组办法》相较之前更加市场化。”一位来自华东地区的大型券商投行负责人贺文（化名）对第一财经记者表示，由于行业会有波动，企业会有生命周期，导致部分上市公司陷入困境，这是很正常的。在他看来，如果不给这些上市公司腾笼换鸟的机会，也不利于提高上市公司的质量，不利于保护投资者利益。

新规修订对于激活创业板具有明显作用。4月前征求意见稿公布时，既有券商分析团队表示，并购重组的放松有利于提升上市公司质量，繁荣资本市场。由于放开创业板的借壳上市，对于创业板的壳公司，一旦资产注入，将极大地提升创业板质量，带动创业板整体估值上升。

截至10月17日，创业板排队企业174家。贺文表示，目前创业板借壳放开，对于融资需求较为急迫的战略性科技企业来说，是一个利好消息，也给未来创业板注册制腾挪出一定空间，预计到时候不会拥挤冲刺IPO。

借壳放开对创业板股票有何影响，是否会刺激“炒壳”？对此蔡建春认为，“炒壳是市场原因，和借壳本身没有直接关系，规则没有好坏一说，工具本身都是中性的，此前出现的炒壳乱象是监管问题，不仅仅在借壳领域”。

另外一位来自华南地区的投行人士认为，创业板壳公司供应增加了很多，配合证监会放开重组上市的很多限制，后续“壳费”不会被炒作，反而可能出现下降的可能。在未来创业板重组上市的案例可能会有所增多，同时对创业板的估值也是一个提升。

不过，蔡建春也表示，后续，证监会将继续完善全链条监管机制，支持优质资产注入上市公司。同时，持续从严监管并购重组的“三高”问题，打击恶意炒壳，内幕交易、操纵市场等违法违规行为，遏制“忽悠式”重组、盲目跨界重组等乱象，促进上市公司质量提升和资本市场稳定健康发展。

第一财经记者获悉，在征求意见期间，希望重组上市的财务指标中进一步去除营业收入等方面的约束的意见，出现频率较高。比如，是否应该进一步取消收入指标。对此，证监会表示，规则完善是持续的过程，证监会对相关指标问题会继续观察。