见微知著，静待A股春暖花开

2022年开年以来，市场期待的开门红落空后，A股震荡下行，连续三周调整。经济下行已成共识，“稳增长”组合拳似乎打在了海绵上，大基建作为“稳增长”着力点的成效引发市场担忧。与此同时，美债收益率飙升对高估值形成压制，尽管“宽货币”持续发力，成长风格也只在短期出现了反弹，指数和结构性机会都未能持续演绎。市场风格快速突变，成长和稳增长主线加速轮动，仅有个别热点概念主题表现突出，且持续性不佳。

 

本周A股为何冲高回落？

本周（1.17-1.23）A股市场冲高回落，上证50和沪深300表现较优，涨幅分别为 2.54%和1.11%，上证综指小幅收涨0.04%。稳增长主线下，顺周期风格中的银行、非银金融、建筑材料、建筑装饰和房地产行业收涨；宽货币叠加数字经济概念，计算机和通 信行业获得市场青睐。

整体来看，本周A股表现不佳，冲高回落主要有三点原因：

1、美债利率上行叠加反垄断法冲击，外盘恐慌情绪蔓延

美债利率受实际利率驱动冲高，市场预期美联储加息渐近，全球市场多数下跌，高估值板块跌幅显著。在美联储加息预期与反垄断立法的双重打压下，美股三大指数连续 三个交易日收跌，纳指跌至七个月来新低，标普500和纳指均创下2020疫情以来最差单 周表现，美股超跌、科技股重挫，全球市场情绪低迷。

2、内外资分歧较大，无法形成合力

入市资金并未形成合力，行业选择方向多有不同。内外资颇具分歧，2022开年以来， 北上资金偏好银行、电力设备、有色金属等行业；而杠杆资金作为顺势资金，表现相对 悲观，在多数行业净流出，偏好医药生物、传媒和计算机行业，与外资形成鲜明的差异。再加上LPR非对称降息不及市场预期，市场担忧还在，情绪高低起伏，成长和顺周期风 格交替演绎，尚未形成合力。

3、避险需求提升，资金跷跷板效应明显

开年股债走势迥异：债市受益于宽货币，利率中枢下行，债券型基金受到资金青睐。债券型基金规模迅速扩张，投资者恐慌，对避险资产的需求提升。从债券型基金规模来看，2022年以来债券型基金份额再上一个台阶。债券型基金火热，以至于很多基金公 司为维护平稳运作，避免大额资金进入影响收益，选择限制大额申购及转入业务。与此同时，A股连续回调，偏股型基金发行遇冷，2022年前三周新发偏股型基金份额仅为 2021年的6%左右，股债资金跷跷板效应明显。

 

当前为何无需过度悲观？

尽管A股前三周持续调整，但我们认为对于当前A股无需过度悲观，主要是基于以下四点支撑：

1、美联储议息会议或将靴子落地

1月27日，FOMC将公布1月FOMC会议纪要，市场担忧美联储会加息50BP，12月中旬以来，10Y美债利率确实一度上行超过50BP。但考虑到鲍威尔听证会发言偏鸽，意在安抚市场情绪，我们认为本次FOMC议息会议不会过于极端，或将呈现两种情况：第一，暂不 公布加息进程，于3月中旬公布并当月随即加息；第二，1月公布3月加息进程，但加息幅度为25BP。这两种情况都低于市场，待靴子落地后，市场情绪会有所缓解。

2、北上资金抄底，逆势宽幅净流入

北上资金本周不惧市场震荡，连续5个交易日净流入。北上资金逆势宽幅净流入原因有二：第一，全球市场普遍下跌，无论是美股三大指数，还是欧洲市场和新兴市场， A股“宽货币”对冲美联储加息预期，成为较优的市场；第二，通过我们此前的研究，北上资金会根据A股的涨跌情况选择净流入时机，并且短期的择时有较高的胜率，北上 资金对于A股仍具信心，逆势净流入抄底意图明显。

3、内盘资金并未彻底悲观，候场静待时机

2022开年以来，市场连续调整，宽基类ETF连续大额净流入。在市场恐慌，风格行业方向不明确的时候，宽基类ETF就成为了一个很好的候场选择。从宽基类ETF净流入趋势来看，市场震荡加剧或者下挫时，宽基类ETF净流入放量。

目前，我国指数基金发展仍在初期，ETF的作用更像是一个工具。从股票型ETF的规 模来看，可以发现股票型ETF总份额和市场表现呈背离关系，在市场表现开始趋势性上行时，股票型ETF总份额会出现回落；在市场波动较大和市场呈下行趋势时，股票型ETF 总份额通常会明显上升。这一现象的本质，是因为投资者在牛市时选择个股以获得高于指数的收益，熊市时通过股票型ETF建立底仓从而达到降低风险的目的。

4、股市投资性价比提升

债券市场相对火热，但股市性价比正在大幅提升。万得全A的ERP从年初的0.022提升到了0.025，涨幅近15%。一季度是宽松的窗口期，宽货币稳增长的进程或将继续推进， 一季度降准降息仍值得期待，充裕的流动性环境为A股估值修复提供动力。

综上，开年以来A股连续调整，既有外盘情绪扰动也有内盘资金分歧。对外，美债 利率作为“全球资产定价之锚”，持续冲高对于全球市场造成了扰动，特别是新兴市场和高估值板块；对内，资金避险需求骤升，债券型基金吸引资金流入，股债资金呈现跷跷板效应，股票市场中内外资无法形成合力。但北上资金宽幅净流入表明外资对于A股仍具信心，同时大量内盘资金选择宽基ETF作为候场方式，也未表现出极度悲观，只是在伺机而动。

我们认为对于当前的A股无需过度悲观，静待春暖花开。特别是在年报公布期，业绩预喜的板块和公司会重新受到资金的青睐。与此同时，稳增长组合拳集中发力，新老基建、地产、金融等顺周期板块会有估值修复动能，同样值得关注。但考虑到短期内外 冲击依旧存在，增量资金尚未形成合力，绩优成长和稳增长主线很难形成共振，“顺周 期和成长的钟摆效应”仍将维持，建议短期沿着绩优成长和稳增长主线布局，把握交替行情。

（作者：谭倩、杨芹芹、纪翔）