破局与重构：价值驱动型并购重组新范式丨“陆家嘴金融沙龙”第三期

随着我国全面注册制改革正在向纵深推进，资本市场并购重组有什么新动向？如何理解上市公司重组正从“套利型资本运作”向“产业价值重构”的深刻转型？泛半导体行业未来的投资趋势又如何把握？3月15日，第三期“陆家嘴金融沙龙”以“破局与重构--价值驱动型并购重组新范式”为主题，汇聚来投研、投资机构、上市公司、中介机构等资本市场参与方的代表，共同探讨注册制改革深入推进背景下，并购重组的前沿趋势与实践路径。

主题演讲：价值驱动型并购重组新范式

上海证券研究所所长花小伟认为以全面注册制为引导的资本市场改革是充分发挥市场资源配置效率，实现国民经济转型升级的重要一环。2024年证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》（简称“并购六条”）后，我国并购交易市场开始逐渐活跃，价值驱动型重组明显提升。“并购六条”支持上市公司围绕科技创新产业升级布局、引导资金聚焦新质生产力，鼓励头部和传统行业上市公司通过重组提升产业集中度。他认为未来并购市场将以产业并购为主导。2025年国企改革将继续深化，政策红利也将不断释放。对企业来说未来并购更加需要专业判断、充分调查，不能盲目跟风。而政策层面则需优化制度、加强投资者保护与教育，进行多层次市场联动。他表示注册制下的新一轮并购重组将是新质生产力和新质价值的集中体现。

上海韦豪创芯投资管理有限公司董事长周思远表示增强国际竞争力需要龙头行业，而龙头行业的形成基本上依赖于并购整合。中国半导体行业发展经历了由自主驱动到资本驱动、再到现在以技术驱动和市场需求驱动为核心的模式。他认为目前我国半导体行业的并购难点包括买卖双方价值认定的差异、股权融合后的治理权限矛盾、经营方向决策的矛盾以及受到外部政策变动或限制产生的交易问题等。他强调市场型和技术型半导体企业之间“小并小”的并购模式，能把更多的产品和企业带动起来，形成规模效应。

百傲化学股份有限公司董事会秘书鲍榕铭认为并购资产的内在逻辑首先是满足企业自身发展需求，而非盲目跟风去跨界。思想统一是并购成功的重要因素，管理层和大股东的利益和理念必须一致。并购应具有战略协同效应，选择并购标的要多看项目，筛选出符合国家大战略、未来行业空间足够大的企业。同时，跨界并购中不光要做好监管预沟通工作，还要并做好专业的沟通互动。他表示：投后融合管理的关键点在于不干预原则，要完善审批汇报流程、加强学习提高认知，同时可以借助监管完善管理细节。

云岫资本合伙人兼首席技术官赵占祥认为2022年后，半导体行业通过IPO退出的难度加大，未来并购是重要的退出路径。目前中国半导体行业并购市场呈现出产业协同、小额交易、差异化定价等特点。未来横向扩展和纵向延伸将是中国半导体行业并购的主线，并购将主要集中在半导体材料和设备模拟芯片两大板块，而监管部门对半导体行业并购的估值容忍度较高。地方国资将是上市公司并购的重要买家和助手，往往会通过参与定增进行资源赋能，也会和企业设立共同基金助力并购。他介绍一般有三类公司适合被并购：一是技术先进的，二是实控人想退出的，三是处于退出期的企业。他认为若要提高并购成功率，最重要的是卖方一定要坚决，而导致卖方并购失败的主要问题包括有：信息渠道太多、未进行前期合规、缺乏系统计划以及缺乏前期准备和市场认知等。

锦天城律师事务所高级合伙人王立认为A股上市公司并购中分期收购渐成主流。分期收购模式要求上市公司一定要平衡好业绩对赌、商誉减值与股权质押等问题。他建议企业在并购过程中要充分考虑到价格估值的复杂性，目前不做业绩承诺的并购案例还是非常少的，业绩承诺补偿的触发条件则需要双方谈判。他强调股权回购条款可以作为企业业绩承诺的保障，但还需用章程约定股权转让的限制来进行兜底。合并以后，被收购方团队的稳定性是决定交易最终能否成功的重要因素。王立建议可以通过股权激励等方式稳定管理团队。

行业对话：注册制下上市公司重组的资本新路径

在行业对话环节，花小伟与四位嘉宾围绕“注册制下上市公司重组的资本新路径”展开深入讨论。嘉宾们分别从半导体行业并购的宏观背景、上市公司跨行业并购的实践、硬科技领域的投资趋势以及法律保障等角度分享见解。

关于未来半导体行业的赛道选择方面，赵占祥表示未来看好AI基础设施增长和端侧AI需求的爆发。他认为AI Agent智能体、虚拟人或虚拟生命以及算力的芯片网络、存储、计算都是值得投资的方向。王立认为中介机构在上市公司并购重组的作用非常重要，希望市场的优胜劣汰机制，能让专业靠谱的中介机构提供更有价值的服务，保护好中小股东权益。针对对政策的建议，周思远认为加快重大资产重组的流程进度可以更好保护中小上市公司在并购中的竞争能力。鲍榕铭希望估值方式可以更灵活，他和王立同时认为与监管部门进行更专业的沟通互动，会使流程更通畅、效率更高。

陆家嘴金融沙龙第三期活动在思想的碰撞与交流中圆满落幕。嘉宾们从不同维度深入剖析价值驱动型并购重组的核心要点与发展趋势，为行业发展提供了宝贵的实践经验与前瞻专业洞察。

“陆家嘴金融沙龙”由上海市委金融办、浦东新区人民政府指导，“陆家嘴金融沙龙”秘书处主办，第一财经、财联社提供媒体支持。系列活动将持续输出金融改革“浦东智慧”，深度赋能浦东经济高质量发展，全力助推上海国际金融中心核心区建设迈向新高度。

本场沙龙详细内容，敬请关注电视节目播出：第一财经频道3月22日21:00；3月23日13:20；3月29日10:00《破局与重构--价值驱动型并购重组新范式》。