北大光华教授详解资本市场热点：要保持IPO进退关口畅通

“加快发展新质生产力” “增强资本市场内在稳定性”在2024年政府工作报告中被提及，并成为两会期间市场热议话题。

报告提出，要大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力。充分发挥创新主导作用，以科技创新推动产业创新，加快推进新型工业化，提高全要素生产率，不断塑造发展新动能新优势，促进社会生产力实现新的跃升。

“为VC/PE投资提供顺畅的退出渠道”“维持IPO审核标准的连续性”“培育愿意给予社会价值高溢价的长期资金”…… 在3月14日举办的2024年北大光华两会后经济形势和政策分析会上，北大光华管理学院的两位教授对私募股权支持创新、增强资本市场内在稳定性以及重塑估值体系等资本市场热点进行了解读。

保持IPO进退关口畅通

今年政府工作报告突出强调了创新的作用，把“加快发展新质生产力”作为今年重点任务。

“从金融视角看，支持了创新，就是金融支持实体经济、支持新质生产力的发展。”北京大学经济与管理学部副主任、光华管理学院教授刘晓蕾表示。

无论是借鉴国际先进经验还是基于金融理论分析，股权融资都是当前金融支持创新的重要方式，私募股权投资尤其成为推动创新的重要资金来源。

近年来，我国政府资金在私募股权（VC/PE）出资人中所占比例逐年上升，政府背景的私募股权基金已成为支持创新的关键力量。就退出机制而言，IPO一直是我国私募股权资金的主要退出途径。

“因此，如何有效发挥政府基金在引导投资方面的作用，以及如何完善资本市场，特别是股票市场，为VC/PE投资提供顺畅的退出渠道，成为金融支持创新的两个关键环节。” 刘晓蕾说。

投资决策方面，发挥政府基金的作用，应该与市场充分结合。例如，近年来政府私募基金表现突出的合肥模式，就是政府与市场结合的成功案例:政府选赛道，市场选企业，政府资金撬动市场基金，实现了政府与市场的良性互动。

资本市场方面，刘晓蕾认为，今年的政府工作报告提到“增强资本市场内在稳定性”，这里的 “稳定性”包含两层含义：一是稳定的政策预期，意味着维持IPO审核标准的连续性，要保持IPO上市通道畅通，同时保持顺畅的退市机制，通过优质企业的进入和不良企业的退出来实现资本市场健康发展，而非简单禁止入市。

二是稳定的价格。只有真实反映基本面的价格才是真正的稳定。要让市场真正充分发挥价格发现的功能，具体措施包括区分造假违规行为与正常的研发经营风险，对违法违规行为要加大惩处力度，同时要容忍正常的研发和经营风险。

估值体系要回到中国经济的底层逻辑

对于A股市场估值问题，长期受到资本市场各参与方的关注。近期，随着“新质生产力”热度大增，市场出现聚焦新质生产力转型升级的“科特估”概念。

“无论是中特估、还是科特估，最终估值体系都要回到中国经济的底层逻辑。” 北京大学光华管理学院教授、副院长张峥对第一财经表示。

他认为，首先中国经济社会发展坚持以人民为中心的价值取向，强调发展的普惠性。在这样的发展观下，超越股东权益价值的利益相关方价值是企业价值的重要构成部分，应该被纳入市场估值体系。

同样重要的是中国经济发展模式的突出特征是有为政府和有效市场相结合：我国政府通过“五年规划”和产业政策，将资源配置到推动经济社会发展的节点行业和关键领域，带动了上、下游大量市场主体的出现，对总体经济产生一个乘数效应。

我们引入了企业的社会价值这一变量作为市场估值体系中的中国特色价值部分的充分统计量，具体反映为企业为所有利益相关方所创造的价值乘以企业通过生产网络传递及放大所形成的对总体经济的乘数效应。将企业社会价值纳入估值范围，有利于把更多社会资本配置到驱动中国经济动能转换的节点产业和关键领域。

“如果它(企业社会价值)长期不反映在企业的估值上，那么资本市场资源配置的功能和效果就不能反映中国经济增长的特点”。张峥表示。

那么，应该如何重构资本市场估值体系？他认为，第一，应进一步规范、加强企业和社会价值相关的信息披露；其二，加强投资者教育，发挥专业机构投资者的桥梁作用；第三，估值体系重塑需要大力培育愿意给予社会价值高溢价的长期资金；第四，应鼓励中国企业围绕着创造社会价值主动进行企业战略和运营管理“升维”；第五，加强对中国特色上市公司估值体系的系统和持续研究。