消费金融：经营转暖，牌照价值提升

消费金融公司步入发展转型期。一方面在强化消费信贷领域监管背景下，消金公司业务经营规范性和风险管理能力持续提升；另一方面是基于其金融牌照的多倍杠杆优势，有助互联网企业拓展网络融资业务。我们认为，消金公司牌照价值提升，具备先发优势和股东优势的企业有望胜出。

持牌消金是我国消费金融市场的重要组成部分。

目前我国消费金融市场参与者主要包括商业银行、持牌消金及互联网机构，其中商业银行为主要的信贷业务提供方，持牌消金及互联网机构与商业银行的目标客群不同，三者共同构成了目前消费金融市场客户分层经营的格局。持牌消费金融公司试点以来，行业规模稳步扩张，行业总资产规模从2016年的1400亿元左右增长至2019年 的4988亿元，年复合增速超过50%，预计2020-2021年增速为15%-20%。

持牌消金股东以商业银行为主，互联网背景股东有所增加。

截至2021年6月，国内共有29家持牌消费金融公司，其中20家消金公司大股东为银行，包括2家国有大行、3家股份行、14家城农商行和1家外资行。前期监管出台多项涉及互联网贷款的规定，互联网机构申设持牌消金的需求提升。2020年批复筹建的5家消费金融公司中，有3家主要股东具备互联网背景。

持牌消金资金主要来自同业拆借，贷款定价高于商业银行。

资金来源端，消费金融公司资金来源包括同业负债、应付债券、客户存款等，其中同业拆入资金为主要来源。招联消金、兴业消金、中银消金拆入资金中，来自母公司银行的资金比例分别为16.4%、25.5%和32.7%。资金使用端，消金公司业务主要围绕消费场景展开，包括3C、家电、家装、旅游、教育、医美等，整体贷款利率在15%以上，显著高于传统商业银行消费信贷定价。

2020年受疫情影响，预计2021年经营恢复。

1）资产规模：截至2020年末，招联消金、马上消金资产规模超过500亿元，同时部分消金公司资产规模不足100亿元。

2）经营业绩：2020年16家可比公司营收合计下降1.3%，18家可比公司净利润合计下降15.2%，疫情对居民收入及消费意愿影响较大，消费金融公司整体业绩有所下滑。部分消金公司实现逆势增长，金美信及杭银消金净利润增速超过100%。

3）盈利能力：疫情影响下各家消金公司盈利能力有所下降，但仍保持较好水平。2020年兴业消金、招联消金、马上消金ROE分别达到31.9%/16.4%/10.5%，较2019年下降5.6/0.6/3.7pct。

4）资产质量：2017年后消金公司资产质量处于改善通道，各家消费金融公司资产质量差异明显，兴业及招联消费金融不良率及逾期率较低，拨备覆盖率超过250%。

风险因素：

宏观经济增速大幅下行，消费信贷资产质量超预期恶化。

持牌消金前景展望：牌照价值提升。

我们认为，未来消费金融公司的发展方向包括：

1）互联网背景股东增加：监管加强背景下，预计未来更多互联网金融机构将申设持牌消金。

2）消金牌照价值提升：消费金融公司多倍杠杆特征，有助融资规模扩张，牌照价值将有望凸显。

3）资金来源更加多元化：除同业拆借外，未来消金公司或将提升债券融资比重，尤其是通过发行ABS提升资金使用效率，同时通过外源资本补充及内生资本增长，保证资本充足率满足监管要求。

4）业务经营趋于规范，风控能力提升：未来消金公司应积极推进风控体系建设，加强贷前、贷中、贷后的风险识别及风险处置，保证合理的信贷业务风险收益比。

（作者为中信证券银行业首席分析师）