陶冬：美联储的问题不仅是利率，更是思维方式

特朗普的关税战炮火全开，不仅对主要贸易伙伴（包括欧盟、日本和韩国）发出关税信函，还对150余个小国设立10%或15%的统一关税。同时，白宫以美联储大楼装修超支为由解雇美联储主席鲍威尔的传言鹊起，两位希望接替鲍威尔的候选人发出立刻降息的呼声，债券市场却反应有限。美股略有进账，香港恒生指数上周引领了全球股市。油价、金价双双回落，比特币创出新高。

上周比特币价格接近12.3万美元，创下历史新高，所有加密币市值达到4万亿美元，也创下历史新高。加密货币受热捧的主要原因，是美国国会通过了天才法案（GENIUS ACT）。对稳定币的监管成为法律，为稳定币成为大众化的数字交易工具、储备手段提供了法理支持。同时，另一项监管数字资产市场的法案和一项禁止央行发行数字货币的法案，获得众议院通过，等待参议院审批。

数字货币和资产一连发生几个里程碑事件，其历史性意义在于它们从小众资产转身为华尔街资产迈出了关键一步，并为其最终成为大众资产奠定基础。华尔街对数字货币和虚拟世界资产垂涎已久，但是碍于严格的监管限制而无法染指。许多大行做了大量的内部基础设施建设，从模型到交易平台多已就绪，只待监管绿灯。

但是拜登政府对此并不热衷，美国证监会拖到法庭判决要求的截止日才开放了虚拟货币ETF发行，政府还对虚拟资产实体发起了一系列法律诉讼。特朗普入主白宫后将这些诉讼几乎全部撤回，为虚拟资产的监管松绑打开了大门。数字货币和数字资产在数字时代的价值是不言而喻的，一个被监管认可但又去中心化的货币/资产体系，为web3金融提供了底层基础，也为未来的应用场景打开了大门。

鲍威尔上周遭受了狂轰滥炸般的攻击。不仅共和党议员公开谈论解雇鲍威尔，现任美联储理事克里斯-沃勒也在一场演讲中公开提出了“立即降息的理由”，此演讲甚至被美联储官方网站收录。注意：不是准备降息、需要降息，而是立即降息。作为与鲍威尔一起作决策的政策制定者，如此公开唱反调，在笔者记忆中是罕见的。

更具爆炸性的是美联储前理事、最有可能被提名成为下一任主席的凯文-沃什，也在电视采访中严厉批评美联储的货币政策。他的言论更具杀伤力。他认为美国已经进入以AI为代表的新质生产力时代，劳动效率有明显的提高，但是美联储的决策模型和思维仍停留在1978年，仍沿用当时的生产关系和物价函数来评估当前的通胀形势。

沃什指出，美联储去年连续降息时的通货膨胀远高于当前水平，暗示鲍威尔卷入了反对特朗普政府的政治斗争。他指出今年上半年美国经济增长远低于长期潜在增长率，失业率略高于长期趋势，扣除暂时性关税因素后的通胀水平接近政策目标，因此政策利率应该转向中性区间，不应该仍是限制性的。美联储内部评估的中性利率在2.75%~3%，沃什暗示联邦利率应该有5~6次25点的降息空间。

沃什言论有觊觎美联储主席位置的动机，其立场不完全客观。但是他提出了两点是值得思考的。首先，美联储的思维模式和预测工具是不是仍停留在沃克时代的架构？如果美联储思维需要与时俱进，那么下一任主席将带来结构性改变。其次，美联储对关税冲击的忧虑有没有带上政治色彩。如果鲍威尔政策有针对特朗普政府的意思，下一任主席必然纠正。

回答这两个问题的不是鲍威尔，而是下一任主席。答案可想而知。美联储主席的任命权在美国总统手里，特朗普的遴选尺度与选内阁成员一样，忠诚最重要。下一任候选人看来必须承诺连续、迅速降息。在笔者看来，沃什的言论不是对美联储政策的评论，而是对未来政策的宣告，不是说给电视机前观众听的，而是对着白宫表态。

笔者认为，除非出现重大物价意外或金融风险，鲍威尔会把降息启动时间拖到9月或更后，这是他最后的倔强。之后联邦利率以每季度25点的速度下调，新主席上任后，政策利率迅速走向2.75%甚至更低，同时不排除针对长端国债利率（类似日本YCC）的政策干预措施，以舒缓发债成本。搞笑的是，有候选人提出“让美联储更伟大”，美联储即将被特朗普收入囊中。

本周焦点有三：1）日本上议院选举结果，更重要的是执政的自民党联盟如何应付党魁选举和美国关税战压力。2）欧洲央行例会，预计利率维持不变。如果美国关税打击如约而至，则9月和12月可能各减25点。3）特朗普政府对鲍威尔施以极端压力，受到威胁的不仅是鲍威尔本人，更是金融市场（尤其是债市）的信心。

【作者系淡水泉（香港）总裁兼首席经济学家，本文纯属个人观点，不代表所在机构的官方立场和预测，亦非投资建议或劝诱】