HOW | 对话上海市天使投资引导基金负责人 董若愚： “募”后天使 持续做有社会价值的母基金

上海市天使投资引导基金（简称“上海天使引导基金”）成立于2014年，从2015年上半年正式对外投资，共有在管资金30亿，过会基金110余支。截止2021年年底，在企业投资方面，上海天使引导基金间接辐射近1000家企业，其中估值在10亿以上的准独角兽有74家，IPO 16家。

本月第一财经陆家嘴有幸采访到了上海市天使投资引导基金运营负责人 创业接力合伙人 董若愚为大家讲述上海天使引导基金背后的故事、运营现状和投资策略。

董若愚，创业接力合伙人、上海市天使投资引导基金运营负责人，

拥有近十年母基金投资管理经验，曾任徐汇科投项目主管，管理徐汇区政府引导基金。以往投资案例包括：武岳峰、峰瑞、元禾原点、英诺天使、凯风创投、用友产投、拙朴资本、小苗朗程等。

以下为采访全文，内容略有删减：

Q：可以简单介绍一下“引导基金”的概念吗？

董若愚：国内的引导基金一般定位为政府政策性基金，通过扶持创投企业发展，引导社会资金进入创业投资领域，而引导基金本身不直接从事创投业务。政府引导基金最早的渊源主要是“拨改投”，即政府将原先对企业的直接财政补贴，根据创业投资发展的需要和资金状况设立引导基金，以市场化方式，将资金“滴灌”到有潜力的优秀企业。

引导基金管理人通过市场化方式挑选出能够发掘优秀企业的投资人，放大创投资本规模，精准助力企业发展，而不是简单地直接拨款给企业。

Q:作为一个母基金，您们选择子基金的标准是什么？

董若愚：整体的投资逻辑也会随着市场和政策的变化更迭。

2015-2016年，早期投资行业的基金主是四种类型：一是传统的早期投资机构，基金行业领域相对综合，重点关注模式类项目；二是有产业背景的基金，其战略投资的属性会多一些；三是孵化器、园区和投资团队合作组成的综合基金；四是，偏中后期的投资机构往早期布局的基金。

2017年，早期投资市场开始洗牌，很多机构开始调整投资逻辑，行业生态、募资环境都开始变化。导致很多传统机构难以持续发展，尤其是我前面提到的第一类机构。在迭代中兴起了医疗健康、集成电路、半导体等科技属性强的行业及细分赛道，我们会重点发掘其中差异化的早期投资机构。所以，行业垂直的投资机构是我们现在策略重点关注的一类，因为需要的经验壁垒比较高。我们希望找到这些行业十年或以上经验的投资人。

第二类，有产业背景的基金。现在很多上市公司会和外部优秀投资机构合作，合作发起基金；或者上市公司本身已经具备独立发起基金的能力，通过基金投资实现产业诉求和财务诉求的平衡。特别是科创板上市企业在上市前一般都有过投资机构支持，企业高管本身就有丰富的融资经验。产业背景的基金本身懂融资，转换身份从被投方变成投资方很自然；而且本身企业业务有利润积累，可以自我造血支撑基金形式的投资。

第三类，实体空间孵化加上投资的模式，这类机构要做好，核心是投资的能力扎实，基金要有优秀的投资人。原先的传统孵化加投资，更偏向园区运营，发现做孵化的人才不一定擅长投资，无论是孵化器，还是产业园区，能覆盖的企业数量终究是有限的，无法支撑基金可持续发展。我们现在更关注在某一个区域深耕的基金，比如在上海的张江、紫竹这些产业基础好的区域就有多只合作基金：集中在医疗健康、集成电路半导体、信息技术等领域。地理半径对早期投资的影响很大，离创业者近，能够第一时间挖掘、帮助优秀创业者，是一个很核心的优势，而且便于投后服务。 

最后一类，中后期的基金往早期布局。很多垂直化的专业投资机构会分阶段做投资，比如同时做中后期基金和早期基金，而赛道knowhow是通用的，我们主要参与他们的早期基金。

Q：现在上海天使引导基金总体的辐射效益如何？

董若愚：上海天使引导基金累计间接覆盖的企业有接近1000家，其中超过一半落地上海，超过70%落地长三角，有效支持本土企业的发展壮大。其中，70%是初创期企业，符合投早投小的功能定位。上海天使引导基金引入社会资金，间接放大社会效益超过5倍，也吸引了北京、深圳等地的早期投资机构及其团队落地上海。这是整体的客观成果数据。

我们希望能够做更多早期投资机构背后的“天使”。过去，市场偏好规模大的基金，但是从行业的链条看，源头活水一定不能断，没有人投天使，后面PE也没法投资。所以其实也是在补充早期投资的市场，给真正有资金需求的早期机构提供子弹，让财政资金能够创造更大的社会价值。

Q：您怎样看待越来越多的地区开始建立天使投资引导基金？

董若愚：在全面推进注册制改革的大背景下，科创类企业上市的时间周期明显缩短。原先融资要很多轮，现在很多企业B轮或者C轮就能达到上市的标准，这种情况会倒逼很多投资机构往早期走。同时，科创属性强的企业，本身在发展早期需要持续投入研发，对早期阶段资本有天然的需求。而天使投资基金由于周期长、风险高，过去是募资难的典型代表，而政府投入这个领域，可以弥补市场失灵，营造一个健康的早期生态环境。

Q：对其他的一些地区建立和运营类似的引导基金，您有什么建议？

董若愚：如果设立天使阶段的母基金，要综合考虑四个要素：

第一个要素是人才。看当地有没有高素质的创业者持续涌现，上海、北京、深圳之所以适合发展早期投资，是因为当地无论创业者还是投资人都形成了一定的集聚效应，尤其是经过大企业熏陶的高端人才，他们第一站会留在本地进行创业。

第二个要素是资本。一线城市本身有比较完整的资本链条，从天使投资机构到VC、PE、投行以及三方专业机构都很成熟，所以资本的全链条是打通的。此外，在成长阶段的科技型企业往往自身没有特别好的造血能力，也需要有资本的不断接力。如果资本要素缺乏，企业成长的速度和上限会受到影响。

第三个要素是产业。上海很多产业非常成熟，例如集成电路、信息技术软件、生物医药等产业发展了很多年，部分城市想依靠引导基金来建立产业的生态，还是比较难的。引导基金对于产业，适合把生态建设得更丰富，比如当地已有成熟的龙头企业，可以围绕龙头企业创新，建立上下游协同。所以建立基金要调查分析当地的产业布局，因地制宜。

第四个要素是技术。以上海为例，本地有很多一流大学以及科研机构，有成熟的科研成果转化机制，也非常鼓励相关人才做产业孵化，走向市场。这是国内重要的创新技术源头，相关创业项目这几年在市场上也越来越受重视，很多投资机构在深度挖掘这类项目的投资机会。

总结来说，不是所有的地方都适合发展天使阶段引导基金，还是要因地制宜，做好规划。

Q：贵司最近发布的疫情情况影响调研报告，先进制造行业部分受到波动，那么您认为在如今的大背景之下，这类相关企业该如何最小化风险呢？

董若愚：我觉得主要需要注意三点：

第一点是保障企业的运营资金，维护现金流非常关键。企业最好能预留六个月以上的现金流，可以是公司业务产生的，也可以是股权融资或者是债权融资得到的，然后根据公司的实际情况合理分配。

第二，先进制造行业，会涉及到供应链的问题。需要让产能或者供应链相对多元化，做合理的布局分配，建立一定的柔性空间，“鸡蛋不要放在一个篮子里”。

第三，组织管理进化。努力适应外部环境的变化，加快数智化转型，在团队管理上更加灵活高效，在业务运营方面更加柔性和智能。

Q：很多机构有新的基金募资募集的计划，那么您认为他们需要考虑哪些风险，对此有什么样的建议？

董若愚：人民币募资市场近几年整体都是相对困难的局面。特别是资管新规的实施，导致资金面整体趋紧。募资方面我们会重点看投资机构背后有没有长期的基石LP，目前民营资本相较政府资金更为稀缺，并且容易发生变化，基金优先保障落地再考虑规模。

此外，想分享几个观察：

第一点是国内的天使阶段政府母基金数量和规模都在快速增加。

第二点是纯粹财务诉求的母基金或者民间资本越来越少。

第三点是产业类型的LP活跃度在提高。例如很多上市公司做LP，希望兼顾财务诉求和产业协同。

第四点是头部GP的LP化。头部GP在做直接投资的同时，也愿意以LP身份战略性布局熟悉的早期机构，作为细分领域的触手。

- 定好目标，务实前行

Q：现在这个阶段，您对初创企业和创业者有什么样的建议？

董若愚：建议企业可以审视自身目前在做和想做事情的价值，是否能解决未被满足的需求，不要盲目跟风做投机性的事情。

同时，要充分预期到创业的艰难程度，特别是原本在融资方面特别顺利的企业，原先的估值比较高，但现在资金观望情绪较重，估值预期相应调低，才能适应外部的市场环境。简单来说就是要先生存再谋发展，依靠市场情绪资本推动型的项目很难再复制了。

Q：那您觉得他们该怎样去保持一个积极的心态？

董若愚：定好目标，务实前行。我们从2015年至今见证了市场的周期波动，从2015-2016年全民天使，大家都在投资早期，近几年又逐渐回归理性，市场的资金供给和情绪一直在波动，但真正的好企业是可以穿越周期的。查理·芒格说过：“宏观是我们需要去承受的，微观是我们需要去努力的”，在此与大家共勉。

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作者：吴嘉旖 李文苧

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