衰退恐慌渐退,套利交易已平。美国8月通胀终于回落到3%以下,而消费信心出人意料地反弹,初领失业救济也相对平稳,令更多基金经理按照经济软着陆思路部署投资组合,风险资产市场迅即再增杠杆,全球股市在上周录得九个月来最大的单周涨幅。借日元炒日股又起,东证指数上周涨7.9%。大码降息的机会下降,美债调整,2年期国债收益率从低点反弹21点,恐慌指数VIX滑落到15之下,美元汇率贬值,黄金白银走强。美国民主党总统候选人哈里斯在民调中首次领先于共和党的特朗普,并将降低生活成本、提高经济保障当作首要执政任务;日本首相岸田退出自民党总裁选举,各路强人摩拳擦掌。
上周美国的经济数据,指向软着陆,证实了笔者一贯的看法,也舒缓了市场对于衰退的焦虑。8月密歇根大学消费者信心升至67.8(vs上期66.4和经济学家预期中位数66.9),为五个月来首次反弹,这对于市场尤其珍贵,对于货币政策制定也具有重大的参考意义。
消费者整体信心仍然受到生活成本高企、劳工市场降温和借贷成本沉重的三层遏制,但是看起来家庭需求仍然坚挺,对就业疲软具有一定的韧性。同时也必须看到,消费者越来越多地转向信用卡透支,依靠储蓄来维持支出。目前消费者对劳工市场的预期相对稳定。仅有35%的受访者预计未来一年失业会大幅上升。这正是美联储希望看到的——消费放缓但信心未塌。
同时7月美国通胀继续缓慢下行,CPI连续五个月同比放缓,并在疫情后首次重回“2字头”,略低于市场预期;7月核心CPI同比上升3.2%,为2021年初以来的最慢增速,符合市场预期。如果对核心CPI做技术处理,三个月环比再折成年率,扣除能源和粮食后美国的物价水平已经跌破2%的政策目标水平了。
从控制物价角度看,尽管被美联储作为标杆的PCE 12个月平均值尚未达标,通胀趋向政策目标已经相当明显,足以给联邦公开市场委员会(FOMC)成员足够的“信心”,在9月启动降息周期。不过由于物价回落十分平缓,而经济暂时看不到断崖式下跌的迹象,美联储的降息程序也会按部就班。“美联储传声筒”记者NickTimiraos写道,最新的CPI数据为美联储在9月会议上降息扫清了道路。
从利率期货市场的定价看,交易员认为9月降息一码的概率是100%的,降息两码的概率是34%,至明年3月底,隐含利率下降146点,也就是说在未来五次会议上,联邦基金利率每次平均下降29点。两个星期前市场一度期盼的恐慌式大码降息,看来机会越来越小,已经不再是华尔街的主流看法了。
这种降息预期,接近笔者这几个月的一贯看法。在笔者眼中,萨姆规则只是许多经济指标中的一个,除此之外其他前瞻性指标并没有硬着陆的迹象,而非农就业数据的急降不过是往昔过热状态的回归正常,需要密切观察,但是暂时不宜过度反应。美国经济增长、消费信心、就业增长乃至通货膨胀,目前看来更像回归常态。
刚刚出炉的美林8月全球基金经理调查(FMS)显示,76%的基金经理认为,美国经济在未来12个月会软着陆,vs13%认为硬着陆、8%不着陆。尽管近来新增就业大幅下滑,基金经理中认定软着陆的人数比例,却是过去两年来最高的。同一调查显示,基金经理所持有现金比重升至4.3%(vs上个月4.1%)。尽管市场动荡之下现金持有数量略有上升,比重仍是疫情结束以来第二低的,比2022年10月的现金持有量少了一半有余,所谓“去风险”也不过是点到为止。
8月22~24日,杰克逊霍尔全球央行年会将在美国怀俄明州举办,大会主题是重新评估货币政策有效性和传导机制。以美联储7月底才对降息松口和9月大概率调低政策利率看,美联储主席鲍威尔在会上可能主动表述未来降息路径。
美联储目前对经济环境的认知大致如下:1)通胀最坏时间已经过去,重回政策目标只是时间问题,但仍可能有波动;2)经济衰退风险有所上升,就业市场需要密切关注,不过目前看来软着陆机会较高;3)金融市场波动加大,需要通过言语加以引导,暂时无需直接下场干预;4)部分实体经济环节受到利率高企的冲击较大,从信用卡逾期到商业物业流动性,问题在积聚但未构成系统性风险。
笔者认为鲍威尔即将开启的是按部就班的降息模式,在高透明度下不徐不疾地推进利率环境正常化,逐步将政策利率调降至中性水平(即对经济既不产生刺激,也不构成抑制),让经济在市场自我调节中完成下行周期的最后一段。同时关注衰退与通胀风险,维护市场秩序。笔者相信,目前出现大码降息的机会甚低,一旦美联储行事过激,反而可能引起市场惊恐。
这个判断的核心逻辑,是美国的经济增长、消费信心、通货膨胀均在实现“正常化”。脱离超级过热状态,不意味着直接滑向衰退。在经济周期的尾部,出现经济数据下滑实属正常,出现大幅下滑也不必恐慌。最重要的观察数据已经从通货膨胀转向消费信心了,而消费信心的前瞻指标就在就业市场中。
借用芝加哥联储主席的最近言论来总结美联储的立场,“美联储的决策与选举无关,美联储的决策与经济相关”“我们不对股票市场作出反应,我们的目标是最大化就业和稳定物价”。自从7月底FOMC会议后,鲍威尔已经有日子没有在公众场合发言了,他将在本周重回聚光灯下。
本周重大事件较多:1)杰克逊霍尔年会,鲍威尔预定在23日上午发表演说。2)美国民主党召开全国代表大会,哈里斯会在22日发表接受演说并正式成为总统选举候选人。3)日本银行行长植田在国会特别听证会上解释上月底加息事项。4)欧央行发布7月政策会议纪要。5)美联储发布FOMC七月会议纪要。
(作者系中国首席经济学家论坛理事)
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考虑到目前投机仓位拥挤、美债利率近期反弹、以及中国经济前景改善与亚洲配置需求的潜在降温,金价短期或面临一定调整风险。
道指上涨逾500点,标普500指数首次收在5700点之上,二者均创历史新高。
即使在欧美这样的发达国家,近年粮食、食品价格暴涨仍然引发了广泛的强烈民怨,以至于通货膨胀成为今年美欧选举中执政党最受诟病议题之一,日本当前的“米骚动”只不过是其中的表现之一。
美国2024年8月新增非农就业数据显示,尽管就业人数有所回升,但整体表现不及预期,制造业就业成为主要拖累,同时非农数据质量问题暴露了就业市场放缓的压力,导致风险资产市场承压。
外部多项大事件将在近两周逐步明朗,内需景气度的整体确认见底尚需时日,A股三季度能否步入盈利底。