陶冬：市场对全球经济前景的看法在改善，“非通胀”说法开始流行

上周传来三个声音，推动了全球风险资产市场的价格波动。第一个是IMF总裁指出，全球经济情况可能没有当初想象的那么坏，市场对经济前景的整体情绪有所改善。第二个是日本银行拒绝调整对债市的干预政策，日元大幅转弱。第三个是美国的十二月零售数字差过预期，PPI的涨幅也低过预期，disinflation（非通胀）的呼声渐高。资金仍在权衡经济放缓的数据讯号和美欧央行维持紧缩政策的表述，资产价格走势各异。

今年以来走势凌厉的S&P500在上周回调，不过纳斯达克上扬。欧洲股市下跌，亚洲股市上涨。憧憬中国经济重启，国际原油价格继续攀升，天然气价格下挫，大宗商品保持好调。

在瑞士达沃斯召开的世界经济论坛上，发言者对今年经济的总基调有所改善。IMF总裁格奥尔基耶娃认为虽然俄乌冲突持续，利率不断上升，生活成本高涨，但预期全球经济将在今年触底反弹，“情况比两个月前想象的没有那么差”。这是IMF半年以来最乐观的言论，预计很快会上调经济增长预测。国际能源组织作出了对石油需求的乐观预测，“接近半数的增长来自中国优化疫情管控政策”。达沃斯论坛其他讲者对本国经济的评论，也多数正面。

至于央行的言论，就维持审慎的态度。欧洲央行总裁拉加德誓言，继续收缩的路线。联储副主席布兰纳达则强调，应付通胀”需要时间和决心“。相对于央行们的强硬姿态，经济数据越来越疲软。美国十二月份零售环比下降1.1%，大幅差过经济学家的预测，十一月数字也被下方修正。购买力被蚕食和按揭利率被上调的双重压力，明显反映在消费信心上。与此同时工业产出和PPI数据也很不理想，市场对美国经济前景的评估更加谨慎，不过这个对市场意味着什么，观点却有分歧。除了硬着陆派和软着陆派之外，disinflation（非通胀）的说法较有市场。disinflation（非通胀）和deflation（通缩）的差别在于前者无需陷入衰退。

日本银行在1月18日的例会上决定维持利率政策不变，选择不调整收益率曲线管理（yield curve control，YCC）政策，市场大感意外，日元对美元汇率瞬时暴贬超过2.5%。BoJ在上个月出乎意料地宣布将对十年期国债的干预区间，从正负0.25%扩大到正负0.5%，被市场认为是政策改变的前奏。去年美国联储启动了极为激进的加息政策，而日本央行维持政策利率不变，令两国国债收益率的差距越来越大，资金借日元、买美债的套利交易更成为躺赢的投资品种。

这次日本银行选择按兵不动，未必代表未来政策不变，只是决策者暂时没有准备好。央行行长黑田东彦上任不久就开启了波澜壮阔的货币宽松征程，他作为央行行长的整个职业生涯，就是建立在此基础上的，由他自己来否定自己，恐怕勉为其难。黑田四月离任后，政策转身的铺垫工作就可能展开，预计今年4-6月BoJ停止YCC操作。在此之前，有可能将干预品种从十年期转为五年期，也有可能进一步扩大干预区间，以此来管理市场预期。本周有三个看点：

1）美国第四季度GDP增长，预计环比折年率后为1.7%，vs上季的3.6%，不过扣除贸易和库存之后，国内需求可能在加速。

2）美国12月PCE，预计环比0.3%，核心PCE预测同比4.5%，为2021年第四季度以来最低的。

3）欧元区1月PMI，预测重上50荣枯线。

（陶冬为中国首席经济学家论坛理事，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问）