国富氢能再冲IPO，赴港弃A是“出路”吗？

折戟A股一年多后，江苏国富氢能技术装备股份有限公司（下称“国富氢能”）开始冲刺港股IPO。据港交所消息，国富氢能于3月20日正式递交港交所主板上市申请，海通国际、中信证券为其联席保荐人。

对于“烧钱铺路”的氢能企业来说，“上市”一直以来都是热门话题。2020年8月，北京亿华通科技股份有限公司（688339.SH / 02402.HK，下称“亿华通”）登上科创板，开启了氢能产业市场投资热的序章，不少氢能公司纷纷谋求上市。近几年来，上交所受理了重塑股份、国富氢能、治臻股份、捷氢科技等多家公司的上市申请。

不过，氢能行业当前仍处于发展初期，营收不稳定、政策依赖度高、坏账风险、技术发展不足以及盈利前景不明朗，成为企业上市募资的藩篱。2021年下半年以来，三家头部氢能公司终止科创板IPO，给行业当头浇了一盆冷水。

如何打破增收不增利、冲刺IPO后劲不足的魔咒，如何熬过漫漫“烧钱季”、迎来氢能产业的“春天”，是行业从业者们苦苦探究的问题。

五年连续亏损

国富氢能是氢能装备一体化解决方案提供商，于2016年在江苏省张家港市成立，主营氢能的“制、储、运、加、用”全产业链核心装备的研发和制造。

公司目前主要产品包括车载高压供氢系统及相关产品、加氢站设备及相关产品、氢气液化及液氢储运设备、水电解制氢设备及相关产品。其中，车载高压供氢系统和加氢站设备是公司的核心业务，贡献了其总收入超八成份额。申报材料显示，国富氢能一直保持国内车载高压供氢系统的最大市场占有率，并连续五年拥有国内加氢站设备的最大市占率。

不过，公司的业绩表现却与业务截然不同。招股书显示，国富氢能近五年来增收不增利，且亏损呈扩大趋势。2019年至2023年，该公司的营业收入由1.76亿元增至5.22亿元，但同期对应的亏损额却由0.18亿元扩大至0.75亿元。

国富氢能解释称，导致亏损有多重原因，部分包括产品需求不足、政府对氢能产业及氢能核心装备产业的政策变动、市场竞争加剧、未能及时控制销售成本、不能及时收回未偿还的贸易及其他应收款项或完全无法收回等。该公司在风险因素中也强调，净亏损情况未来或将持续，同时无法保证日后从业务运营获得充足收入、自经营活动产生利润或现金净流入。

第一财经记者注意到，国富氢能2023年的亏损额较上年收窄了0.21亿元；同期，公司营业收入首度突破5亿元。国富氢能表示，自2023年开始，公司的氢气液化设备、液氢储运设备及水电解制氢设备及相关产品实现商业化，总收入中近19%份额贡献自相关产品。

结合往年业绩可以看出，受政府奖赏和激励以及客户需求的季节性波动影响，国富氢能的核心产品收益季节性波动较大，这也拖累了其经营业绩。国富氢能指出，其将业务拓展至氢能产业价值链中上游环节，并于2023年将若干新产品商业化，将减轻季节性对公司财务状况的影响。

此次并不是国富氢能首次冲击IPO。早在2022年6月，国富氢能科创板IPO即获上交所受理。但同年9月，该公司因申请材料中的财务资料已过有效期，需补充提交，而被中止发行上市审核；11月，公司主动撤回IPO申请，止步科创板。

为何偏爱港股

“部分氢能公司长期亏损，科技含量不一而足，在包容性更强的港股上市，能够更快满足融资需求。”南开大学金融发展研究院院长田利辉补充道，“倘若将来能够切实达标，也可两地上市，重返沪市。”

国富氢能的IPO之路实则是行业的缩影，也反映出产业当前的困境。

由于基础较好，燃料电池在中国氢能产业发展中先行一步。2020年9月，财政部等五部门发起燃料电池汽车示范应用行动。随着财政补贴和政府采购持续释放市场需求，大量投资机构入局。2023年，国内氢能领域投融资额达到88亿元，其中大部分资金集中在燃料电池制备这一中游领域。

不过，受过度依赖财政补贴、市场需求尚未爆发以及绿氢供应成本较高等因素影响，国内氢燃料电池企业经营情况并不乐观，龙头企业长期亏损，回款时间较长，坏账计提增加。对于资金投入周期远长于回报的氢能企业而言，怎样融到更多的钱，解决产业早期发展资金问题，成为企业的“生死线”。

2020年8月，亿华通成功登陆科创板，一石激起千层浪。此后，上交所受理了来自重塑能源、国富氢能、治臻股份、捷氢科技等多家氢燃料电池企业的上市申请。然而，其中多家公司因盈利前景、技术路径等原因止步科创板IPO。

另外，科创板过长的审核时间，对于烧钱铺路的氢能企业也不友好。其中，捷氢科技曾因材料过期，两度中止审核，目前IPO仍在推进中；亿华通也花费1年时间才成功过会。对比科创板成立以来，从受理到上会平均168天的数据，可以看出氢能企业IPO审批通过似乎并不容易。

“当前国内科创板上市不太容易，很多企业排队都上不去。”一名风险投资机构副总裁对第一财经记者分析称，这或是氢能企业转向上市条件更为宽松的港交所的原因。

2024年以来，氢能板块呈回暖迹象。2月29日，重塑能源赴港IPO，公司融资计划主要用于氢燃料电池系统、氢能装备的研发和扩产以及海外市场业务拓展等方面。此前，港股已有两家氢能概念股成功上市，分别是“AH”两地上市的亿华通和2023年底登陆港股的国鸿氢能（09663.HK）。

然而，港股对氢能企业的接受度似乎较为有限，已上市的两家企业当前股价均处于破发状态。截至3月22日收盘，亿华通股价报33.7港元/股，较发行价近乎“腰斩”。

“上市的话，证监会还是会按照条条框框来审核的。”前述风险投资机构副总裁坦言，“政策利好对产业和资本的影响是两回事”。

对于燃料电池企业一波三折的上市之路，一名新能源投资人直言，主要是氢能行业仍处于产业初期阶段，“产业链都还没发展起来呢”。

近来，多家公司通过全产业链规模化布局来破解产业发展难题。上述新能源投资人透露，2023年开始，制氢端起量很快，发展节奏远超燃料电池。“新出的燃料电池项目已经很难拿到风险投资（VC）了，但核心材料的机会可能才刚开始。”

根据国富氢能此次申报材料，公司IPO融资将用于扩大产能，包括在张家港工厂三期增加电解水制氢设备产能至500套、III型储氢瓶产能至6万个，在上海市青浦区增加新IV型车载高压储氢瓶产能至5万个等。目前，公司具体的融资数额和分配比例尚未公开。

亿华通常务副总经理于民此前在接受采访时也表示，公司计划往上游制氢业务拓展，一来可以解决当前氢燃料电池交通领域的用氢需求，二来为将来全面氢能经济做准备，如氢化工、氢冶金等。他解释道，“绿氢的供应和成本，也是规模化推广燃料电池车的关键要素。”