打造资本市场高质量发展新局面

（荀玉根为海通首席经济学家）

核心结论：①资本市场高质量发展能推动产业升级、增加社会财富效应，去年以来资本市场“1+N”政策体系不断完善与深化。②培育新质生产力需金融体系支持，目前我国直接融资占比仍低，资本市场将加大对科创企业的支持。③中长期资金入市能够增强资本市场内在稳定性，未来有望健全养老金体系、落实长周期考核制度、加快高水平开放。

全国两会召开在即，资本市场改革也是政策聚焦的重要话题之一。本文作为全国两会政策前瞻系列的第五篇，将对资本市场改革相关政策进行展望。24年以来资本市场“1+N”政策体系不断完善，我们认为，未来资本市场政策有望进一步聚焦培育新质生产力、增强资本市场内在稳定性，推动资本市场开创高质量发展新局面。

当前宏观背景下资本市场高质量发展具有重要意义。从资产配置变迁视角看，近年来权益在居民资产配置中的重要性正在上升，其财富效应有助于扩大内需。当市场表现较好时，居民对经济和财富增值的预期也会边际提高，进而提升整体社会的信心指数。从海内外经验来看，当市场环境处在牛市中，一般都会伴随着消费信心指数的持续回升。从宏观背景看，当前我国处在产业结构转型的关键阶段，资本市场能够通过直接融资支持产业升级。为推动资本市场高质量发展，去年以来“1+N”政策体系持续深化，预计资本市场改革体系的落地将成为今年的重要任务之一。回顾去年以来新国九条等一系列聚焦资本市场改革的政策体系就已陆续出台，聚焦资本市场改革的中长期改革规划就已逐步确立。24年4月12日，继2004年“国九条”、2014年“国九条”之后，国务院再次发布新“国九条”。这次新“国九条”聚焦建立健全监管制度、培育引入长期资金、促进金融服务实体等多个资本市场改革方向，系统性重塑资本市场基础制度和监管底层逻辑，预计今年资本市场政策将进一步加快“1+N”政策体系健全。

产业结构转型需配套的金融体系支持，未来政策有望助力培育新质生产力。在成本上升和效率下降的情况下，我国经济增长要实现高质量增长，需要从传统要素投入驱动转变为创新驱动。而科技企业是我国创新的中坚力量，多数科创企业以轻资产为主，具有研发投入大、现金流不稳定等特质，很难通过抵押贷款方式从银行获取资金，更多依靠以股权融资为代表的直接融资来获取企业发展所需资金，目前我国金融体系中直接融资占比仍有较大提升空间，对比美国来看，中国直接融资的比重较美国仍有较大差距，以社融存量衡量，23年股票、债券等直接融资方式在美国非金融企业融资结构中的占比达60%，而我国仅为16%，其中股市融资仅占4%。未来政策有望加大对科创企业支持，具体包括以下三方面：一是推动股市制度完善，增强对科技企业的包容性和精准性。二是针对当前科创企业融资难、融资贵的问题，加快金融产品创新，引导资金关注科创。此外，未来政策有望进一步推动多层次资本市场联动，增强对科创企业全生命周期的融资服务。

当前市场中长期资金仍不足，政策或引导中长期资金入市。当前A股波动性较大，2002年以来沪深300振幅均值为43%，而美股1982年以来均值为31%，可见美股振幅明显低于A股。中长期资金作为维护市场平稳健康运行的“压舱石”，长期以来受制于考核周期短、投资比例受限、市场化运作不足等，投资权益资产的比例仍有较大提升空间。对比美股来看，A股市场面临机构投资者占比不高的问题，在总市值口径下，24Q3机构投资者占比仅18%，而24Q3美股市值中机构投资者占比达55%。未来政策有望加强对中长线资金引导，具体包括以下三个方面：一是加快养老金第二、三支柱入市速度。二是加快落实三年以上考核制度，优化新产品发行机制。三是推动资本市场加快高水平开放，引导长线外资增配中国资产。

风险提示：政策落地不及预期。

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