融资总量趋稳——6月金融数据点评

1.6月融资增长稳定

6月新增社融3.67万亿，同比多增2000亿，存量增速则继续持平在11%。若剔除基数影响，两年年化增速小幅回升近0.1个百分点。其中人民币信贷同比高增长，成为主要拉动力，非标则继续形成拖累。此外，持续拖累社融的政府债券净融资在6月同比持平，发债较5月继续提速。

社融主要拖累项依然是非标。6月的人民币信贷是主要的超预期项，同比多增4131亿元。而监管趋严的背景下，信托贷款和委托贷款规模继续下降，其中信托贷款相比2020年和2019年同期都是多减的；而未贴现银行承兑汇票减少220亿元，同比多减2410亿元，应该主要与银行将表外票据大量贴现成表内票据有关（6月企业票据融资同比多增4851亿元）。整体看非标仍是社融最大拖累项。

企业债和政府债表现不弱。6月政府债净融资7475亿元，略超2020年同期，延续了5月开始政府债发行明显提速的趋势。考虑到四季度通常是专项债发行的淡季，预计接下来几个月将继续迎来政府债的集中发行，不过去年8、9月政府债融资基数较高，或也难以明显带动社融同比增速回升。企业债融资出现明显回暖，6月净融资3700亿元，环比5月增长5038亿元，可能是5月的严监管导致发行节奏有所后移。

2.信贷：票据融资贡献显著

6月新增人民币贷款2.12万亿元，明显超Wind一致预期（1.77万亿元），同比多增3100亿元，创近年同期新高。

居民部门：地产收紧的影响持续显现。6月居民中长贷新增5156亿元，在5月首次同比缩减后，继续同比少增近1200亿元，少增规模有所扩大。一方面，反映出地产领域的信用持续收紧，另一方面，也受到去年同期地产销售明显升温的基数影响。

企业部门：票据融资提振作用较强。企业贷款新增1.46万亿元，同比多增约5300亿元。其中中长期贷款继续同比高增，但增长规模边际走弱，或反映内外需的下行压力有所增加。另外，票据融资贡献显著（同比多增4851亿元）。一方面，我们推测，可能因为上游原材料成本大涨导致中小企业现金流与资金链承压，贴现动力增强；另一方面，在大力支持制造业、收紧地产贷款的背景下，银行贷款额度预计比较充裕，也倾向于选择利用票据冲信贷额度。

3.M2回升、M1续降

M2同比超预期回升，抬升0.3个百分点至8.6%。一方面因为6月信贷表现超预期，存款派生能力较强；另一方面，季末财政支出有所加快（财政存款规模减少4000亿元），也对M2形成拉动。

M1同比增速则连续5个月回落，反映地产调控趋严、企业流动性状况逐步偏紧的趋势，由此M2-M1增速的剪刀差持续扩大。

往后看，定向紧信用的趋势仍将延续，但速度或趋温和。6月社融尽管从总量上看有所回暖，但其中票据融资的贡献较高，实际仍延续了严监管下，非标缩量、地产降温的趋势，定向紧信用的方向并未逆转。

9日晚，央行宣布全面降准0.5个百分点，释放长期资金1万亿元。但降准主要是为了对冲上游涨价对中下游企业利润的侵蚀，包括缓解7月的税期及MLF到期带来的资金缺口问题，仍是结构性的目的。接下来对地产、城投定向紧信用的政策基调并未改变，我们预计，社融或仍趋回落，但考虑到增速已降至11%左右，斜率可能有所放缓。

(作者为经济学博士,海通证券研究所首席宏观分析师梁中华）