小米造车：情怀所至，还是更好的战略选择？

（李伟为长江商学院经济学教授）

2024年1月9日，全国乘用车市场信息联席会（简称乘联会）发布数据：2023年中国乘用车市场零售销量累计达2169.9万辆，同比增长5.6%。其中新能源车累计零售773.6万辆，同比增长36.2%，全年渗透率达到35.7%，较2022年提升了8.1个百分点。中国新能源汽车强劲崛起的势头相当明显。

在引领全球汽车产业新能源转型中，中国遥遥领先，一众新旧造车势力，大有一飞冲天之势。面对汽车市场如此剧烈的转型，国内入局新能源汽车行业的资本如过江之鲫。近来最引人瞩目的一个大玩家就是智能手机巨头小米集团。2023年12月28日，小米公司创始人、董事长兼首席执行官（Chief Executive Officer，简称CEO）雷军召开技术发布会，公布了其即将上市的第一辆电动车SU7的一系列技术突破和技术指标。

从2021年3月30日小米宣布要“正式进军智能电动汽车行业”，到2023年底召开技术发布会，1003天的时间，小米已经朝这个目标迈进了一大步，不过事情却远远还没有到盖棺定论的时候。2023年汽车市场出现了激烈的市场竞争，燃油车之间、新能源车之间、新能源车与燃油车之间，大家进行了你死我活的价格战、技术战，整个行业可谓是近身肉搏、刺刀见红。在这个时候小米加入新能源汽车行业必将面临空前的市场竞争。小米造车对小米集团和雷军个人意味着什么？其背后有哪些问题值得我们深思？这就是笔者在此文中希望探讨的问题。

小米造车的前世今生

说来有些让人意想不到，小米造车的想法最初竟源于一次意外。

2021年1月15日清晨，美国突然宣布把小米增至中国涉军企业名单，这意味着小米可能面临美国的制裁。当天小米立即召开了紧急董事会，事后雷军回忆：“大家第一个讨论是怎么应对这个危机，第二个很快就讨论到下一步的制裁会不会越来越严重？小米会不会连手机都做不了？我们当时三四万人怎么办？有一个董事就说，要不你现在开始认真研究下造车？”

雷军表示自己内心开始时很抗拒，但考虑到手机业务面临的风险，雷军还是组织人开始对汽车行业进行大规模的调研，并召开会议探讨相关议题。

密集调研和不断讨论激发了雷军对造车的思考，“做还是不做，这真的是个问题。这个决定对我来说真的太重要了。有时候白天的时候我能想出100条理由做，晚上我一冷静觉得有100条理由我们不应该做”。

虽然雷军没有详细剖析过决策的过程，但从小米自身的情况和外部环境看，小米造车有优势也有劣势。首先说优势，这方面小米至少有四点长处：

第一，小米有充足的现金。小米在2020年底拥有现金储备高达1080亿元人民币，可谓“手中有粮，心里不慌”；

第二，小米有强大的研发团队，截至2021年3月小米有1万多人的研发团队，并预计还会增加5000人；

第三，小米的智能手机出货量高居全球前三。业内普遍认为智能电动汽车是未来的发展方向，智能汽车与智能手机在技术和商业上存在着较大的重合性，而这意味着小米在智能手机领域的优势可以辐射到未来的智能汽车领域；

第四，小米拥有一个强大的物联网（Internet of Things，简称IoT）生态体系。小米财报显示，2023年第3季度，集团IoT与生活消费产品收入约为170亿元人民币，占集团总收入的24%。

再说劣势。小米造车的劣势也同样明显：

第一，汽车是资本密集型产业，在获得回报之前需要大量持续的投资，这会对企业的资金链产生较大的压力；

第二，小米造车的时间点是不是已经有点晚了？毕竟行业先行者，如比亚迪，已经入行20年了，就连新势力们也早在2014年到2015年就加入了造车的行列；

第三，小米是从零开始造车，需要一个学习的过程。现在国内汽车行业竞争这么激烈，市场是否会给小米留下一个试错的空间呢？

虽然彼时小米与美国政府在小米涉军的问题上达成了和解，避免了被美国政府制裁的不利局面，但雷军和董事会最终依然决定加入造车行列，而支撑这个最终决定的主要理由是风口的变化。在雷军看来，如果不加入智能电动汽车的新风口，小米未来将为此付出惨重的代价。

钱多的危险

现在对小米造车的讨论大部分都集中在小米能否取得成功这个问题上，但笔者认为这其中还有另外一个重要问题值得我们去关注，那就是从小股民的角度来看，小米是否有比投资造车更好的战略选择？

笔者这方面的思考来自雷军的两个观点，一是小米有很多钱，因此小米造车亏得起；二是小米造车的钱全部来源于自有资金。

公司财报显示，在宣布造车前的2020年底，小米的现金储备为1080亿元人民币，而到了2023年第3季度末，小米的现金储备已经高达1276亿元人民币，并且小米现在的业务每年还在给小米带来源源不断的收入。

换句话说，小米是一头现金奶牛。

小米有钱，那么如何花这笔钱就成了一个问题。从常规上来说，这笔钱只能有两个途径去消化：

一是通过分红或股份回购等方式来回馈股东；

二是投资。

这两个途径没有好坏之分，关键要看哪个途径能带给股东更大的利益，因为公司存在的根本目的就是为股东创造价值。

然而，经济学家在如何分配公司的现金方面有一个重要的发现，即当公司现金很多时，管理层经常存在过度投资的现象。这讲起来并不复杂，我们经常可以看到类似的现象，例如房地产开发商恒大集团在其主营业务蒸蒸日上、收入不断增加的那些岁月中，大手笔地投资了一系列新业务，包括造车。这些新业务日后造成了大量的亏损，极大地消耗了恒大的资金，以至于当房地产业不再红红火火的时候，恒大立刻出现了资金“断流”。

从理论上来说，这种现象根植于现代公司治理中的两个特点：

一是委托代理；

二是信息不对称。

具体来说，现代公司，尤其是上市公司，经常是大股东或管理层（有时候两者是一致的，例如小米）掌控着公司，中小股东将企业的经营权委托给大股东或管理层。信息不对称指的是大股东或管理层对公司具体情况的了解一般会多于中小股东。

从原理上说，大股东和管理层本应代表公司全体股东的利益，但我们时常看到大股东和管理层的决策不完全符合中小股东的利益，有时甚至也不符合大股东和管理层自己的长期利益。

当公司现金越多的时候，大股东或管理层可供浪费的资源也就越多，因此与其将这些现金留给大股东或管理层去支配，不如直接回馈给股东，再由股东去决定应该如何支配这笔资金，这对中小股东尤为重要。

具体针对小米来说，中小股东看好新能源汽车的发展前景未必要用支持小米造车的方式来实现，他们也可以通过购买比亚迪等公司的股票来对新能源汽车的未来下注。假如小米的大股东和管理层还是坚持要造车，那么适度的债务融资可能是更好的方式。因为债务融资有三个优势，一是债权人会要求小米披露更多的信息，这降低了信息不对称的程度；二是债权人会通过种种方式去监督大股东和管理层的所作所为，这又降低了大股东和管理层损害中小股东和债权人正当权益的可能性，改善了委托代理所造成的弊病；三是更高的利息支出会降低企业的自由现金流，从而降低大股东和管理层可支配的资源。

这个理论被称为“自由现金流量假说”，由美国经济学家迈克尔·詹森(Michael Jensen) 提出。日后其他经济学家对此进行了大量的实证研究，发现其结论具有相当强的解释力。

企业家精神与公司治理

学界和商界在谈及企业和企业家的时候都很喜欢用一个词——企业家精神。时至今日，企业家精神仍没有一个学术上通用的定义，但在日常的使用上其经常与两个内容挂钩，一是创造性破坏，二是冒险精神。具体来说，企业家精神意味着真正的企业家会去破坏旧的阻碍生产力发展的事物，同时会去创造新的促进生产力发展的事物。在这个过程中，企业家面临着巨大的不确定性，因此真正的企业家必然具有高风险偏好型的人格。

由于企业家在冒险进行创造性破坏的时候会面临巨大的不确定性，经常是一将功成万骨枯，因此企业家一旦成功，市场也会给予其巨大的回报。从全社会的角度来看，真正的企业家精神是一种稀缺资源，具有正的外部性，但对股东来说这里面有两个问题：

第一，真正的企业家精神和企业家的妄想之间并没有明显的界限，股东经常很难识别这两者之间的差别，尤其是在企业项目执行的早期阶段。比如埃隆·马斯克（Elon Musk，简称马斯克）在早期也经常不被人理解，而许家印和贾跃亭也曾经被投资人看好；

第二，即使是真正的企业家精神，其也可能会造成对社会有益，但对股东不利的局面。这方面可以想想20世纪90年代美国高科技股票泡沫的破灭，当时给投资者造成了巨大损失，但相关投资为日后高科技行业的发展奠定了基础。

现在小米手握1276亿元的现金，其决定将大量资金投入一个具有高度不确定性的领域，这实际上是将小米变成了一个大型的风险投资机构（Venture Capital，简称VC）。现在雷军持有小米的股份不到30%，其投票权却高于50%，这意味着假如雷军愿意，那么他随时可以将自己的意志上升为小米的意志。鉴于这种态势，从詹森的理论出发，雷军在造车的过程中使用一部分自有资金，再使用一部分债权融资，甚至是与外部VC合作共同造车，也许是一个更好的选择。

进一步说，造车这么高风险的业务，雷军把它放在一个上市公司的框架中来推动，这是不是最优的安排呢？或许成立一个私人公司来做这件事情能更好隔离风险。这方面我们可以看看马斯克的做法，他是上市公司特斯拉的CEO，但他创立和担任CEO的太空探索技术公司 （Space Exploration Technologies Corp.，商业名称：SpaceX） 时至今日都未上市。SpaceX从事的是高风险高回报的太空运输等领域的业务，其投资者中拥有大量的VC，这实际上是让专业的人来做专业的事，让有能力且有意愿承担高风险的机构和自然人来承担风险，而这可以提高人力和资本配置的效率，增加财富。

这里要强调一点，笔者并不认为小米和雷军造车一定是一个错误，笔者只是觉得雷军的造车梦以及其目前的公司治理结构可能存在一些可商榷之处。

2021年3月30日，雷军针对小米造车说过这样一段话：

“这将是我人生中最后一次重大的创业项目。我深知做出这个决定，对我来说意味着什么。

我愿意押上我人生所有积累的战绩和声誉，为小米汽车而战！

这个决定意味着我们要做好再全力冲刺至少5到10年的准备，我们将以巨大的投入、无比的敬畏和持久的耐心来面对这个全新的征程。”

雷军的这段话感人肺腑，但小米的中小股东还是需要冷静行事。当然，作为消费者，我们非常期待也祝愿雷军和小米再造奇迹。