价值和成长风格何时切换？

价值风格在两种情况下表现占优，一是单边下跌市，价值板块避险属性高，相对收益显著，二是地产上行周期，传统经济板块占优，经济向上的动能较大，价值板块兼具绝对和相对优势。

当前低估值板块中金融股占比超过50%，还包含周期、地产、建筑等行业，也被看作价值板块，2019年以来长期横盘。2019年开始，受益于美联储多次大放水、国内经济结构转型以及A股机构化加速，消费和成长风格在A股优势明显，受益于疫后全球复苏和通胀超预期，周期风格表现优异，后来居上，只有金融风格长期横盘。本轮反弹以来，成长股表现出色，站在当前时点，一个自然的问题是，成长风格后续是否会依旧强势？价值股何时能够重新获得市场的奖励？

低估值板块在单边下跌市中相对收益明显，2022年1月初至4月27日，低估值板块绝对收益率-6.7%，相对高估值板块的收益率为25.6%。高估值板块的特点是投资者整体的持仓集中度较高，单边下跌市通常由超预期事件引起，如今年年初的美联储超预期收紧货币。超预期负面事件发生后，较高的持仓集中度容易引发投资者踩踏效应，主动去杠杆与被动去杠杆叠加，导致下跌引起更大的下跌，而低估值板块由于持仓集中度较低，在这种情况下受到的负面影响较小，从而成为单边下跌市的避风港。

除了避险之外，在地产上行周期中，低估值策略绝对和相对收益均突出。低估值板块以银行、地产等传统经济为代表，在地产上行周期中，一方面经济向上的动能较大，另一方面，传统经济板块本身也具有一定的业绩确定性。历史的维度来看，除单边下跌市之外，低估值板块绝对收益和相对收益均趋势性向上的时期，与房地产开发投资的上行期正相关性较强，与商品房销售也具有一定的相关性。2016-2017那轮价值股行情中，商品房销售面积同比虽然下滑，但房地产开发投资处于上升趋势，当然当时的外资进入A股，买入银行等核心资产也是行情较强的另一重要原因。

回归到当前市场，重点观察美联储会议后续的加息缩表动作，以及国内地产周期向上的时间点和幅度，任一超预期都可能成为风格切换的考察时点。短期内A股杠杆得到充分出清，对经济极度悲观的筹码已经在前期下跌中得到较好出清，如果本周四凌晨（2022年6月16日02:00）的美联储议息会议符合预期，关于后续的加息缩表指引没有进一步超预期的因素，那么短期内单边下跌市发生的概率较低。从基数效应和前期国内的地产放松政策角度来看，下半年地产数据可能向上，但具体的时间点和向上的幅度还有待观察，不过从近期长三角的地产销售数据来看，一线和强二线城市可能成为向上托底的重要力量。

测。

（本文作者张媛为策略研究员、行业比较及资产配置）