经济复苏有持续支持，政策预案未雨绸缪

一、经济持续复苏，制造业投资、消费和对外贸易均呈现亮点

4月份数据总体体现了经济目前还处在正常化的步伐中。在经过去年短期冲击之后，开始的反弹会非常快，但之后环比速度有所放慢，这在预料之中。从高频数据看，4月份的数据延续了工业生产和消费的复苏。市场对4月份的消费恢复预期比较高，4月消费不及预期。但从细项来看，消费总体修复还在进行当中。线下的消费复苏较为明显，随着疫后解封，耐用品消费和科技产品会有所减速，但总体还比较平稳。

短期的一个风险是国际市场上的芯片的短缺，对高科技和汽车行业都有影响，四月份数据有所体现。芯片短缺的情况延续时间尚不容易判断，对短期数据和通胀走势也可能有一定的扰动。

需求复苏总体来讲比较乐观，有以下几个亮点。

首先是制造业投资。制造业投资在4月份有所回升，未来几年可能逐步走出低谷。制造业投资重要的带动力量是产业升级和转型，分项来看，疫情之后，新经济行业包括科技行业、环保相关行业、医疗行业扩张保持强劲。而对于一些传统行业，经过过去四五年的整合，利润率和利润水平有所上升，再加上今年全球通胀的趋势，盈利状况比较好，也会推动这些行业的支出，特别是在技术产品和节能设备方面的投入，加快升级。

制造业投资的提升不仅对短期经济是利好。也意味着制造业周期不再依赖之前基建和房地产行业的拉动。制造业周期对信用周期的依赖度下降。去年的信用放松比较审慎，10月后信用周期重新回落，但企业盈利则好过疫情之前。行业过往几年的整合和未来的升级也会推动资本回报的提升和效率的提高。

第二个是消费的修复。疫情后，线下的服务业，包括餐饮业方面的修复，现在恢复到了两年前的状态。从增长趋势看还有一些追赶的空间，疫情期间家庭储蓄率上升，今年一季度储蓄率有所回落。还未恢复至疫情前的水平，未来储蓄回落，消费复苏还需一个过程。消费结构也会有所变化：疫情下可能是商品消费强劲，疫情后的消费结构预计服务业提升更快。

第三个是对外贸易。除了疫情下中国享受到的红利之外，也有全球复苏周期的原因。另外全球房地产市场回到上升周期，对中国的出口也有利好。最近几个月的数据可以看出，出口复苏较为广泛，并不只是防疫相关的产品，也不只是高科技产品，机电产品、家电都有所提升。当然，随他国生产能力的修复中国出口的全球市场份额可能有所回落，但全球需求复苏下，对外贸易在今年实现两位数增长应该还是大概率事件。

二、政策预案管理疫情反复、通胀和跨境资金流动方面的风险

经济复苏的势头较好，政策需针对性管理几方面风险。一是疫情的后半期仍可能有一些反复：海外疫情形势还未完全得到控制，可能会有一些输入性个案，国内也会偶然在某些地区出现一些病例。对消费和相关行业有所抑制。二是发达国家的扩张性政策带来的通胀预期变化和大宗商品价格上涨。三是发达国家的货币政策退出宽松的市场预期，可能导致国际市场流动性状况的变化和跨境资金的波动。从政策建议看，有以下几点：

一是针对性的财政支持，特别是如果疫情有一些反复的话，我们要有一些针对性的，例如对小微企业和餐饮企业的持续支持和应对方案。今年政府的财政政策取向比较宽松，为应对疫情反复和支持弱势行业提供了空间。

二是管理通胀预期。大宗商品价格上升主要受国际市场的影响，但大背景是周期复苏，需求向好。大宗商品价格再通胀支持企业盈利和投资支出，全球复苏下外贸的情况也较好。总体流动性比较充裕，宏观政策除了调节大宗商品供给外，也需管理通胀预期。如果货币政策保持持续的宽松，通胀预期上升，在某些领域就可能有过热的压力，比如目前房地产向上的势头仍比较强。从管理通胀预期的角度来看，除了信贷收紧之外，利率也有上行的空间。

三是管理跨境资金流动带来的波动。市场预期下半年联储可能考虑QE缩减的政策。历史来看，联储的政策指引的边际变化可能带来国际市场流动性环境的大幅波动。也可能相应影响跨境资金流。国内政策方面，一方面是货币政策的调节，货币政策要做一些对冲，即跨境资金流入比较多的时候，政策需要一定的收紧来避免资金流入对整体利率曲线的向下压力和泡沫风险；资金若有大幅流出，国内流动性政策也需要有所对冲。另一方面是长期来看需要加强市场建设，包括市场利率、汇率避险工具的加快发展。我国进入资本市场加速开放的阶段，跨境资金流动成为常态，深化市场，提升流动性，增加风险管理工具等方面将有持续的需求和发展空间。

（作者为中国首席经济学家论坛理事，建银国际董事总经理兼宏观研究主管，本文为作者在CMF宏观经济月度数据分析会上发言）