价值驱动型并购重组浪潮袭来，陆家嘴金融沙龙热议破局之道

在全面注册制改革深入推进的背景下，中国资本市场并购重组正加速向“价值驱动型”转型。3月15日，由上海市委金融办、浦东新区人民政府指导，陆家嘴金融沙龙秘书处主办的第三期沙龙举行。来自监管层、金融机构、产业龙头及法律实务界的专家齐聚一堂，围绕“破局与重构——价值驱动型并购重组新范式”展开深度讨论，共话新时代并购重组的产业升级逻辑与实践路径。

价值驱动型模式成新趋势

当前，中国资本市场正经历深刻变革，全面注册制改革的推进重塑了上市公司重组生态格局，从“套利型资本运作”向“产业价值重构”转变。数据显示，2024年全年A股并购交易金额同比增长321亿元，虽然项目数量同比下降，但单笔交易规模显著提升。

“‘924新政’并购六条明确支持科技创新与产业升级，引导资本流向新质生产力领域，这一方面是政策导向，另一方面也是市场自发演进的结果。”上海证券研究所所长花小伟在演讲中指出，全面注册制改革已推动资本市场进入“价值重构”、“新质提升”新阶段。

在此背景下，价值驱动型并购的核心在于“长期产业协同”而非短期套利。花小伟以东航与上航联合重组为例，说明通过“双品牌”差异化运营，实现高质量发展的成功路径。他同时指出，硬科技新兴领域正成为并购主战场，例如上海三大先导产业（集成电路、生物医药、人工智能）的前瞻性战略布局，也有望助力更多独角兽诞生。

以半导体行业为例，云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥认为，半导体行业正面临“并购退出窗口期”，即2022年前成立的基金已进入密集退出期，而科创板IPO节奏放缓使得并购成为主要退出路径。未来，半导体并购将聚焦材料和设备、模拟芯片两大方向，通过并购整合打造本土龙头以应对国际竞争。

在政策引领与产业趋势的推动下，企业并购重组的实战探索与风险防控成为关键环节。作为2024年“924新政”后首个成功实施跨行业并购的公司，百傲化学以现金增资方式控股芯慧联半导体设备公司，百傲化学董事会秘书鲍榕铭分享了公司通过跨界并购切入半导体赛道的经验，他表示，交易过程中，要重点把控战略协同、标的筛选、监管沟通和投后管理四个方面。“在选择并购标的时，一定要多寻找项目，符合国家大战略，未来行业的空间一定要足够大。”鲍榕铭说。

沙龙上，韦豪创芯董事长周思远强调，并购的核心在于实现产业协同效应，而不仅仅是资本的运作。他指出，半导体企业的经营模式历经变迁，从最初的自主驱动型，发展到2018年后因大量资本涌入而形成的资本驱动型，这一阶段企业借助资本的力量迅速扩张，却也不可避免地催生了泡沫。步入2023年，随着资本热潮逐渐消退，半导体企业开始重新聚焦于以技术和市场需求为导向的发展模式。

并购浪潮中的挑战与风控

在当前市场环境下，并购重组的复杂性越发凸显。锦天城律师事务所高级合伙人王立从法律角度探讨了并购重组中的问题与趋势。他指出，并购重组过程中存在诸多难点与堵点，如资金分期收与一次性收的利弊权衡、差异化定价的复杂性、业绩对赌与股权回购的细节处理，以及投后管理中的人员与权力分配问题。

在周思远看来，在并购过程中，估值分歧是一个常见的问题，不同利益相关者对公司的估值往往存在差异，这需要通过充分的沟通和合理的谈判来解决。他指出当前半导体并购的三大痛点：估值分歧，如近期某并购案因创始人股东与财务投资人报价差异3倍而失败；治理博弈，两家规模相当的公司并购时，谁来主导是核心问题；跨界融合中，传统行业企业如何理解半导体行业并作出不影响公司决策的经营方向调整，是一个挑战。

赵占祥则强调，并购成功的关键在于卖方的坚决态度。当前并购成功率较低，卖方需要认识到未来上市难度增加，坚决出售是做大做强或整合的必由之路。他还称，卖方常见的问题包括信息渠道过多、前期合规缺失、缺乏系统并购规划、缺乏前期准备，以及估值预期不合理等，这些问题都可能导致交易失败。

针对这些问题，王立强调，并购重组是一个复杂的过程，涉及交易结构设计、定价、保障机制和投后管理等多个方面。在实际操作中，需要充分考虑双方的利益平衡，确保交易的合法性和可行性。他还提醒，并购的成功不仅取决于交易本身，还与双方在并购前的充分沟通和对彼此理念的认同密切相关。王立建议，推广“分期收购+差异化定价”模式，试点“业绩补偿+股权回购”分层机制，并设计“实控人长锁+核心团队短锁”的股权激励方案，以应对当前并购重组中的复杂问题。