首页 > 新闻 > 一财号

分享到微信

打开微信,点击底部的“发现”,
使用“扫一扫”即可将网页分享至朋友圈。

四季度是否有必要降准?

2022-10-10 18:31:03

作者:解运亮    责编:蔡嘉诚

针对10月存在的资金缺口,降准是较为理想的解决方式。形式上或为全面降准25bp+置换部分MLF。

1.10月存在一定的资金缺口

四季度来看,有多项影响流动性的因素值得关注。

一是新增存款或趋于放缓。

今年1-8月,金融机构累计新增人民币存款20.1万亿,同比多增5.9万亿。疫情前的2019年,全年新增存款为15.4万亿,今年上半年增量就已超过2019年全年增量。同时8月M2增速上升0.2个百分点至12.2%,再创新高。存款高增对银行间流动性形成了有力补充,从结构上看,主要是企业和住户存款贡献最大。企业存款高增的核心原因是留抵退税,从退税机制上看,留抵退税能够直接增加企业银行账户的存款。住户存款多增系居民储蓄意愿高企的结果,当前居民购房意愿低迷,防疫政策影响下消费行为受限,导致更多投资和更多消费占比下降,更多储蓄占比相应提升。

留抵退税所剩无几。4月1日开始实施大规模留抵退税以来,政策靠前发力,主要是二季度实施力度较大,随后节奏逐渐放缓。根据国税总局数据,截至9月20日,今年已累计有22113亿元留抵退税款退付到纳税人账户。今年全年留抵退税约为22764亿元,年内仅剩余约650亿,对于企业存款的补充将明显减弱。

居民储蓄意愿或出现松动。国庆节前多项房地产刺激政策落地,有望一定程度上提振地产销售,扭转居民低迷的购房意愿。此外还需关注二十大后可能出现的防疫政策调整,以及好于当前趋势的消费修复。

不过即便增量放缓,财政支出也将继续补水,存款出现收缩的风险较低。按照预算草案安排,2022年实际赤字为5.70万亿元。今年1-8月,一般公共预算收支所反映的实际赤字为2.7万亿元,9-12月仍剩余一半以上。

二是结构性货币政策工具的潜在作用。

理论上,信贷需求修复的过程中,结构性货币政策工具能够源源不断补充流动性。从使用机制上看,大多数阶段性工具都采用“先贷后借”的方式,央行支持比例为60%-100%不等。对于商业银行而言,投放贷款需要消耗基础货币,但只要符合投向要求,就可以向央行申请对应的再贷款或政策工具,再补充基础货币。且这一部分资金成本较低,碳减排支持工具和今年以来推出的新型再贷款工具的资金利率均为1.75%,大幅低于2.75%的1年期MLF利率。

剩余工具规模较大、额度充足,关键在于使用进度。今年以来央行不断加强对于结构性货币政策工具的使用,尤其是创设了包括煤炭、科创、普惠养老、交通物流等专项再贷款,额度共6400亿元。9月28日,央行新设立设备更新改造专项再贷款,额度在2000亿元以上。在用足额度的情形下,结构工具能够对流动性形成有力补充,后续需关注实际使用进度。

三是划分时点来看,10月份存在一定规模的流动性缺口。

首先是政府债供给压力上升。按照8月24日国常会要求,高达5000亿元的新增专项债结存限额将在10月底前发行完毕。9月以来新增专项债发行约240亿,均对应今年限额,故按照计划,5000亿限额将在10月份集中发行。除此之外,截至9月末国债发行进度仍剩余约30%,预计10月国债净发行规模在1500-2000亿之间。

其次是四季度MLF到期量较大。针对前期流动性宽松的局面,8-9月央行连续采取MLF缩量操作,共收回流动性共4000亿。四季度MLF到期量较大(10月、12月各5000亿,11月达10000亿),当前MLF余额为4.55万亿元,接近历史高点,央行有一定的续做压力。

最后是税期因素。税收收入的季节性十分明显,由于所得税、部分增值税可按季申报缴纳,因此1、4、7、10作为跨季首月,当月缴税金额较高。

2.降准可期,或以置换MLF形式落地

针对10月存在的资金缺口,降准是较为理想的解决方式。一方面,近期资金面变化反映出银行对于中长期资金的需求,央行有必要维持流动性合理充裕,为进一步降低实体融资成本、潜在的宽信用回归保驾护航。另一方面,四季度是经济企稳回升的关键窗口,提振市场信心也显得尤为重要。

形式上或为全面降准25bp+置换部分MLF按照我们测算,央行全面降准25bp,所能释放的长期资金约5700亿元,既能有效填补流动性缺口,又能避免释放过强信号。我们预计MLF操作或继续小幅缩量,剩余部分依靠降准置换。参考2021年12月降准,彼时202111-202201的MLF到期量共1.65万亿,规模较大。央行降准50bp后,依然投放了1.5万亿MLF,并未因降准而大幅缩量续做。

若降准预期落空,预计央行也会通过其他工具投放流动性,平滑资金面波动。包括但不限于加大公开市场操作力度等。

3.资产配置含义

四季度依然是债市的友好窗口。短期内,利空债市的因素偏于出尽,包括近日地产相关政策出台后降息预期降温,美债收益率飙升、人民币汇率贬值对于交易情绪的压制,以及跨季资金面波动。节后资金面有望重回平稳,可进一步博弈货币宽松预期。

融资结构有望持续改善,对于股市是积极信号。金融周期领先于经济周期,是股市的晴雨表。分阶段来看,社融增速触底回升先后对应:T0政策定调,T1初始政策落地,T2社融增速向上,T3企业盈利拐点。今年上半年,在政府债融资的拉动下,社融总量增速先行抬升,对应T2阶段,我们认为未来对于金融数据的关注应重点聚焦于结构改善。8月金融数据已释放出一定的积极信号,未来留抵退税对表内信贷的替代效应趋于消退,稳地产、发力基建、促实业等一系列政策落地,有望进一步提振需求,对于改善融资结构具有积极意义。

风险因素:疫情再度恶化,增量政策推出不及预期,美欧经济衰退。

本文源自报告:《汇率与地产变局下的货币政策展望》

(作者为信达证券首席宏观分析师解运亮,信达证券宏观研究助理张云杰)

文章作者

一财最热
点击关闭