美国“直升机撒钱”来了，全球市场需警惕二次探底

目前，全球新冠肺炎确诊人数已超60万，拐点难测。美联储开启无限量QE（量化宽松）后，2万亿美元财政刺激紧随其后，其中“直升机撒钱”（Helicopter Money）成为焦点，即法案中的2500亿美元是直接发放给美国公民的现金补助。

“当前情况下，人们可能会用这笔现金购买食物和支付水电费，并把其余部分存起来，财政乘数有限，全球通缩趋势将影响企业盈利。”渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）对记者表示，“年初至今，全球股市跌幅在20%～30%，新兴市场货币多录得双位数跌幅，财政、货币刺激导致部分空头回补，上周推动风险资产反弹，但我们仍保持谨慎，经济冲击程度未知，股票和信用市场可能面临巨大的盈利、信用评级下调和监管变化的影响。”

“直升机撒钱”难解实体经济“冻结”

在2万亿美元刺激计划中，现金补助的实效或打折扣，尤其是在失业风险不断攀升的情况下。上周五，美国当周失业人数暴增至328.3万，大幅高于预计的164万，增幅达到33%，创2012年以来的历史新高。高盛预计，这只是“暴风雨前的宁静”，失业数据还会持续增高并再度刷新历史记录。

值得一提的是，刺激政策对遭受疫情冲击的企业所提供的5000亿美元援助（占GDP的2.3%）中，就包括财政部可能用来支持美联储提供商业信贷的4540亿美元贷款。一般而言，1美元的财政支持可以派生美联储10美元贷款，因此美联储的资产负债表还能再扩大超4万亿美元。根据最新数据，美联储的资产负债表已增至5.3万亿美元，较2019年8月攀升40%，也远远高于2016年5月中旬4.52万亿美元的峰值。

虽然美国现在可以用极低的利率融资，但资源并非无限。2万亿美元的年度财政赤字意味着未来可能需要大幅增税，最早或许在明年就会增税，这会拖累经济复苏。

波士顿咨询公司（BCG）近期表示，尽管应对金融危机有一套政策惯例，但对于由疫情导致的大规模实体经济“冻结”则缺乏政策惯例来应对。因此，需要政策创新来支持经济和金融体系。例如，美联储的“贴现窗口”提供无限短期融资来确保银行系统不会被流动性问题压垮。同样，“实体经济贴现窗口”也是必要的，即为仍健康的家庭和企业提供无限的流动性支持。现在已推出的新政策也有不少启发。例如，在危机期间，为家庭和企业提供零利率的“过桥贷款”，并提升对偿付周期的容忍度，允许住房抵押贷款延期偿付等。

全球市场或“二次探底”

上周，全球市场在货币政策和财政政策刺激下出现反弹。然而，机构普遍认为，“二次探底”的风险仍在攀升。

上周一（3月23日），美联储宣布无限量资产购买计划，但标普500隔夜仍下跌2.9%，至此累计跌幅达34.7%报2237.4点，创下本轮下跌的最低点。

当时，不乏有人感叹美联储黔驴技穷，但周二（24日）开始，美股启动反弹，标普500指数收涨9.4%，道指飙升11%，带动亚太市场当日反弹；反弹持续到27日，标普500涨超6%报2630.07点。G20国家26日宣布，正采取迅速有力措施，包括向全球经济注入超过5万亿美元资金，以应对疫情及其影响；而28日，标普500指数下跌3.37%，报2541.47点。

曾在美联储系统理事会任职15年、美国财政部任职逾2年的瑞银美国首席经济学家赛斯（Seth Carpenter）告诉第一财经记者，无限QE和央行流动性互换部分缓解了“美元荒”以及风险、避险资产无差异抛售的状况。瑞银首席策略师巴努（Bhanu Baweja）则表示，美股市场并未出现真正的“投降式抛售”（capitulation），科技股仍被大幅持有，当前并不倾向于在现券市场抢反弹。

“我们不建议此时在风险资产上‘抢反弹’，金融危机时，市场在刺激政策后出现反弹，但而后出现‘二次探底’，”罗伯逊告诉记者，全球面临通缩风险、企业盈利将受到冲击，未来美国企业股票回购也会受到严格监管。

“当危机过去后，若美国企业曾参与过大型股票回购计划，同时还是财政刺激的受益者，则可能会面临巨大监管压力。过去几年，美国股票回购规模高达每年8000亿美元，若这一股票需求被切断或下降，那么美股可能会相对其他市场持续跑输。”他称。

他提及，4月即将公布全球一季度基金持仓业绩，同时众多经济数据将会揭晓，这或对投资者信心造成影响。

交银国际研究部主管洪灏告诉记者：“早前在大幅下跌后，美股各种动能、情绪和市场阔度指标都显示跌势已到强弩之末，具备了技术性反弹的条件。现在的市场，和1929年大萧条时期运行的情况非常接近，即便是1929年大萧条的盘面，市场在50%的黄金分割回撤点上也出现了一波技术反弹。标普的50%黄金分割回撤点约为略低于2100点。上周已非常逼近这一点位，因此市场出现技术寻底。”

“美元荒”未彻底消散

被市场视为“黔驴技穷”的美联储，事实上确实有效缓解了全球美元流动性的短缺，但警报并未解除。

3月23日，在宣布无限量QE后，美联储推出两大最关键的措施——PMCCF（一级市场公司信贷融资），用以支持新发债券和贷款融资；另一个则是SMCCP（二级市场公司信贷融资），主要购买投资级公司发行的二级市场债券，同时购买在美国上市的、投资范围是美国投资级债券ETF基金。

在这些强力措施下，上周美元融资紧俏情形得到大幅度缓解，货币基差互换息差，即投资者通过外币互换为美元融资所需支付的、高于银行间利率的息差，已大幅下降。例如，美元/日元3个月互换息差目前为40基点（bp）左右，上周高位约为140bp。

“美联储激进的宽松措施祭出前，美元指数处于50年来最高位（103），3月一度攀升10%，但上周跌破99，抹去了一半涨幅。但目前市场风险规避情绪只是暂时缓解，我们还需等待进一步的证据来说明市场对美元的流动性需求已持续下降。”罗伯逊称。

比起股市，更需关注受重创的信用市场。罗伯逊表示，美国高收益债相对10年期美债的息差在3月23日扩至1100bp附近，1月1日时仅为325bp，上周五下降到900bp附近。同时，连投资级债券市场也受冲击，例如BBB（离垃圾债仅一步之遥）息差目前已扩至300bp，1月1日时仅125bp。

“风险还未释放完毕。1万亿美元的BBB级债券或被降到高收益债的级别，即使只有50%的部分被降级，也会造成高收益债的发行存量大幅攀升。高收益债的利差即使维持在当前水平，可能也无法补偿预期的风险。”他称。