老铺黄金、毛戈平估值远超A股“同行”，港股“新新消费”何以高溢价？

港股“新新消费势力”经历狂欢后集体回调。

6月5日，老铺黄金（06181.HK）、蜜雪集团（02097.HK）、泡泡玛特（09992.HK）等明星消费股普跌。“6·18”节点前的获利回吐、解禁潮压力以及估值分歧已引发市场警惕。

虽然出现短期回调，但以这些公司为代表的“新消费股”估值仍大幅领先A股同行。截至4日，老铺黄金市盈率（PE）高达107.9倍，远超A股老凤祥（600612.SH）和菜百股份（605599.SH）；毛戈平（01318.HK）市盈率达65.72倍，是珀莱雅（603605.SH）的3倍。

A、H股消费股估值差异的原因是什么？而港股同类企业的上涨，能否对A股形成带动？

冲高回落

截至6月5日收盘，老铺黄金跌超9%，蜜雪集团跌超7.7%，毛戈平跌超6.6%。

前一个交易日，老铺黄金、蜜雪集团、泡泡玛特股价一度续创历史新高。截至当日收盘，蜜雪集团股价报收615.5港元，市值为2337亿港元，年内上涨112.24%；泡泡玛特报收246港元，市值为3304亿港元，年内上涨175.53%；老铺黄金报收994港元，市值为1716亿港元，年内上涨315%。

古茗（01364.HK）、毛戈平、赤峰黄金（06693.HK）等一批港股消费股也持续走高，截至4日，年内涨幅分别为217.20%、120.59%、110.64%。

业内认为，港股“新新消费势力”冲高回落，或与市场预期、解禁潮将至等多重因素有关。

“6·18”将至，“新新消费势力”多已提前预涨，存在获利回吐压力。例如，老铺黄金股价5月19日起开始震荡上行，从674港元一路上涨至900港元上方，在十余个交易日内涨幅超30%。

同时，多家“新新消费势力”龙头概念股近期也即将迎来解禁高峰期。

6月9日，毛戈平的基石投资者将迎来一波解禁，总计约2611.6万股，占其总股本的5.33%。若以当前股价测算，解禁市值金额超过31亿港元。

28日，老铺黄金将迎来上市后最大规模的限售股解禁，涉及12名股东合计持有的14264.25万股股份，占公司总股本的86.44%。解禁股东包括公司实际控制人、员工持股平台以及厦门黑蚁、苏州逸美、复星汉兴等多家知名投资机构。

估值依然跑赢A股同行

即便冲高回落，不少港股“新新消费势力”估值仍持续跑赢A股同行。

按照“最近交易日收盘价×最新普通股总股数/归属母公司股东净利润（TTM）”计算，截至4日收盘，老铺黄金、泡泡玛特、毛戈平的市盈率位于港股“新新消费势力”前三，分别为107.90倍、97.88倍、65.72倍。

老铺黄金在A股的竞品一般被认为是老凤祥、菜百股份、潮宏基（002345.SZ），截至同日，上述三家公司的市盈率分别为15.96倍、18.99倍、61.38倍，均远低于老铺黄金。

老铺黄金如此高的估值溢价，部分缘于其相对优异的业绩表现。根据财报，2021年至2024年，该公司毛利率分别为41.2%、41.9%、41.9%、41.47%。而老凤祥2024年毛利率仅为8.93%。

较为典型的还有毛戈平。作为国货美妆品牌，业内一般认为，其在A股的竞品有珀莱雅、贝泰妮（300957.SZ）。截至4日，两家公司的市盈率分别为21.6倍、59.7倍。其中，珀莱雅的市盈率仅为毛戈平的约1/3。

但从业绩对比看，珀莱雅的营业收入、净利润均远高于毛戈平，增速上双方也并未拉开显著差距。

财报数据显示，珀莱雅去年营收超107亿元，同比增长21.04%，归母净利润同比增长30%至15.52亿元。今年一季度，该公司归母净利润达到3.9亿元，同比增长28.87%。

毛戈平去年营收为38.85亿元，同比增长34.61%。股东应占溢利为8.8亿元，同比增长33.04%。

港股新消费热能否带动A股“同行”？

业内认为，港股“新新消费势力”高估值的逻辑支撑主要来自三个关键因素。

这些企业普遍存在股权集中现象，创造了天然的“筹码稀缺效应”。

根据财报，老铺黄金总股本为1.68亿股。截至目前，该公司上市前的12名股东加上3名基石投资者，合计控制了92.99%的股份。

蜜雪集团的实际控制人为张红超、张红甫，二人来自河南，系亲兄弟。根据财报，两人目前合计持有蜜雪集团约3.08亿股，持股比例达到80%以上。

毛戈平本人最终直接持有毛戈平公司43.63%的股权，其妻汪立群直接持股11.34%。夫妇二人还通过帝景投资控制0.55%的股权，汪立群通过嘉驰投资间接控制1.74%的股权。此外，毛戈平胞姐毛霓萍、毛慧萍，妻弟汪立华等人均有持股。据此梳理，毛戈平及其家族成员合计持有近90%的公司股份。

但真正支撑长期估值的，是其对年轻消费生态的重构能力。“新新消费势力”多在近年成立，深受年轻群体青睐，注重情绪价值和体验经济，并通过创新营销打造出圈概念。例如，老铺黄金通过古法黄金单品出圈，打造“黄金界的爱马仕”定位。蜜雪集团则因高性价比和多个出圈营销活动备受年轻人青睐。

中金基金权益部基金经理高大亮认为，过去几年，市场常以白酒、家电龙头作为消费板块估值的锚，但近年来，大众消费习惯发生了显著变化，主要表现为从品牌消费转向品质消费，从商品消费迈向服务消费，其背后是随着社会整体受教育程度的提高，消费者对品牌选择变得更加理性。与此同时，消费者更加注重商品的情绪价值，悦己、社交等新消费热度攀升。

而这些结构性优势正遇上港股整体估值修复的窗口期。截至6月初，恒生科技指数市盈率（TTM）约为20.17倍，虽仍低于历史平均水平，但较此前已有明显提升。

A股与H股之间的溢价率持续收敛，截至5月底，恒生AH股溢价指数从去年9月的151.61降至132.83，部分龙头企业如宁德时代在港股出现溢价，体现出港股资产被重新估值的趋势。

站在当前时点，港股“新新消费势力”已积累一定涨幅，市场也关注其表现能否传导至A股市场。

东兴证券研究所策略首席分析师林阳认为，新消费在港股具备示范效应。以泡泡玛特为代表的新消费板块持续走强，对A股产生较强的映射关系，以谷子经济为代表的新消费板块有望取代此前传统消费成为新的消费板块主力军。

华宝证券研报显示，本轮“新消费”行情由龙头个股景气驱动扩散为贝塔行情，由潮玩、高端金饰公司扩散到港股新上市茶饮，以及A股的宠物、美护等方向。受资金流入等因素影响，“新消费”板块关注度提升，各种此前未被市场关注到的品类崭露头角。

但该机构同时警示，这种扩散的可持续性尚未确定，一是这些公司的商业模式和竞争格局尚未像港股上市的奶茶/潮玩公司那样得到充分验证，二是由于短期投机资金的参与，“新消费”行情已经进入了边缘扩散阶段。

（第一财经记者李隽对本文亦有贡献）