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2020-11-24 11:36:41
作者：赵伟 责编：张健
信用风险冲击下，转债市场价、溢价率大幅下降
信用风险相关事件冲击下，近期转债市场受正股和转股溢价率的拖累持续下行。10月底以来，华晨违约、永煤违约等信用风险事件频发，转债和正股同步下行，但转债表现显著弱于正股，市场中出现大量转股溢价率主动压缩的个券。具体来看，主动压估值的个券主要可以分为三类：以银行、非银等为代表的流动性较好的大盘个券，部分基本面偏弱的低价转债，以及少数高价/高转股溢价率品种。
信用风险对转债的影响逻辑主要有以下几种：中短期来看，信用风险对转债的影响，主要有流动性和正股预期两种路径：1）信用风险冲击导致机构流动性紧张，引发转债抛售等，多影响银行等大盘转债及高价高溢价率品种；2）信用风险也可能导致市场对正股的预期发生变化，多涉及部分可能存在信用瑕疵的个券。中长期来看，转债扩容过程中，信用风险频发可能导致市场对债性转债的定位降低。
历史上，曾有4次较为明显的信用风险冲击；期间，信用出现一定分层，机构流动性阶段性紧张。
例如，2011年4月前后，滇公路、上海申虹及云投事件爆发；2016年3月底开始，钢铁、煤炭等产能过剩行业国企频繁违约；2018年，民企、尤其是上市民企违约显著增多。几个信用风险发酵阶段，信用利差、尤其是中低等级信用债信用利差持续上行；债市调整引发债基赎回，使得机构流动性紧张。
信用风险发酵期间，正股表现分化，转债多受溢价率主动压缩影响而下行、表现弱于正股。2011年4到9月，转债受正股和溢价率双重拖累而下跌；期间，中行、石化等大盘转债的正股和溢价率同步下行，二者价格一度低于90元。2018年4月到6月，溢价率处于较低位置、压缩幅度不大，转债主要受正股影响持续调整；期间，洪涛、海印、辉丰、亚太等资质稍差的低价券主动压估值天数较多。
经验显示，信用风险事件对溢价率的冲击多为短期干扰；目前转债市场情绪已有所缓解，驱动逻辑或重回正股。
情绪指标显示，溢价率主动压缩或接近尾声；部分个券溢价率、市场价降至低位，可关注优质低价券配置价值:
成长板块，关注 5G、新能源汽车等自身需求改善的行业；2)周期板块，优先关注需求改善持续性较强的行业，如出口相关行业；持续关注造纸等竞争格局逐步改善的传统行业。
中长期来看，信用风险事件频发可能影响转债市场的定价逻辑，尤其是债性转债的定位，需要将信用风险的分析纳入转债定价体系。信用违约事件频发背景下，转债投资者对于信用风险的关注度明显提升；同时，转债市场持续扩容，使得投资者的个券选择也在大幅增加，这可能导致市场参与者对于债性转债的定位逐渐下降。近年来，市场价低于105元、100元的纯债溢价率均值明显低于过往年份。
风险提示：宏观经济或监管政策出现大幅调整，市场出现大幅波动。
（作者为开源证券首席经济学家）
一般来说，当PPI同比持续回升并达到4%以上，央行多会选择提高基准利率。所以经济下行压力减小后，要调结构，就要抑制房地产泡沫化。最能反映房地产领域融资增长的就是居民部门的贷款。从历史上来看，居民部门的融资增长、房地产经济的增长、宏观经济的增长，在走势上都是一致的。20年上半年我国经济下行压力较大时，顺周期的居民融资大幅缩减，而下半年居民融资明显回升，宏观经济也明显修复。
办法主要内容包括，对信用信息和征信业务做了明确规定；从保护个人和企业合法权益角度对信用信息采集、整理、保存和加工进行了规定等。
近期，鸿达兴业大股东违约，引发市场对转债信用风险的担忧；悲观情绪影响下，广汇、搜特等资质偏弱的低价券大幅下跌、估值主动压缩。再融资压力下，12月14日鸿达兴业大股东发行的20鸿达兴业SCP001发生实质性违约，使得正股和转债大幅下行。15日，估值主动压缩的转债只数超180只，相关个券多为中低评级、正股资质稍弱的低价券；各个主流平价区间的转股溢价率均值均有所下降。
随着疫苗利好消息不断，惠誉近期也公布了自己对2021年的预测。
12月第2周，A股市场调整后的风险溢价有一定回升。国内市场短期情绪指数目前维持在较高位置（84%分位，股指期货的基差继续上升到87%分位。权益市场的短期策略拥挤度小幅回升，市场短期情绪仍然较高。从板块的拥挤度来看，周期拥挤度小幅回落（75%分位），金融拥挤度略有上升（68%分位），两者目前都处在中高位置；消费与前期持平（47%分位）保持在历史中位数附近；成长拥挤度小幅上升（44%分位）。
