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特别国债发行方式之争:央行“印钞”买国债可行吗?

第一财经 2020-05-17 21:59:07 听新闻

作者:陈益刊    责编:黄宾

法律层面一旦被突破,很难回到原位,这是目前反对者最为担心的地方。

新冠肺炎疫情对中国经济社会造成的冲击前所未有,因此,为落实“六保”,财政政策刺激力度加大,货币政策予以配合。

在财政困难、中小微企业生存艰难的当下,为了真正发挥财政政策扩张性以稳经济的作用,中国财政科学研究院院长刘尚希近日建议,可以将抗疫特别国债设置为5万亿元规模,分次发行,并让央行扩表,零利率购买,所筹资金用于落实“六保”,以引导预期和提振市场信心。

央行在一级市场直接购买国债的行为,叫做财政赤字货币化。即政府收不抵支出现赤字时,不像往常向市场发债借钱,而是政府让央行“印钱”来弥补赤字。

但当下是否真的走到了政府左手印钞右手花钱这一步?支持者有,反对者更多。支持者认为,这是应对疫情的非常之举,应该要出手快、狠、准。反对者认为,当前宏观政策空间充足,没必要走到这一步,一旦开了赤字货币化的口子,或埋下系统性风险隐患。

特别国债发行方式之争

新冠肺炎疫情冲击下,一季度国内生产总值同比下降6.8%,全国一般公共预算收入同比下滑14.3%,十分罕见。在稳经济的一揽子政策中,中央提出发行抗疫特别国债。

历史上我国曾两次发行过特别国债。由于1995年通过的中国人民银行法明确,央行不得对政府财政透支,不得直接认购、包销国债和其他政府债券,前两次特别国债发行时,基本都是银行购买特别国债后,央行再从银行手里购买特别国债,这样央行是从二级市场购买国债,并非法律禁止的直接购买国债,因此并不违法。

今年抗疫特别国债的规模和使用方向,尚待即将召开的全国两会期间揭晓。但对于特别国债的发行方式,却已经引发市场空前热议,并泛化为赤字货币化之争。

刘尚希表示,在当前财政非常困难的情况下,又面对“六保”的重大任务,采取以往常规的财政政策可能是不够的。基于这种考虑,有必要使赤字货币化,因为货币状态已经发生改变,赤字货币化不会带来通货膨胀,也不会导致资产泡沫,相反可以为财政政策提供空间。

他建议,可以设置一个以“六保”为用途的专门特别预算,通过发行特别国债来筹措资金来源,特别国债的预算规模可以考虑达到5万亿元,分次发行,央行扩表,零利率购买。

为何央行当前有必要在一级市场直接购买国债?

中国财政科学研究院研究员李成威告诉第一财经记者,财政与央行直接对接发债操作更加灵活,可以承诺较大规模特别国债,来提振市场信心。分次发债也可以根据经济运行实际情况来定,随机应变。如果在二级市场发行大规模特别国债,可能难以承受,对市场挤出效应明显。而且这样操作不计入赤字,给实施其他财政政策预留空间。

“从技术层面来看,央行在二级市场购买特别国债存在一定的时滞,前期在发行阶段会对市场资金造成一定的挤出效应。所以刘尚希认为在目前疫情冲击压力较大的情况下,在现有机制不畅的情况下,希望能有更为直接有效的方式。”一位机构首席经济学家告诉第一财经。

中央财经大学政府预算研究中心主任王雍君教授告诉第一财经记者,央行在二级市场购买国债,是在货币政策框架内的操作,避免了超发货币。而在一级市场购买国债也并非不可行,但经济上的前提条件是必须对经济与就业增长目标做出重要贡献,对通货膨胀、利率、汇率表征的宏观经济稳定目标的负面影响相对很小,且财政可持续。

敬畏市场 防范潜在风险

相比于有条件地支持赤字货币化,市场上反对的声音似乎更多。

央行原调查统计司司长、中欧国际工商学院教授盛松成认为,中国目前不宜采取财政赤字货币化,除非市场完全失灵。

盛松成告诉第一财经记者,一级市场发行国债(央行不参与)会受到市场制约。我们要敬畏市场,市场往往比政策制定者高明。通过市场的反应,我们才知道该不该发、发什么、发多少、何时发,有没有风险和不良后果。但财政直接从央行融资往往是没任何制约的,直接和间接、短期和长期的后果与风险很难预测,所以不到万不得已,不能搞财政赤字货币化,我国和美国都有过沉重的教训,才会有法律的明令禁止。美国现在如此大规模QE(量化宽松货币政策),但还是不许财政赤字货币化操作。

他认为,央行直接通过一级市场购债,将制约货币政策操作空间,如美联储曾实施的扭曲操作(通过抛售短期国债购买长期国债,引导长期利率下行)就难以实施。央行直接从一级市场认购国债,也将影响正常国债收益率曲线的形成,制约货币政策的有效实行,阻碍货币政策价格型调控的改革。

清华大学五道口金融学院理事长吴晓灵也认为,中国市场仍有一定的政府债券容纳能力,央行没有必要在一级市场直接购买政府债券,应该通过公开市场买卖政府债券向市场提供必要的流动性支持。

“我认为目前采取赤字货币化必要性不强。特别是在界定清楚这是一次性操作,还是未来可以成为惯例之前,不宜仓促行事。法律层面一旦被突破,很难回到原位,这是目前反对者最为担心的地方。”上述机构首席经济学家说。

央行货币政策委员会委员马骏也是反对者之一。他认为,一旦政府认为它可以无限量、无成本地从央行获得融资,其财政支出行为就会严重丧失纪律,中长期可能会导致一些恶果,包括通货膨胀、金融风险、货币贬值、经济生产率和增长潜力下降等。

马骏表示,对当下的中国来说,虽然疫情对经济和财政收支造成了短期的冲击,但从二季度开始,经济复苏势头已经相当明显,财政收支情况也会逐步好转。即使今年我国要比去年多发一些国债、特别国债和地方政府专项债,其规模并不会太离谱,完全可以在现有的财政与金融之协同框架下有序进行,比如通过适度降低存款准备金率、设计某些向银行定向提供流动性以支持其购买新发国债的机制等。

“没有必要大动干戈,以增加长期经济金融风险为代价,打破好不容易建立起来的‘央行不得对政府财政透支、不得直接认购政府债券’的法律底线和对财政行为约束的最后一道防线。”马骏称。

盛松成认为,当前我国货币政策调控正在由数量型向价格型转变,贸然实行财政赤字货币化,容易引发市场信号混乱、价格扭曲、货币超发、财政失衡,埋下系统性风险隐患。

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