2024年聚焦财政发力，关注财政货币配合

（李超为浙商证券首席经济学家）

>>2023财政数据：财政支出结构延续，卖地收入跌幅收窄

财政收入表现积极。2023年，全国一般公共预算收入216784亿元，同比增长6.4%，基本完成预算目标；国内增值税、国内消费税、企业所得税和个人所得税分别同比增长42.3%、-3.5%、-5.9%和-1%。

税收结构凸显经济压力，增值税较好源于低基数支撑。从结构来看，增值税表现较强，消费税、企业所得税和个人所得税相对较弱。我们认为税收结构数据凸显经济承压，经济处于弱修复状态，与房地产财富效应催生的超前及超额消费在当下面临逻辑反转带来的扰动有关，就业质量和收入预期不稳对消费能力及意愿形成扰动，超额储蓄的形成也侧面印证消费的相对疲软，消费税增速较弱；同时经济处于弱修复阶段，生产端面临工业企业净利率较低、产能利用率低位增长和工业去库仍未完成的扰动，企业盈利面临挑战，拖累企业所得税和个人所得税。增值税增速较高主因是2022年增值税大规模集中退税带来的低基数利好。

财政支出维持积极，延续近三年特征。全国一般公共预算支出达到274574亿元，同比增长5.4%，基本完成预算目标。从一般公共预算支出结构来看，农林水、科学技术、社会保障和城乡社区支出的支出比例超过全年预算。我们认为，2023年财政支出结构与过去三年较为接近，首先，三重压力下政府“兜牢三保”的任务较重，保持较大规模的社保就业支出有较强必要性，2023年财政预算安排超10万亿中央对地方转移支付及大规模财政直达机制，目的也是在于保障基层财力。卫生健康支出较多与巩固公共卫生防范效果并提升潜在应对能力相匹配；教育支出增速边际增长较快，我们认为主因与呵护就业有关，扩大招生并加大就业辅导政策落实。此外，交通运输和城乡社区是预算内基建的重要投资领域，这两项支出增速较快，与基建平稳增长的走势相互印证。

卖地收入回暖。2023年，全国政府性基金预算收入70705亿元，同比下降9.2%。其中，地方国有土地使用权出让收入57996亿元，同比下降13.2%。2023年，全国政府性基金预算支出101339亿元，同比下降8.4%。可以看到，2023年卖地收入同比增速在年底有所回暖，全年接近5.8万亿元，较2022年减少8000亿左右，单月层面11月、12月卖地收入修复较为积极，我们认为这得益于一系列“以进促稳、先立后破”的地产刺激政策支撑，带动了卖地收入在年底的修复。展望2024年，预计在一系列地产政策的边际加码以及政策效果的逐步落地之后，卖地收入有望逐步触底企稳。

>>2024聚焦财政发力，超长特别国债或是储备

财政政策积极发力，支出前置、规模提升。2023年中央经济工作会明确要求“积极的财政政策要适度加力、提质增效。要用好财政政策空间，提高资金效益和政策效果。优化财政支出结构，强化国家重大战略任务财力保障。合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围”。蓝佛安部长于1月4日进一步明确表态：1）除财政自身收入外，2024年安排一定规模的赤字，并从预算稳定调节基金、其他政府预算调入一部分资金，确保财政总的支出规模有所增加，更好发挥拉动国内需求、促进经济循环的作用。2）在保持政府总体杠杆率基本稳定原则下，继续安排适当规模的地方政府专项债券，强化专项债券资金使用管理，支持地方加大重点领域补短板力度，着力提高投资效率。3）2024年中央对地方转移支付仍然保持一定规模，特别是增加均衡性转移支付，并向困难地区和欠发达地区倾斜，强化财力薄弱地区的资金保障。4）落实好结构性减税降费政策，重点支持科技创新和制造业发展。继续规范非税收入管理，坚决防止乱收费、乱罚款、乱摊派。

在积极的政策定调和工作目标下，我们认为财政政策积极发力将在以下方面体现，首先，预计2024年狭义赤字率将在3.0%左右，对应赤字规模在4.1万亿元左右，一般公共预算支出及收入规模将分别达到29万亿和23万亿元，2024年新增专项债规模预计达到4万亿元左右。其次，财政前置发力特征将较为突出，一方面公共预算支出将前置发力，另一方面专项债发行等也将相对前置。其三，广义财政支出将进一步扩张，我们预计2024年广义财政支出有望接近42万亿元，较2023年39万亿元边际有所提升，增量财政资金有望对名义GDP形成更强拉动。

超长期特别国债仍是重要储备政策。百年未有之复杂局面下，我国内外部面临多重挑战，结合大国博弈和我国经济结构转型的现实条件，在地方政府去杠杆和化解债务风险的背景下，中央加杠杆配合中央重大项目落地是重要的政策工具。2023年12月以来不少地方政府会议及公开文件谈及超长期特别国债，如“2024年1月2日河北沧州东光县发改局召开会议传达了省发改委《关于提前做好超长期特别国债重大项目谋划储备有关工作的通知》；1月15日，商丘市经济运行和重大项目调度会召开，会议强调，要抓好项目谋划，紧盯地方政府专项债、超长期特别国债、中央预算内投资等资金投放领域”。我们预计2024年超长期特别国债仍是重要储备政策，一方面可以用于特定领域的中央重大项目支出，另一方面可以帮助腾挪预算内资金对部分领域加大支持。

新质生产力发展关注结构性财政政策。新质生产力是代表新技术、创造新价值、适应新产业、重塑新动能的新型生产力，从财政政策推进建设现代产业体系、配合产业政策及科技政策的角度来看，财政政策重点在资金支持、财政贴息和减税降费等方面予以支持和政策倾斜，我们在2024年1月29日外发的《新质生产力深度解读与投资推演》报告中有详细论述。

关注财政货币配合，聚焦政策性开发性工具。在中央政府加杠杆的积极定调之下，我们认为财政货币配合发力有望更大程度推动经济增长和产业转型。我们提示关注“中国特色的财政货币配合新机制”，产业政策驱动经济结构转型升级将是未来我国经济发展的主线，但转型过程中可能面临财政收入不足、货币政策宽信用体量不够、经济增速承压等问题，核心解决之道在于财政货币的有效配合，未来将逐步形成产业政策驱动财政、货币协同发力的政策格局。特别是在“以进促稳、先立后破”的政策基调之下，“三大工程”是财政及准财政部门的重点发力方向，我们认为重点关注三大领域，1）再贷款资金强化支持制造业。2）PSL、特殊再贷款为新市民公共基础设施及新基建等领域提供资金支持，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设和保障性住房等值得关注。3）央行配合政策性金融工具发力，形如“租赁住房贷款支持计划”等政策有望进一步扩围加码。截至2024年2月3日来看，过去两个月PSL已经累计投放5000亿元，后续PSL的持续投放还需关注前期财政及准财政资金是否有效促进实物工作量的形成。

>>风险提示

经济超预期下行，政策落地不及预期，大国博弈超预期。

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